我国经济进入了高质量发展的新阶段，下一步的投资重点是什么？商业机会在哪些地方？“十四五”规划是我国第一次在实现全面小康、完成第一个百年目标的时点，在大国博弈最为关键的时候所制定的一个五年规划。

2015年中国GDP达到美国GDP 60%的时候，西方学者已经按照60%分界线作为战略指导，全面转变对华战略。未来五年，将是中美大国博弈，从“不对称”向“对称”阶段进行转换的关键五年，也是我们突破“卡脖子”问题、关键技术能够迈出实质性步伐的关键时期。

很多国际组织测算，按照现有的趋势，中国GDP总量将在2028年超过美国。这个赶超的过程恰恰是我们最艰难的一个过程。我们必须把握未来五年中国经济的大趋势。

“十四五”规划第一次对“新发展阶段、新发展理论、新发展格局”进行专门阐述，成为整个规划的总纲。新发展格局就是以国内大循环为主体，国际、国内双循环相互促进的发展格局。

战略目标和路径具象化

“十四五”规划纲要中最突出的一个方面就是将“现代化”这样一个原来觉得有些模糊的概念指标化、体系化，将战略目标和路径具象化。 

一是要达到中等发达国家水平。这就要求我们进行相应的测算。目前全世界共有约70个高收入国家，其中居中位的国家，即排名第35位这一区间最典型的国家是葡萄牙，其人均GDP在2.3万美元的水平。未来15年要达到这个水平，如果不考虑汇率的因素，我国的GDP增速必须达到6%左右。如果考虑人民币升值的因素，我国人均GDP的增长速度需要在4.5%-4.8%的水平。到那时人均GDP刚好翻一番。

按照这个测算和假设，“十四五”期间要求我国经济增长速度在5.5%-6.5%区间，平均增速是5.8%。聚焦到2021年，增长目标应该是在6%以上。

为什么是6%以上？如果我国要在未来五年稳定地跨越中等收入陷阱，按照现在高收入国家的门槛，人均GDP每年增长200美元，未来五年共增长1000美元，到2025年我们将达到高收入国家的门槛值，也就是人均GDP13375美元的水平。要实现稳定跨越，就要超过门槛值的20%。也就是要达到1.5万-1.6万美元。有人讲，既然我们要高质量发展，就不应该设定GDP目标了，这个认识是片面的。高质量发展依然是在经济发展的基础上做文章，依然要落脚到GDP的可持续增长上面。

《政府工作报告》设定的主要目标，是GDP增长速度6%以上，新增就业1100万以上，城镇调查失业率5.5%，居民消费价格涨幅3%，进出口国际收支平衡。其中，GDP年增长6%是底线管理，是我国经济常态化运行的一个底线。

原来大家预计，2020年美国经济增长率是-4%到-5%，最近的核算结果是-3.5%。美国国会最近通过了拜登政府提出的1.9万亿的疫情刺激计划，同时又在策划2万亿的基建投资和产业技术投资，加起来4万亿，这相当于美国GDP 25%左右的水平。    

在这一强刺激政策下，IMF和OECD调整了对美国经济增长速度的预测，认为美国今年的GDP可能达到6.5%，意味着它的GDP实际增长在1.3万亿美元左右。如果今年中国经济增长6%，意味着新增不到1万亿美元。如果是这样的情况，中美之间的差距就不是进一步缩小，而是拉开了。大国竞争很重要的就是要咬住。这个咬住当然不是单纯的经济增长速度的咬住，而是要比谁能够率先步入常态化增长。

拜登上任美国总统之后，第一个是实行刺激计划，第二个是疫情管控力度比想象要快。大国在疫苗注射方面，谁的速度快，谁就能够全面开放；谁注射慢，谁就会被全面开放的国家带来新的封锁。

因此，我们在抗疫取得伟大胜利、经济保卫战取得伟大胜利的基础上，今年的压力比去年还要大。其原因，一是预期抬高了，去年企业亏损一点无所谓，今年持续亏损，可能情绪就不一样了。二是大国博弈已经进入关键期，谁先复苏，谁先常态化，谁就先拔得头筹。 

科技自立自强摆在最突出位置

“十四五”规划纲要不仅将创新驱动放到核心位置，更重要的是把科技自立自强放在最突出的战略位置上。

中美大国博弈产生了贸易战、技术战、人才战，以及延伸一系列的新冷战迹象，这就要求我国的发展模式，从原来的两头在外、以外促内的发展模式，转变到以国内大循环为主体，国际国内双循环相互促进的格局上。国内大循环很重要的是，要突破关键核心技术“卡脖子”问题，要科技自立自强，解决面临的很多关键问题。为此国家专门出台了四个层面的计划：第一个层面是加强国家战略科技力量，要发挥我们举国体制的优势，在国家实验室、地方创新中心、区域性创新平台方面进行全面新构建，出台的政策很多。第二个层面是高水平人才培养。第三个层面是发挥企业创新的主体作用。第四个层面是在基础研发上有一些突破性的进展。

