国内军工上市公司投资者关系管理提质研究

 

投资者和上市公司是证券市场中最重要的主体。投资者关系管理（简称IRM或投关管理）作为公司重要的战略管理活动，是上市公司对外传递价值的桥梁。有效的投关管理，能够提高公司信息披露透明度，降低公司融资成本，改善公司的经营管理和公司治理，实现股东价值和公司价值最大化双赢。

军工上市公司是武器装备供应的主力军，也是资本市场的重要组成部分。截至2023年底，全A股5363家公司中有137家军工上市公司，军工上市公司总市值2.13万亿元，营业收入5873亿元，缴纳税费271.71亿元，从业人员41万人。军工上市公司的表现，对资本市场“气候”和武器装备的供给有非常重要的影响。新形势下，如何有效开展投关管理对军工上市公司的高质量发展意义重大。

投关管理的重要性

投关管理是资本市场供给侧改革的战略需要

中央金融工作会议提出要建设“金融强国”；国务院“新国九条”提出要“推动上市公司提升投资价值。制定上市公司市值管理指引”；国务院国资委《提高央企控股上市公司质量工作方案》提出要“强化投关管理，增进上市公司市场认同和价值实现”；中国证监会提出要“积极深化投关管理工作，构建中国特色的估值体系”。

据统计，中小市值即百亿以下规模上市公司占A股数量的70%，但创造的利润和税费仅占不到10%。[1] 随着注册制发行改革带来的供给侧竞争加剧，证券市场二八分化的资源配置态势和市值“马太效应”[2] 日益明显，大量的企业（包括部分国有企业）不太注重投资者关系沟通，导致市值低迷，市值低迷又进一步加剧市场关注度的流失，从而陷入内外价值失衡的“市值陷阱”。这不仅干扰中小投资者的投资判断，而且影响资本市场的良好运转。因此，通过精益的投关管理解决利益相关方的诉求，是解决资本市场供给结构性矛盾，顺应投资者保护监管要求，加速打造资本市场良性生态长效机制的战略需要。

投关管理是军工行业可持续发展的必然选择

承制武器装备科研生产任务是军工企业的使命。但由于资金需求量大，长期以来，财政拨款和银行贷款是军工企业融资的重要途径，[3] 受国家经济发展水平、政府收入、国防预算等约束，财政拨款难以满足军工企业、特别是“非保军单位”的可持续发展需求。因此，积极开展投关管理，拓宽融资渠道，利用资本市场募集资金以支撑企业核心能力建设和创新，是一条有效的路径。但由于军工行业技术风险高、信息公开程度较低等特点，外部投资机构难以对企业的内在价值进行可靠评估，导致投资者对投资军工行业持谨慎态度。如何通过投关管理，合规促进投资者对军工行业的了解与认同，提升军工上市企业的市场形象吸引投资者，是推动军工行业发展的一个必然选择。

投关管理是军工企业价值管理的关键手段

在新一轮改革中，国务院国资委将市值管理纳入央企负责人业绩考核。公司上市后，要面对产品和资本两个市场。

产品市场方面，军工企业要以用户需求为导向，持续投入研发和条件建设，全力以赴保型号研制、保批产交付；但受军品定价模式影响，企业利润率相对受限。

资本市场方面，受军工保密管理制约，影响收入利润等经营展望相关的技术竞争力和重要项目不便解读、不便参观，加剧了投资者走不近、听不懂、看不清的困境。尤其是近年来，武器装备承制竞争择优采购、价管改革等不确定事项，不仅给企业经营带来较大影响，也给市场估值带来不确定性。如何通过精益投关管理打造互信共赢的投关生态，是推动军工上市公司内外价值齐头并进的重要抓手。

