央企崛起的核心要素
国家电网、中国建材两大央企，虽然路径不同，但却有共通的格局：那就是在其十年崛起的历程中，重点鲜明，主抓核心骨架，而这些骨架由节点性事件和项目构成。“抓重点、立骨架”是优秀央企崛起的核心要素，只不过不同企业载体不同。对于部委主体转制的央企，骨架以（带有技术跃迁性）的大项目为载体——比如国家电网的特高压工程（及之前的农网大改造和之后的配网大升级）；在充分市场竞争的行业中，就以资本市场加收购重组为载体——比如中国建材“央企市营，整合民营”的战略。抓重点、立骨架的目标就是要做主流，做挑大梁的世界级大企业。
创造细分市场
立骨架之后再制造血肉。这个血肉不限于“央企内”，还蔓延到整个中国经济系统。大型工程带动或资本市场整合撬动的良性经济秩序，并不是由央企独享好处，而是给成千上万的中小企业创造机会，形成有序、多层次良性竞争的生态结构。国家电网拉动众多电力设备企业的成长，中国建材的整合带动无数民营企业走出价格战困境，都说明大型央企和众多民营企业的关系是“大河有水小河满，大河无水小河干”。日本的兴衰正是示范例子：20世纪50-80年代，日本大企业兴盛，围绕大企业就会形成配套的小企业集群，其中不少还成为有独门绝技的“中坚企业”。21世纪以后尤其是2008年金融危机后，日本很多大企业陆续走出国门，主要的生产基地外流到海外，大企业的空心化使小企业订单日益凋敝，整个社会体系就枯萎了。可见大企业和中小企业是共生关系。
进入21世纪之后，中国产业升级加速，一些领域涌现出新一代“中坚企业”，这与中国有几个挑大梁的系统发力是有关的，举一个典型的例子：2004年之后诞生的中国高速铁路体系——拉动了上万家企业引进消化吸收再创新。这几年，中国财经界鼓吹要扶持中小微企业，但却忘记了真正能带动中小企业繁荣的力量从何而来。市场不会无缘无故从天而降，只有大企业形成参天大树般的脉络，才可能在丰富的生产加工过程中衍生出众多细分市场，让中小企业去专门攻克——最后形成错落有致的经济生态系统。这是当代经济运行的一般规律。
跨越式发展体系设计
中国这十年崛起的优秀央企还有一个共同特点，那就是其核心骨架是在非常短的时间内形成的。骨架建构过程中的标志性战役往往滚动展开。大型企业无法按照“完成一个战役再启动下一个战役”的顺序来处理大问题，阵线是全面拉开的，企业必须“滚动发展”。这是中国这些企业发展的客观需要。开放带来的海外竞争、政策环境变化乃至其领导人的年龄限制都有可能对系统工程造成干扰，“时间窗口”很紧张。这种模式在中国有一个常用的词语来形容：跨越式发展。跨越式发展的体系都有“大战役滚动并行”的特点。凭这一点，中国新型央企做系统工程的能力，既超过了原来苏式计划经济的老国企，又超过了已经形成官僚习性的西方跨国公司。这才是近十年国际竞争中新型央企胜出的奥妙。
需要指出的是，在优秀央企搭建的体系中，核心骨架的跨越式发展与骨架下有序的产业生态秩序紧密地融合在了一起。熟悉历史的人都知道，这是某种精神气质的标志，这种精神气质迥异于战略性重组前人浮于事的老国企，也迥异于英美20世纪80年代新自由主义改革时已窝囊不堪的原欧美国企，而更类似于中苏建国初期奠定工业体系的奠基人，类似于英美工业革命时手握产业军队的工业资本家，或二战后满怀人类梦想的美苏航天工程师。事实上，这是一种社会资源的最佳组合：即对于前沿边疆不断开拓的精神与对于内部秩序的有序观（一种保守主义）的结合，同时又在内部秩序中创造机会，鼓励能人出现——当然新的能人要接受选拔考验。目前中国优秀央企所表现出来的这种气质，就是新时代的“中国气质”。
