经济导刊
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2018:中国经济将走向新平衡

 

 

2018年,中国经济仍将保持较快增长,预计2018GDP增长6.8%左右,与2017年基本持平。

2018年,经济增长的积极因素多于不利因素。积极因素有:“朱格拉周期”(10年左右的波动周期)反弹将拉动采矿业和制造业等周期性行业投资反弹;2018年消费增速将有回暖;出口仍然保持平稳;基建仍然有能力保持中高速增长。不利因素有:房地产周期下行,汽车消费增速回落将给经济带来下行的压力;中央出台严厉措施限制地方政府融资来源,对基建投资形成压力。

季度同比增速有望逐步抬升。根据课题组的测算,预计20181-4季度GDP季度同比增速分别为6.7%6.8%6.8%6.9%

 

1  2018年中国主要经济数据预测

指标

%

GDP

6.8

CPI

2.5

PPI

3.8

全社会固定资产投资

8.0

社会消费品零售

11.0

出口

6.0

进口

10.0

利率(1年期存款)

1.5

汇率

1美元=6.6元人民币

 

产业结构:存量升级和增量出新

当前我国宏观经济发展正处于从高速增长转变为高质量增长阶段,长期积累的结构性失衡现象尚未根本消除;消除低效和无效供给,增加有效供给,仍是供给侧结构性改革的一项主要任务。

十九大报告中提出要加快建设制造强国,加快发展先进制造业,支持传统产业优化升级。如何实现产业升级和出新?一方面随着新工业革命的深化,工业化和信息化正逐渐融合,实体经济本身叠加了更多的信息经济、数字经济的内涵。信息化、服务化、绿色化、高端化、个性化已成为企业发展趋势;另一方面,随着我国居民可支配收入的不断提高,相对低端的产出已无法充分满足不断升级的市场需求。未来传统行业的升级和各种新兴行业的崛起,将给中国经济增长带来新的活力,有利于改变传统工业为主推动经济增长的模式,提振企业效益,助力消费升级。从目前中观产业布局来看,我国以制造业为主的细分行业的确出现了“存量产品升级,增量亮点涌现”的结构性变化,同时这种变化也逐渐呈现加速之势。

用企业研发支出规模这一指标,可以较直观地体现行业升级的状况。数据显示,2014-2016年,非金融上市公司的研发支出规模一直处在增长阶段。从20世纪90年代中后期之后,我国研发支出占GDP比例的上升速度高于美、欧、日,目前已经超过了欧元区的水平。

()传统行业推陈出新

汽车业作为传统下游制造业的典型代表,由于其产业链涉及的上下游行业范围较广,因此汽车制造的发展水平往往代表一国的综合制造能力。我国汽车制造业在传统燃油车方面,其整车和若干关键部件的制造技术相对较落后。面对节能减排和环境治理压力,以及全球汽车制造的发展趋势,我国通过政策引导和配套设置的建设,积极引导新能源汽车及产业链的发展。作为全球第一大新能源汽车市场,2016年,我国新能源汽车的产销量呈现快速增长态势,行业的发展逐步由政策支持向市场需求拉动转变。2017年国家发布《节能与新能源汽车技术路线图》,明确了未来该行业的发展技术路线。我国汽车制造业的转型升级,将成为经济结构转型的重要支撑。

借力消费升级,高端车市场开始崛起。随着我国居民人均可支配收入的增长以及汽车普及率提升,国内消费升级开始延伸到汽车领域,居民换购逐渐转向高端车市场。有潜力巨大的国内市场的支撑,我国高端品牌国产化的进程将开始加速,虽然目前国内高端车市场多为国际品牌垄断。国产化将拉动国内车厂技术和零部件的升级。当前我国高端汽车销售占全球市场23%的份额,相关高端零件产业的发展空间仍较大,传统制造行业可能迎来质的改变。

()新兴行业批量涌现

从全球角度来看,目前信息产业技术创新进入新一轮加速期,云计算、大数据、物联网、移动互联网、人工智能等快速发展。我国提出了制造强国、网络强国等一系列国家战略,发展新兴战略产业已经上升为一项重要目标。根据统计局发布的最新数据,2017年前三季度,规模以上工业企业中,战略性新兴产业增加值同比增长11.3%,高技术产业增加值同比增长13.4%,分别高于整个规模以上工业增加值4.66.7个百分点,比上半年分别提高0.50.3个百分点。

2016年我国虚拟现实(VR)产业规模快速增长,消费级VR产品成为拉动市场规模增长的主力。GFK数据显示,2016VR设备总销量达到400万台,市场规模突破60亿元,比2015年增长290%。未来在政策引导和市场需求的双重驱动下,除了消费领域,制造、交通、医疗、教育、文化传播、旅游等行业应用将加速铺开,市场产能进一步释放,产业迎来快速上升期。

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1  我国虚拟现实产业市场规模增长明显

资料来源:《中国制造2025蓝皮书(2017)》,中信证券研究部

 

