经济导刊
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中国经济正在复苏,但未恢复至疫前状态

张斌 来源: 2021.07.30 11:22:04



  “通胀不足惧”,主要聚焦美国。美国4月份通胀数据出来之后吓了市场一跳,因为市场比较关心的核心CPI,季节调整之后的环比增速是40年来最高值。大家对美国通胀的担心又上了一个台阶。仔细分析这些数据后,感觉问题没有那么大。如果看核心CPI的分项数据,核心CPI上涨与某些供给的暂时性短缺有关,如二手车、新车、汽车租赁、计算机、电视,这些都与芯片短缺有关。同时与疫情有关的服务价格上涨有关,比如住宿、餐饮等服务价格上涨。美国疫苗接种后,大家重新开始出行活动,这方面价格产生恢复性上涨。

  美国通胀上行不难理解,美国大致是“双宽松”(宽松财政、宽松货币)政策,也可以叫“三宽松”政策(国内在宽松财政、宽松货币,G20范围内大家相互督促的宽松政策),在这样宽松政策的帮助下,民众钱包充实。加上疫情得到了控制,大家敢出门了,这样钱包就转成了实实在在的购买力。与此同时,在疫情恢复过程中,部分商品和服务的供应,特别是芯片,并不是马上可以恢复的,出现了暂时性的供应短缺。

一方面是需求强有力的回升,另一方面是个别商品和服务供给短缺,导致了个别商品和服务价格大幅上涨。

暂时因素不可怕,值得担心的是中长期因素

目前关于美国通胀的大部分研究认为,具有明显暂时性特征的通胀并不可怕,真正的通胀威胁不在这里。真正值得担心的是通胀螺旋上升机制:工资价格的上涨带动商品服务价格的上涨,商品服务价格的上涨又会进一步要求工资进一步上涨,再导致通胀预期上涨,这会带来比较严重的通货膨胀。

  我们看一下工资的情况。高盛的数据显示工资上升保持在3%左右的年增速,这当中低收入群体增长快,高收入群体增长慢一些。

  还有很重要的因素是房价的上涨。住房也是很重要的成本,现在住房价格也有一定的回升,目前增速约为2%,房租价格也可能会有提升。但是不管怎么样,房租也好,工资也罢,大概维持在2%-3%的年增速。

  基于这些判断,虽然短期数据不用担心,但是长期看,美国通胀中枢比以前要抬升一些,大约在2%-3%,个别时间段会更高一点。美联储在这么高的通胀数据出来之后基本上无反应,还是保持比较宽松的政策,让大家相信它近期内还会保持宽松的政策预期。为什么会这样做?有几个原因:

  一是4月份如此大幅的涨价因素是暂时性的,不会持续太久。

  二是基于过去宽松政策实践得到的经验。2008年金融危机之后,出台了量化宽松政策,当时对此有很多争议,但是回看当时采取宽松政策十多年的效果:有人担心的通货膨胀并没有出现;有人担心将导致收入分配恶化,但实际情况并非如此;有人担心资产价格泡沫,后来发现金融市场的波动性大了很多,但即便是资产价格跌下来,对金融机构和实体经济部门没有什么伤害,因为资产价格上涨更多的是权益投资驱动,不是债务驱动,资产价格即便下跌对实体经济伤害也不大。在量化宽松货币政策过程中,美国经济和劳动力市场复苏情况相对欧洲日本还好些。正是过去的宽松货币政策带来的成果,让美联储和社会各界对宽松货币政策实施有了更强的信心。

三是最近比较流行的高压经济学。新冠疫情对美国经济伤害是大萧条以来最严重的一次,让很多低收入群体丢失了工作,留下了难以抹去的伤痕。这些伤痕用常规政策工具没办法把它抹掉,怎么办呢?必须采取超出常规的政策修复。政策目标如果是能让低收入群体充分就业,并让劳动技能比较差的人也能找到工作,那就要有旺盛的需求,以解决他们的就业难度。这自然离不开宽松货币政策的支持。可以看到,为了与这个政策配套,美联储在通胀目标方面正在做出调整,原来最高是2%,现在是平均2%,意味着3%4%在某些时间段内也可以接受。这是对现在做法的一种支持。

更担心未来产生通缩

  很多人担心,中国的通胀情况如何?我们其实更担心未来可能产生通缩。今天的价格与疫情前(201912月)相比,CPI累计增幅不到1%,食品价格累计涨0.8%,非食品1.2%,核心CPI1%CPI商品类涨1%,服务类1.2%。一年多的时间加在一起涨不到1%。如果是担心的话,不应该担心通胀,而是应该担心通缩。实际上,过去5年通胀率都是偏低的。