但连环滚动的跨越式发展离不开一些重要要素的支撑，其中最重要的两个：一个是人，一个是钱。这方面分别形成了具有中国特色的企业人才体系和金融体系。人才方面，优秀央企和西方大型企业的不同就是央企保持了行业专业性，不走纯财金专家治企的道路。比如国家电网延续了过去的专业培养体系，人才从基层一层层上升，这样走出来的管理团队有极强的组织性。这和西方20世纪60-80年代时成熟的大型企业是类似的。这样体系下的人才更适用于大型工程，而跨越式发展关键战役，又能让新的人才脱颖而出，不断补充新鲜血液。融资方面涉及自20年代90年代末起中国银行改革开启的中国特色金融体系成长历程。该体系的发展与央企息息相关，也出现了强大的领导人和跨越式发展的战略。
对优秀央企的认识，还涉及它在中国经济模式整体功能中的角色。早在2005年前后，就有经济学家提出区域间竞争是中国经济模式的独到之处，从而把地方政府作为独立于政府和企业（市场）之外的第三者区隔了出来——中国地方政府在某种程度上也是经营实体，只不过其利益表现为增值税、营业税等收益。显然，地方政府是中国经济起飞的重要发动机，但如果一味竞争，也会出现很多违背规模经济的低效率现象，这就需要贯穿地方的纵向力量进行协调，提高效率，而这些纵向力量正是天生具有网络性的产业，比如铁路、电网、跨区域油气管道等，央企和主管部门的推动成为关键力量。央企作为中国经济模式的“第四力量”，是在地方动力之外进行协调以提高效率的支柱。
央企为什么被唱衰
如果央企有如此强大的“中国气质”，那么媒体营造的央企动辄“巨亏”的印象又来自何处呢？确实有央企在过去五年中出现了重大亏损。但其来源可集中于中国远洋、中国铝业、中国中冶。这3家企业自金融危机以来，都遭遇过几十亿元乃至上百亿元的年亏损：中国远洋2009年净亏损75亿人民币，2010年盈利67.6亿，2011、2012年再亏104.5亿和95.6亿，而危机前2007、2008年的净利润是191亿和108亿；中国铝业2008年因为第一次收购力拓的浮亏，净利润从上年107亿降为当年881万，2009年净亏损46亿，2012年再亏82亿；中国中冶因为有色冶炼和投资损失计提导致2012年净亏损69.5亿。这些亏损主要来自三方面：
第一，原有人员负担和落后技术造成的主营业务亏损。中国工业奠基时用工偏多，同样的产能，中国企业的人数往往是西方同类企业的5倍以上。八九十年代矛盾爆发，最后以下岗、内退的方式解决，现在还有后遗症。如：2012年底，中国中冶在岗12.3万人，企业负担离退休13.5万人，同时期中国建筑19.2万人，中国中铁28.9万人，中国铁建24.5万人，中国交建9.5万人，企负离退休3.5万人，中国水电12.7万人，企负离退休10.3万人。因为人员负担重，有的大厂长期无暇技术改造，造成技术落后，面临淘汰命运。中铝、中冶不是“部委央企”，而是把分散在各地区的工厂和工程队“撮合”起来的企业，集团布局相当分散，所处行业又是竞争性行业。由于我国铝土质量不高，中铝的生产成本在全球都是最高的，中冶的主体则由原来服务于各大型国有钢厂的工程建设企业和设计院组成，外加少量有色冶炼厂。在2003-2007年，高涨的铝价弥补了生产成本的劣势，中冶则受惠于钢铁产能突飞猛进，订单饱满——这正是它们能在2007年和2009年上市的原因。但金融危机后尤其是2011年以来，世界铝价长期低迷，国内钢铁企业也不再建大型钢铁项目，给中铝和中冶的主业收入带来了严重的影响市场需求变化了，但成本仍然是刚性的，故而亏损。
第二，2003-2007年部分央企跟着国际形势走的太“顺”，没有制定长远的中国特色经营战略，2007年之后遭遇国际价格大震荡受挫，典型代表是中国远洋。这是一家原属于外经贸系统的央企，外贸央企在2003-2007年全球经济高涨时享受了极大的红利，中国远洋、中国外运、中化、五矿等企业都实现了收入和利润的快速增长。而国际贸易中大宗资源类商品和运费在2007年之后都经历了大震荡：2007年前大踏步上升，2008年9月起，随着国际金融危机全线暴跌，此后，除了2010年有不同程度的反弹外，一直持续低迷。中国远洋所在的海运领域受到冲击最大，价格指标国际BDI指数跌的最狠，但中国远洋恰恰在行业转折点高价买入和租入大量船舶，这些高价固定资产的折旧或租赁费给企业造成巨额亏损。