人工智能是新兴行业的另一个代表。2016年是我国人工智能发展的元年。根据相关数据,我国人工智能企业数量约700家,融资规模约为26亿美元,位居全球第二。课题组认为,未来人工智能将在交通、机器人、医疗等领域率先突破,助力改善民生健康和提升生产效率,相关智能产业将成为新的经济增长点。

 

货币政策:利率中枢抬升

货币政策:2018年,货币政策基调预计仍为稳健货币政策。中国货币政策有五大目标:经济增长、物价稳定、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。从经济增长来看,预计2018年经济增长仍然平稳,不存在大的稳增长压力;从物价来看,CPI通胀回升是比较确定的趋势,全社会通胀中枢水平有望继续抬升;从就业来看,中高速的经济增长仍然可以提供充足的就业机会;从国际收支来看,出口回暖和国际资本回流正在创造资本的净流入,国际收支情况逐渐好转;从金融稳定来看,由于过去几年连续的货币宽松客观上带来了资产泡沫风险和高杠杆问题,防风险去杠杆仍然是货币政策目标中排序比较靠前的目标。因此,预计2018年货币政策不会比2017年宽松,但是流动性进一步大幅收紧的可能性也不大。

流动性环境:2018年中国经济仍然处于筑底回升阶段,经济增速超预期回升的可能性不大,通胀的回升仍然温和,房地产和债券市场泡沫问题也逐渐得到了化解,因此,货币政策超预期收紧的可能性不大,与2017年相似。2018年货币政策仍然会提供适度的流动性,整体货币流动性环境与2017年相差不大。尤其对于股票市场,流动性环境仍然非常友善。

利率水平:利率中枢水平将会小幅抬高,但并不意味着进入加息周期。由于周期性行业产能的出清,全社会通胀水平未来将逐渐回升。与此相适应,资金利率和国债收益率水平也可能小幅抬升。但是目前中国经济回暖的信号仍然需要进一步验证,而且通胀也在政策目标容忍的范围之内。虽然美国、英国等发达国家启动了加息周期,但是中国进入加息周期仍然需要等待经济进一步的回暖和通胀的进一步上升。

国际流动性环境:国际金融环境更为友善,人民币汇率有望保持平稳。2018年全球各个国家有望迎来同步的复苏,因此各个国家经济周期和货币政策之间的差异性会缩小,国际资本流动的方向将会更加均衡,中国将迎来更加友善的国际金融环境。美联储超预期提高加息次数的可能性不大,因此对于中国货币政策的压力并不是很大。预计2018年人民币汇率将会更加平稳,不论是兑美元汇率,还是一篮子汇率指数大幅升值或者贬值的可能性都不大,汇率的稳定有望保持出口持续的增长。

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2  GDP增速与定期存款利率

资料来源:Wind,中信证券研究部

 

信贷与M2实体经济融资需求进一步好转。在2017年货币政策边际趋紧、助力金融去杠杆的环境下,实体经济的融资环境依旧没有受到太大影响。截至201710月,年内新增信贷额较去年增长1万亿元,社会融资余额增速13%,为年内较高水平,这说明2017年实体经济的资金流动性比较宽裕,企业资金需求也出现好转。2018年新增信贷总额将较去年有小幅下滑,从信贷结构来看,按揭和企业贷款依然会成为支撑信贷的主要成分。虽然房地产受紧缩政策的影响进入下行周期,但2018年销售可能依然维持正增速,按揭将不会出现明显下降,这也跟银行主动投放意愿较强有关。另外,2017年前十个月,新增按揭贷款占总体信贷比重为38.7%,预计2018年按揭比重将有所下降,可能为35%左右。企业贷款是2017年新增贷款中的亮点,随着中上游盈利的持续好转,企业资本开支的回升使得资金需求提振,这也是2018年企业贷款继续好转的主要逻辑。另外,对地方政府债务风险监管的加强将使未来银行对待基建项目的风险偏好下降,这方面的投入可能会小幅回落。总的来说,2018年总体新增信贷规模可能为12.5万亿-13万亿元,金融服务实体经济将体现得更加明显。2017年社会融资增速变化的重点,一是表外业务的增长趋势,二是信用债融资的波动。随着金融监管的实质性措施落地,银行表外贷款出现明显下滑。利率易上难下将成为未来一段时间的趋势,企业面临发债成本逐步上升的局面。企业资本开支的增加,资金需求回暖会使得2018年信用债市场的供给可能增加,债券净融资规模会相对上升,对社会融资形成支撑。2018年社会融资增速可能会进一步上升,达到13.5%左右,实体经济的流动性环境依然较为宽裕。广义货币供给方面,2017年上半年金融监管进程加速,银行表外业务派生货币的功能逐渐转弱,同时银行面临负债荒的局面加剧,直接造成M2连续下降。2018年这种趋势难以扭转,广义货币供给仍然处于低位,同比增速可能为9.5%左右。

 