国内外军工上市公司投关管理现状

投关管理最早发源于美国，是市场经济的产物。欧美发达国家的上市公司将与投资者的沟通作为公司的一项义务型文化建设，要求董事和高管人员必须投入相当的精力，关注市场诉求，合规公平地向所有投资者沟通，披露可能影响投资者作出价值判断的消息。通用电气公司在1953年组建了专门的IRM部门。[4] 随着资本市场发展，投资群体壮大，股东积极主义兴起，“萨班斯-奥克斯利法案”等法治监管不断完善，尤其是以机构投资者为主的境外资本市场，基于激烈的资本和市场营销竞争，更加重视IRM管理。以美国知名的军工上市公司洛克希德马丁为例，第一大股东道富集团持股16.19%，且整体呈现下降趋势，第二大股东先锋集团持股7.15%,其他股东主要为基金和金融机构，[5] 相对分散的股权结构决定了公司必须积极沟通、争取多方股东的支持。正是积极的IRM管理支持其收购西科斯基等重大决策，公司股价在2013年-2023年间年均涨幅20.49%，远高于其营业收入与净利润年均涨幅4.07%、8.79%。[6]

根据文献研究，[7] 国外上市公司IRM管理理念，聚焦战略融入和价值管理，内外专业机构联动的组织架构相对系统，线上和线下方式媒介工具相对多元，沟通内容从定性和定量多角度相对更加丰富，同时引入后评价机制进行闭环管理。

在国内，2000 年监管机构开始从制度层面加强投关管理的规范化要求。2005年《上市公司与投资者关系工作指引》首次为投关工作的开展指明了方向。2022年修订后的《上市公司投资者关系管理工作指引》，进一步规范了上市公司投关管理工作，重新界定投关内涵、丰富投关内容、方式以及强化对关键少数的约束。国内上市公司根据监管要求和资本市场融资等需要，不断探索优化投关工作，取得了系列显著成效。

就国内军工上市企业整体而言，投关管理水平和国内外其他公司还存在显著差距。主要表现在以下四个方面：

一是理念认知存在偏颇。一些企业认为，投关是以我为主的一项日常事务性工作而非价值性工作，只是锦上添花，尤其是军工企业保密要求严格，能不说就不说；产品交付是第一位，企业市值不直接影响绩效，对敬畏投资者和资本市场缺乏足够重视。75.82%的受访公司反馈，企业的主要目的是满足监管基本要求、不违规、无处罚即可。[8]

二是组织机制不健全。研究显示，超过80%的受访企业未设置独立的IR部门，30%以上的企业未设置专职IR岗位；有近50%的企业投关团队人数或专业能力不足、无法完全胜任工作要求；预算支持有限，约70%的企业年投关投入30万元以下；[9] 94.62%的受访企业表示日常沟通主要是董秘参与，董事长或总经理参与的样本占比仅16%左右；缺乏科学的考核机制，30.38%的样本公司未将投关纳入考核，69.92%已纳入考核的样本公司中，主要考核标准为“公司股价走势与经营业绩（大盘走势）的变动比较”、“卖方分析师覆盖变化或研报情况”。 [10]

三是4R沟通管理缺乏策略。未根据不同类型对象分类管理沟通需求，“千篇一律”沟通效果欠佳；沟通主体以分析师和监管机构为主，但仍有43.23%的受访企业还没有被分析师正式覆盖；[11] 主要的沟通形式或渠道以现场接待、电话、交易所互动问答平台、参加股东大会或业绩说明会为主，无法满足重大信息临时快速响应需要；对外沟通的主要内容为强制性信息披露，自愿披露和非财务信息披露相对有限。

四是内务性基础管理相对缺失。必要的投关基础工作如：定期整理股东名册分析股东持仓变动、梳理投资者互动高频问题、提取分析师研究报告关注要点和估值逻辑、智能舆情监测、分析行业及对标公司态势等相对缺位，无法为精准有效地开展双向沟通提供方向、对象和内容支撑。

军工上市公司投关管理的解决方案

经过市场检验的优秀案例或许是解决问题的最直接参考，H军工上市公司以“五心文化”为引领的投关管理，多次获得国资监管机构、上市公司自律组织和财经媒体评定的央企控股上市公司强化投关管理工作参考示例、资本市场最佳实践案例、投关金奖等。本文结合H公司的投关案例和笔者的管理实践，尝试提出军工企业改善投关管理的思路和主要举措。

“五心”投关文化理念

H公司明确区分价值创造和价值传播，重视二者联系，将投关管理作为一项价值性活动纳入公司发展规划，以顶层规划强化投关工作牵引，结合内外部形势，明确长期、中期、短期目标，相应分解制定年度重点工作方案、月度重点工作计划，在年度董事会评价上年工作及明确本年工作重点。