第三，“走出去”在海外遭遇重大挫折，这集中表现在中国铝业和中国中冶身上。这两家企业很早就不满足于“加工、工程、赚辛苦钱”，想转身为上游资源型企业，选择“走出去”。中国铝业希望变成铁矿石、煤炭为主体的企业，先后进行了收购力拓、注资几内亚西芒度大铁矿等操作。而中国中冶则先后投资了巴布亚新几内亚的镍矿、巴基斯坦铜矿、阿富汗艾娜克大型铜矿和澳大利亚兰伯特角铁矿，以及承建中信集团（原属中信泰富）西澳大利亚SINO铁矿总包工程。其间中国铝业对力拓进行了两次收购，第二次收购的收官战役遭遇澳洲政界阻挠而失败，而第一次收购积累的股份则形成浮亏。中国中冶在巴新的镍矿项目遭遇环保NGO阻击，拖延工期后又遭遇2011年的镍价大跌形成亏损，在兰伯特角和西澳中信工程上因工程延期被迫计提损失，造成2012年巨额亏损。需要说明的是，种亏损不是收不抵支，而是投资下去之后因为某种原因减值而计提亏损。
央企在海外矿产尤其是铁矿石项目多受挫，这和相关企业在海外缺乏系统投资分析，对项目需要的配套基础设施的估计不足有关，在政治上孤军奋战也是重要原因。目前，我国央企在世界上一些资源禀赋优越的地区都获得了重大储备，但如何进行系统规划，超越目前“做一单是一单”的散落状态，是值得重视的问题。比如中铁和中水两大工程央企携手进出口银行在刚果（金）获得了开发1000万吨铜和60万吨钴的权利，这是个极有战略价值的超大项目，但作为合同交换，中铁中水为刚果（金）规划的工程有相当部分位于该国东部地区，此地是多年混乱的交战区域。要做好这个大型项目，就必须对当地政治局势进行充分的分析并调用各种力量（包括当地力量）逐渐形成稳定秩序，才可能启动发展。
我国企业在发展中国家的建设由于具有系统性、网络性特点，常常能带动整个国家发展，大大超越了西方殖民时代和后来拉美家族企业只能经营经济孤岛的经济成绩。如果我们能够把这种工程技术上的系统性、网络性的思维，应用到对这些国家的政治、金融的战略布局上来，目前局部发展思维的局面就会大为改观。从2013年习近平主席的几次集中出访及外国领导人的来访来看，“连片”布局的思路正在日益显现。
央企为什么在A股市场下挫
对央企亏损的曲解，在另外一个至关重要的地方产生了极大的不良作用，这就是资本市场（主要指股票市场）。 “十五大”启动的国企战略性改组重要内容之一就是让改组与资本市场壮大互相实现。这个目标在2007年A股高潮顶点基本完成，一些重量级央企也在此前后上市，但是此后A股市场整体下行严重，尤其是2011年以来蓝筹股（包含大量央企）股价一路下跌。尽管A股市场实质上已不是中国骨干企业的主要直接融资渠道。但是，作为面向公众的金融市场，A股市场仍是媒体最密集报道的区域，在影响公众认知和情绪、央企的社会形象乃至中央政府对于央企的整体政策上都起着至关重要的作用。
央企股价在A股市场的下行有多方面原因：
第一个原因是印象分被折腾的太差，标志就是所谓中石油股价“从48元跌到不到零头”。事实是，中石油上市的时候正好是2007年底A股极度泡沫化的时期，上市第一天开盘44元和收盘48元的价格是当时市场狂热的结果，和中石油本身无关。2008年股市暴跌之后，中石油的股价长期维持在10-12元，进入2012年，尤其是2013年6月A股蓝筹股集体恐慌之后，才下跌到最低7元，市盈率不足10倍。但是中石油的股价故事已经成为媒体娴熟打击央企的武器。同时，很多在2007年泡沫时期股价被捧得特别高的外贸关联型央企如中国远洋、中国船舶等，不仅股价下跌，而且遭遇本身经营业绩的大反转，扭亏艰难，前后对比十分刺眼，其他上市央企的亏损也被反复渲染，央企在A股市场的名声被刻意重创。