财政政策:力度边际减弱

2018年财政政策基调预计仍将维持积极取向。2017GDP保持6.8%左右的增长,基建投资发挥了很大的作用。2018年经济仍然处在筑底回暖的起步阶段,财政政策仍然应该保持积极。当经济内生增长动能完全修复时,才是财政政策回归稳健之时。

2018年基建仍然有能力维持15%-18%左右的高速增长。通缩的结束、企业盈利的修复重新带来了财政收入的高速增长,2018年财政收入仍然有望保持8%左右的增长。目前我国很多地区人均公共基础设施建设水平在国际上仍然比较落后,基建投资有很大的空间。因此,不论是从资金来源、准财政政策,还是基建未来建设空间来看,2018年基建投资仍然有望保持15%-18%左右的高速增长。

但是,伴随着周期性行业回暖,财政支持力度将会逐渐减弱。采矿业、制造业等周期性行业生产和投资的逐渐回暖,将带来经济内生增长动能的逐步修复。当经济内生增长动能逐步回暖时,财政政策的支持力度将会逐渐减弱,预计未来财政政策将会呈现三大变化:一是基建投资的增速将会逐渐回落;二是赤字率将会逐渐下降;三是准财政政策的支持力度也将逐渐减弱。经济内生增长动能逐步替代财政政策成为经济平稳增长的主要驱动力量。

随着中央对地方政府债务加大管控力度,防风险、去地方政府杠杆将会放在重要的位置。预计2018年将会有一系列降低地方政府债务率的政策出台。

减税可能成为2018年积极财政政策的主要内容之一。未来减税可能在以下几个方向:一是继续扶持小微企业的发展,二是扶持“三农”领域,三是鼓励周期性行业扩大资本开支,四是鼓励高科技企业进行科技创新。

 

改革:乘势而上

十九大报告指出,当前我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,正处在转变发展方优化经济结构、转换增长动力的攻关期。改革是提高效率和质量,从而提高全要素生产率的必经之路。国企改革、财税体制改革和金融监管体制改革将涌现出新变化和新内容,这些领域也将是对2018年资本市场最有影响的重点领域。

()国企改革:混改任主角

混改的全面深入推进将是2018年国企改革的重要主线。国企改革作为供给侧结构性改革的一项重要任务,是国有企业提质增效、增强市场竞争力、去杠杆、化解产能过剩和破局民间投资萎靡的关键机会。随着2016年以来国改“1+N”顶层体系的完成,以及201612月份中央经济工作会议明确提出加快国企等基础性制度改革,可以看出混改已被确立为国改进入“深水区”后的核心任务。

 ()金融体制改革:监管的落地之年

全国金融工作会议明确提出:“金融要回归本源,服务于社会经济发展,同时要防范系统性金融风险”。十九大报告再次强调,深化金融体制改革,增强金融服务实体经济能力,健全金融监管体系,守住不发生系统性金融风险的底线。因此,课题组认为,金融监管体制改革将加速落地,金融监管会在现有基础上更加趋严,监管对象会进一步扩大范围,力争全覆盖。以下三项监管措施可能会出台:一是今年银监会对商业银行自查结果的处理办法将于2018年集中出台,对资管通道、委外、理财等业务有更加明确的规定和限制;二是对影子银行、互联网金融等金融形式在监管覆盖上将做到更加全面,其中有利于实体经济发展和合理降低融资成本的金融创新将被切实保护;三是市场将看到金融稳定委员会在监管框架中的实际体现,而“三会”的角色更多是政策制定的“建议者”和监管落实的“执行者”。

()财税体制改革:进入“深水区”

十九大报告中提出深化税收制度改革。房地产税立法进程可能有所加快,个税改革细则有望出台。从税制角度来看,相比于间接税,直接税的改革力度在本轮财税体制改革中明显较慢,特别是个人所得税和房地产税是其中的看点和难点。建议加快建立完善的市场化房地产税制度。一是市场此前对于房地产推行难点的担忧有所减轻;二是2018年加入立法阶段的速度可能有所加快,市场预期也会逐渐加强。房地产税的建立是房地产长效机制的重要组成部分,虽然短期内征收的困难仍然存在,但长期来看,对于落实中央提出的“房子是用来住的,不是用来炒的”是有所帮助的。个人所得税的改革将有助于化解目前贫富差距有所加大的情况,激发中低收入阶层的消费需求,进一步加强消费带动经济增长的作用。总的来看,税收体制改革在以全面铺开营改增为代表的间接税改革顺利推进的基础上,预计2018年的改革重心将放在直接税上,真正做到税种和税制上的结构性调整。

作为新一轮财税体制改革三大任务中推进速度最慢、改革难度最大的中央与地方财政事权与支出责任划分领域,随着中央对地方政府债务的规范性监督力度进一步加强,整体支出依赖地方程度将进一步加大地方债务的风险,因此加快事权和支出责任的划分十分必要,促使财政支持经济发展的效率得到进一步提升。

(编辑  季节)

 



* 本课题执笔人为中信证券公司首席经济学家诸建芳。

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