围绕让投资者“走得近、看得清、听得懂、有信心”，持续完善开放、积极、常态化、高质量的投资者管理策略。以合规性为前提，以投资者权益为中心，以特色“五心”投关文化为引领，主动融入资本市场，深化多层次、多维度互动，创新管理工具运用，精准传递高科技、稳增长价值属性，让投资者认识、信赖、有获得感，形成互信共赢的投关生态圈。

图1 “五心”投关文化

 

改进投关管理主要举措

1.领会监管精神，夯实基础能力建设

一是抓源头学习，提升管理认知。通过集中学习、案例研究、对标先进等形式，领会投关监管要求，研究优秀实践做法和问题差距，强化“敬畏市场、敬畏法治、敬畏专业、敬畏风险”的理念，化“点线”为“面”建立健全投关管理体系（图2），将投关提升为长期战略、系统性管理行为。

二是抓制度设计，确保管理规范。对标监管新规，修订公司投关管理制度，明确董秘在投关工作中的管理职责；完善投关渠道，将常态化的业绩说明会以及关键少数出席固化为“标配”；与时俱进增加ESG（环境、社会、公司治理）沟通内容，细化档案管理要求等，结合实践将制度清单化、流程显性化。

三是抓团队建设，提升履职实效。建立以董事长为第一责任人、董秘为直接责任人、总经理与独立董事积极参与、董办具体执行、子公司支持保障、保荐机构与投关媒体等中介专业辅助相结合的矩阵化投关管理组织模式。定期组织专业知识和监管政策等培训，鼓励业务骨干参加内外部交流和课题研究，持续开展资本市场定位与市场估值反馈研究等，结合交易所、上市公司协会等机构的“评先评优”要求，建立定性与定量相结合的投关评价与激励机制，内外兼修持续提升队伍专业能力。

四是抓内务管理，强化信息化赋能。定期更新投关管理档案，利用软件工具加强对来访人员机构记录、互动问题、分析师研报等沉淀数据开展可视化分析。持续完善股东名册分析，结合舆情监控，开展快反分析，关注重要股东异动及市场对公司或行业重要信息的刺激效果，助力投资者交流目标清晰、内容精准、过程高效。

图2 投关管理体系

 

2. 深化主动交流，丰富沟通渠道与形式

一是积极主动开好业绩说明会。建立定期、高质量的业绩说明会沟通机制，精选交流平台、精审对外沟通数据、精细宣传物料制作、协调军工首席云主持、邀请投服中心嘉宾助阵等，增强活动影响力和公信力。董事长、总经理、独立董事等“关键少数”出席并做业绩解读，积极参与行业集体业绩说明会，利用视频宣传片、PPT讲解、财报可视化等多元形式，与投资者进行多层次、多维度深度互动沟通，提升投资者获取信息的全面性。

二是规范做好调研接待管理。结合军工企业管理实际，制定“一站式”标准化服务流程，细致做好投资者在总部及各子公司的线下调研接待工作，组织符合保密要求的人员到可参观的场所感受经营发展实况；做好录音、录像，事后及时复核，整理发布交流记录、上线回放，实现未参会股东共阅共知，确保合规底线贯穿全过程。

三是持续用好传统沟通渠道。设立专门的投资者咨询电话和电子邮箱；持续优化官网建设，设立投关专栏、留言模块关联深交所互动易平台，指定专人收集、更新、回复信息。

四是积极拥抱新媒体手段。通过集团公众号等科普行业知识，分享产业信息；利用腾讯会议、机会宝、进门财经等新媒体，就市场高度关注的经营改革发展事项，及时组织一对一、一对多交流活动，提高信息传递透明度。

3.分类做好4R管理，发挥价值传播合力

一是分析师方面，建立具有行业影响力的分析师数据库，通过参加策略会、邀请军工首席分析师主持业绩说明会、交流估值逻辑及点评定期报告、现场参观等活动，合理引导市场预期。探索开展分析师互动质量评价，持续提升与主流分析师的合作成效。