第二个原因与投行的商业模式有关。央企在A股上市，主要经手人是中金公司。中金业务模式单一，全靠大公司IPO吃饭，而上市就是一次性买卖，这种商业模式造成片面关注短期收益的心态。中金经手的央企上市往往发行估值被抬得特别高。从常理说，央企整体上市，发行价放在15倍比较合适，而被中金公司弄成40-50倍的比比皆是，再加上2012年以前，开盘价格又比发行价高，这就出现了央企上市开盘达到高位以后一路走低的局面——不管这个企业实际业绩有多优秀。比如中国建筑，是工程类央企中经营最出色的企业，证券市场承认的中国顶级蓝筹公司，但上市时中金定了50倍市盈率6元的高价，此后一路下跌，同时业绩一路上涨，到2013年中国建筑股价一直维持在3元上下，市盈率5倍，市净率仅为0.9倍。
第三个原因是中国证券市场从业人员普遍对中国企业缺乏认同感。这里面有中国资本市场投机性很强带来的人生态度问题，也有中国教育制度缺陷问题。目前股票市场投资和研究人员有相当大比重是“85后”，其中从财经类专业毕业的群体对于中国的发展道路缺乏理解和认同感，自然不相信中国的大型公司能有什么成果。另外，证券行业业绩考评时间过短，很多从业者明明知道是泡沫还要参与对小盘股的追涨杀跌，而对于带有“中国”二字的公司避之不及。
2013年以来，A股对于央企的歧视整体扩大到对蓝筹股的歧视。一方面，大量央企、银行、商业公司的估值被贬低到4-10倍市盈率，世界最低，另一方面，创业板和部分中小板股票估值被集体捧高到50倍，甚至上百倍——而其中大部分公司业绩增长率远不及大型公司，而且其高增长的也带有一定的操纵性（如并购）或极大不确定性（如影视、手机游戏行业）。很多市场参与者和媒体人幻想经济转型就是在资本市场上用手机游戏、文化传媒这样的公司取代银行、能源、机械、交通等大型公司来当顶梁柱，实在是2000年美国NASDAQ泡沫的再现。令人感慨的是，央企在港股市场居然更受到认同。
中国未来的国民金融资产发展思路
央企股价涉及到中国未来的国民金融资产的问题——中国人应该持有何种金融资产，才能比较安全的度过人口老龄化阶段，等到人口结构“着陆”到正常状态。众所周知，美国股市自20世纪80年代以来呈现上升状态，很重要的原因是美国国民的企业年金定期购入美国金融资产，尤其是大企业股票，这样“大象快跑”，实现了美国国民金融资产的长期增值，造出庞大的金融资产池，这是美国能抽出部分资金支持风险投资给美国科技企业融资的基础（当然21世纪后美国科技股越来越虚化了，这是另外一回事），这个基础强化了美国国债等债权资产的吸引力。所以在20世纪90年代起全球化浪潮中才出现了中国为代表的亚洲国家向美国出口商品，而国家间债权以出口国家持有美国国债的方式解决的大循环。那么，中国未来的老年群体供养问题比美国更严重，中国该怎么办？能不能模仿这种模式？
现阶段理性的国民金融资产发展思路，应当顺应目前在经济和金融上出现的中国特色结构，把它发展成一种中国主导的国际大循环格局。具体而言，应该由中国的大银行建立大型资产管理机构，成为中国广大居民退休养老金资产的管理者，主力资金持有央企为核心的中国大型企业发行的多品种金融证券（含债券、可转债、优先股、股票等），形成规模稳步扩大，价值稳步增长的金融资产池。在此基础上，取一定比例资金配置形成支持大型企业主导的科技产业风险投资系统，从而使得金融资产池的构成更加完整。再进而通过构建有战略意义的新兴国家的人民币圈，扶持劳动密集型产业向这些国家转移，把“走出去”和资本市场发展有机结合起来。