  谈到这个问题,有人会说,通胀感觉完全不是这样。我认为,不同的人,消费支出结构不一样,对通胀的感受是不一样的。过去这几年CPI篮子中,肉类价格涨幅最大,但有人如果不太吃肉,而是多吃鸡蛋,那么过去5年其实没有怎么涨价。海鲜价格过去5年累计涨了30%。衣着类产品过去5年加在一起涨不到4%。家用电器类、交通通讯设施大部分是在降价而非涨价。房租、房价涨得不少,全国平均房租过去5年累计涨7%,一年平均1%以上。各方面的价格数据放在一块儿得出来的结果,还是比较可信的,最起码比个人的感受可信。

  除了看价格,再看就业和工资数据。农民工的就业市场竞争最激烈,也能较好反映供求状况。农民工就业数目前是246万,低于2019年同期数据,农民工的工资两年累计平均增速2%(农民工过去5年平均工资增速为6%-7%),也是偏低的。说明劳动力需求并不旺。

  很多人担心未来可能会引发通胀的推手是大宗商品。与201912月相比,商务部公布的大宗商品价格指数中涨幅最多的有:矿产59%,钢铁38%,递减依次为油脂(31%)、有色(28%)、农产品(26%)、能源(10%)。这个排序可以告诉我们很多信息,即便是有输入性通胀,输入也不是主要原因。如果是输入型通胀,那应该主要来自能源价格上涨。中国在世界上也是能源大国,但还远不足以决定全球能源价格。现实情况是能源价格上涨幅度不太突出,真正突出的是矿产和钢铁价格上涨,中国是这些产品最大的消费国,对价格有绝对的影响力。这些产品价格上涨很难说是输入型的。

  PPI上涨存在显著分化,中国价格上涨有很强的结构性特征,虽然加总广义上CPI涨得不多,终端需求比较弱,但是个别商品和服务,特别是大宗商品涨的比较多。PPI中生产资料类涨的比较多,生活资料类价格比较稳定。为什么会这样?

第一个力量是工业部门的复苏。工业部门的复苏在很大程度上与出口大幅增长有关。欧美在宽松政策环境下需求没下降,但是供给却跟不上。中国工业部门的供给恢复很快,制造业和出口形势很好,对钢铁、矿产需求旺盛。

第二个力量是房地产。疫情以来中国的房地产市场投资一直保持了很强的韧性,对钢铁需求也形成了支撑。

  但是在终端劳动力市场,恢复情况并不算太好,终端消费也不算太好,所以消费价格依旧比较低迷。为什么上游价格不能传导到下游呢?从过去5年的情况看,上游价格对下游的传导不是没有,但传导幅度很有限,主要原因是终端需求比较弱,终端价格抬不起来。目前格局下,上游产品价格在抬头,上下游之间的利润分配格局更有利于上游。但是从长远看,没有终端的支撑,上游的价格上涨难以持续,价格会再调整。

下一步的政策选择

  总的判断,终端需求是偏弱的,经济正在复苏,但还没有完全恢复到疫情前的状态。在这样的经济环境下,近些年来广义财政政策已经有了明显的收缩,这个收缩幅度在过去几十年当中是比较大的。2021年公共预算内的财政支出增速,全年只有1.8%,可以说是过去30年来的最低点。而政府广义支出(公共预算支出+政府基金支出)的增速是4.9%,也是这个数据发布以来的低点。如果再把政府隐性负债,包括平台、地方主导的国企的信贷也算进来,而这一部分负债现在正处在管控风险的高压阶段,正在收缩。总之,政府广义支出有着明显的放缓。广义信贷高点已经过去了,现在也在下行通道中。

  我们认为,下一步经济增长最主要的压力不是通胀,而更担心通缩问题而导致经济二次下行。前几个季度出口拉动的因素较明显,经济下行压力还不突出,但到了今年年底或明年,这个压力可能会更加突出。

  宏观经济调控政策工具已经做了很大的调整。过去一个时段为刺激经济,比较依赖预算外的广义政府支出,过度依赖地方融资平台,现在为整治和化解风险,这个方向是对的。

  既然广义政府支出在收缩,货币政策怎么选择?建议利率政策应该在维护宏观经济稳定、维护总需求稳定方面发挥更积极的作用。利率政策不仅对总需求的稳定可以发挥作用,也可以优化经济结构。利用政策刺激经济时,其发力的作用机制是让私人部门的债务成本下降、资产价格提升、资产负债表更强壮,通过私人部门发力,让经济增加多一点活力,这也是其他国家应对需求不足的首选做法。

尽管今年以来对通胀的担心升温,经济复苏状况总的来说尚可,但是利率比较稳,市场流动性还算是充裕的,货币政策并没有收紧,稳定总需求的政策工具侧重点已经往这个方向做了调整。

(编辑  尚鸣)



* 张斌,中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长。本文是在中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛月度研判会上的主旨演讲。

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