二是投资者方面，立足军工行业和企业特色，主要领导出席与外部专家助阵相结合，主动从国家政策、产业发展和投资逻辑等多层次、多维度剖析行业产业、公司的高精尖特性、价值底蕴和增长潜力，同时建立行业重要信息的收集与影响分析导入机制，保障双向循环的价值传导始终聚焦市场关切。对股价异动及重要舆情快速启动响应机制，管理层第一时间出面交流，不误导投资者，不蹭热点，发挥知名公募和卖方分析师的“头雁效应”，溯本正源引导价值投资。

三是财经媒介方面，“顺水而行、借水前行”，筛选行业主流财经媒体纳入媒体库，根据线上和线下交流与路演需要，主动联系媒体，以媒体的权威影响市场舆论，消除认知偏差。

四是监管方面，加强与监管机构的日常沟通，定期主动向监管机构汇报公司经营发展情况；对军工行业特殊事项提前沟通，主要领导上门沟通，持续做好高质量信息披露；积极响应窗口指导和日常调研任务，积极参与监管机构的课题研究，为行业监管建言献策。

4.注重权益保障，发挥价值传播合力

一是重视股东回报，坚持盈利必分、现金优先，持续提升回报水平。

二是贴心做好中小投资者交流服务。坚持同理心代入，通过现场、电话、网络等多种形式，便利中小投资者交流，确保投资者的关注件件有着落、事事有回音；指定专人协助投资者参加股东大会行权，在会后另行设立与公司高层面对面交流环节，提升投资者参会获得感。

三是强化重点关注事项的沟通交流。针对市场重点关注领域，董秘组织团队专题研究，深刻剖析根因、测算影响及应对举措，确保答复简明清晰、准确全面、通俗易懂。

加强精益投关管理的建议

结合当下资本市场监管更加从严、二级市场无序震荡、舆情传播迅猛影响力大以及ESG投资理念的兴起等情况，为持续提升投关管理质量，保障企业健康有序发展，本文提出相关建议如下：

一是健全重大信息内部共享和应急管理机制。主管部门加强与各治理主体和职能部门、子公司的信息收集、通报机制，建立定性与定量结合的清单化报告条目，明确报送信息事项的类型、触发额度、节点和形式，月度零报告、定期通报、年底考评形成闭环管理，确保生产经营重大信息的及时传递，为重要决策和对外沟通提供可靠全面的信息支撑。针对舆情工作，加强监测和股东分析软件的使用，聚焦敏感事项、重大舆情，制定完善应急管理框架方案和具体方案，确保高层参与、统一口径，合理运用3T原则（以我为主提供情况、尽快提供、提供全部情况）、CAP原则（关心关注、采取动作、观点引导），保障公司掌握舆论的主动权，合规妥善解决。

二是善于借助中介力量做好事件性投关。投关涉及业务、财务、法律等多方面知识，涉及多类沟通对象，不仅需要处理日常事务，更应及时处理资本市场的非日常事务，如再融资、股权激励、并购重组等。尤其是非日常事件的应对需要多方资源，公司内设的投关机构可能无法面面俱到，或者投入产出比较低，有必要借力专业机构的优势补短板，保障公司既定投关目标的高效达成。

三是主动提高ESG信息披露质量。随着资本跨境流动、全球化贸易发展等，国际资本不断加大对我国资本市场的投资，ESG投资成为国际投资的主流趋势。全球可持续投资联盟（简称GSIA）数据显示，以欧美为代表的五大市场，2020年可持续投资总额已超过35.30万亿美元，较2016年上涨54.35%。[12] 证监会《上市公司投关管理指引》就投资者沟通内容新增了ESG信息沟通。国务院国资委《关于新时代中央企业高标准履行社会责任的指导意见》指出，中央企业上市公司要“加强高水平ESG信息披露，增强资本市场价值认同”。因此，加强ESG信息的主动高质量披露，不仅有助于向利益相关方传递可持续发展价值，更有助于发挥内外合力推动企业高质量发展转型。

投关管理没有定式，随着国内外宏观形势变化和资本市场的改革发展，上市公司应当从思想上高度重视，以合规为前提，以投资者为中心，以利益相关方共赢为导向，以最佳实践为标尺，与时俱进，针对不同场景、不同主体、不同诉求分类施策，多层次、多维度、多渠道结合，持续精益投关管理，有利于在资本市场竞争中突显价值优势，推动产业经营与资本运营有机融合，实现主业突出、优强发展。

（编辑 宋斌斌）