目前，作为中国大型银行的主要股东，汇金公司已经形成了买卖主要银行股票稳定股价的机制。可以模仿这个机制，成立针对国资委管理的央企的主体上市公司的股价稳定机制，如可在中投或国家外管局设立港股的央企股票平准基金，在社保或汇金设立A股的央企股票平准基金，实股价维稳。另外，可考虑引入中东、中亚一些能源生产国的主权财富基金作为QFII，推荐他们投资于优秀的央企上市公司。我国上市央企股票成交量目前相对很小，只需要少量资金就可以做起来，但具有战略转型的作用。
央企海外投资要加强战略布局
央企“走出去”要摆脱各自为战的状态，就应当相互呼应，并与中国金融机构合作，往实现中国引领的新一代全球经济、金融系统的方向走。目前优秀央企的海外布局已经呈现出战略性特征，如前文所说的国家电网从试手的菲律宾，跳到巴西、澳大利亚等地域辽阔，适合使用特高压的国家，实现中国特色技术在国外丰富环境下（自然环境、制度环境）的进一步深化。只不过这还是技术上的战略“对口”，还没有结合政治和经济（尤其是人力）等整体因素综合考虑。
从海外投资国来看，一些非洲国家对中国经济增长奥妙中的制度经验可谓梦寐以求。在这种情况下，如果我们还类似中国财经媒体那样天天自我检讨“我离美国的长相还有差距”，低声下气不敢说自己有经验可供他人参考，情何以堪？仅拿企业制度来说，中国央企“撬动社会力量，结合资本市场实现控股下的跨越式发展”的经验完全值得推荐。事实上，很多有潜力的发展中国家恰恰没有这个意识，反而在西方的训诫下陷入了两极化选择之中：即要么单纯依靠西方全资援助，要么就是全盘私有化——但本国私有资本小散弱，介于两者之间，功能恰到好处的中国央企模式在这些国家可以进行互补，成立合资企业，但还不为人熟悉。
与中国合作，成立当地国家的“合资央企”，由中方企业扮演战略股东角色，提供全程制度建设指导并行使日常管理权力，是化解障碍的有效途径——这也是央企变身全球企业的可行路径。建立这样核心骨干的合资企业必然涉及融资，当地尚无资金资源，应利用海外人民币市场，发展这些国家的融资市场，进而要求这些国家与中国建立双边固定汇率制度。这样，可以同时实现央企等中国企业“走出去”、新兴国家经济起飞、海外人民币市场壮大、中国引领的全球金融体系成形等多个目标。
对待国外经验，不应机械的把它作为模板，而应理解那些体系产生的历史合理性，吸收其优点加以改造。美国的经济系统从宏观结构到微观治理上都有不少优点，比如在公司治理方面，它们的大企业高管在董事会层面是互相任职的。我国央企既然在股权结构（大型股东加社会小股东）上已经类似美国的这些跨国公司，那么在董事会人选上也进行吸收——应强化央企、优秀地方国企乃至民营企业之间的董事会互相任职制度。
在整体治理结构方面，美国的经验和教训说明：无论社会还是经济，金字塔结构才可能稳固。在经济与技术领域，小企业成长的要害不在于点子而在于市场，最大最丰富的市场正在于大企业在细分配件领域所创造的多样需求——好比经济金字塔上产生种种嵌入结构；在金融领域，结构组合应该是“大投资者-大投资对象”为主，“部分资金—小投资对象”为辅。考虑到我国与当年的美国是通过不同的路径走向了类似的公司结构——比如，美国的跨国企业是从家族企业演变而来的公众公司，我国央企是原大型国有企业转变而来的社会民众参与的公众公司——我们可以进一步得到一个普遍的命题：念念不忘形式是一种肤浅的表现，抓住政治、经济、金融系统的功能、结构才是根本。合法性是由功能决定的，而功能是否良好，决定于其运作灵魂人物或团队的内心、能力是否足够强大，是否有良好的持续不断的跃迁能力。三十年的改革为中国经济崛起和走向全球打下基础，我们应该做的，是在遵循社会规律的前提下，进一步的拓展空间，为中国的国家利益服务，带动其他国家的发展，迎接中国第一代全球企业崛起时代的到来。
（编辑 常乐）