同时，在产业领域要进行科学的统筹规划，防止利用“科技自立自强”讲故事、争项目，制造新泡沫。从去年到现在，很多省、市、县都在围绕这方面做文章。但是很多地方其实根本不具备在高端领域技术创新的能力，而是借着科技创新项目搞圈地、要信贷、要一系列优惠政策，特别是利用科创板做文章。目前国家正在加大一系列审核。现在很多的券商、VC、基金等等都在瞄准国家战略布局，企图捕捉一系列的投资机会。这也引起大家的一些讨论，比如一说“卡脖子工程”，很多企业站出来都说自己要从事突破“卡脖子”技术的研发；很多企业不顾自身条件，一拥而上去搞创新，这是一个误区。当然创新链的构建是非常重要的，但在这个过程中要避免创新泡沫过度膨胀。

新一轮的科技布局，可能比前几轮战略性新兴产业的布局更为严密。

实体制造业是产业核心

“十四五”规划纲要第一次将实体经济特别是制造业，放到产业政策的核心地位。

从2002年到现在，我国制造业占GDP的比重从37%左右下降到27%左右，下降了近10个点。现在大家认识到，任何一个国家的衰落都是从产业空心化和产业泡沫化开始的。中国要想不重蹈日本“失去的20年”的覆辙，就必须把制造业的核心抓住。

“十四五”的战略规划有几个很重要的方面。一是房地产的调控，“十四五”期间房地产不可能全面放开，不可能让房地产泡沫持续下去。以“三稳”为核心的房地产长效机制的构建，是整个“十四五”的常态。去年我们出台了“三道红线”，今年又对商业银行进行五档划分，不同档次的商业银行所持有的房地产信贷贷款要有不同的比例约束。最近对于地方的一些企业资产负债，又进行了红线管理。我国目前对于房地产的管控已经精准化。原来是一城一策，现在是对金融行业、对房地产自身进行全面的结构性管控。有人讲，今年这么严，明年是不是会松一点点？今年宏观经济很重要的约束因素，就是对于房地产的调控进一步加码。

二是金融让利还将持续。我们目前金融占GDP的比重依然高达7%以上，房地产贷款占6%左右，两者合计在14%强，这个比例差不多是全世界最高的。整个金融行业特别是银行业，去年整体利润依然达到2万亿元，同比增长百分之二点几。很多大银行的行长叫苦，金融是不是今年还应该让利呢？但是国家的态度很明确，还是持续让利。

《政府工作报告》对于金融的定位是服务实体经济，这一精神在“十四五”规划中也有充分体现；同时，“十四五”规划将制造业放在核心位置。制造业发展中很重要任务，就是产业基础高端化和产业链现代化，同时产业链、供应链要与创新链相匹配。就是说，中国制造业在各重要和关键环节要不断提升创新能力，把创新作为盈利的重要基础。

“数字化”上升到重要位置

“十四五”规划把“数字化”“数字中国”作为一个核心，把数字社会、数字经济、数字政府、数字企业上升到一个很重要的位置上。这将是在工业社会基础上发展起来的新的社会形态。

乡村振兴与新型城镇化并驾齐驱

“十四五”规划中不是简单地强调城镇化，也不是简单地强调三农问题，而是把两者放在并列的位置来进行表述。这说明中国在下一步乡村和城市的协调发展方面，将要有一些新的思路和举措。

碳中和计划产生新机会

“十四五”规划第一次将“3060”纳入规划当中，也就是我国将于2030年、2060年分别实现碳达峰、碳中和的计划。所谓碳达峰指在某一个时点，二氧化碳的排放不再增长、达到峰值，之后逐步回落。

“3060”计划的实现，将从根本上改变我们未来产业增长、区域布局、功能规划的路径，在一些能源消耗产业的布局方面，将要做出重大调整。最近各个部门都在测算，这个测算对于很多传统企业是成本，对于很多新型企业是利润，对于很多金融和交易意味着一些新的机会。

前不久，人民银行易纲行长讲，碳达峰、碳中和产生的资金需求是上百万亿计。这就意味着我国将围绕着碳交易、绿色金融，以及相关的每一个部门、每一个产业，都要进一步考虑这些战略性因素。

积极应对人口问题

“十四五”规划第一次将“人的全面发展”纳入其中，并且列为单独的一章，第一次提出实施积极应对人口老龄化的国家战略。

“十四五”时期是否应该把人口生育全面放开，这是一个争论的焦点。“十四五”规划提出，要提高人口生育政策的适应性和弹性容忍度。更重要的是，将生育政策放在减轻生育负担、激励生育上面，而不是简单在生多少个的数量上面。

大家知道，这几年新生儿的增长数量急剧下降，2019年下降到1400万人，2020年的新生儿在1200多万，意味着少生200万人。所以中国的生育政策是很重要的。

我国面临的更重要的问题是老龄化。第七次人口普查的数据即将公布。人口情况的变动，可能意味着在很多政策上面要有进一步的思考和调整。由此给未来的产业发展、商业机会带来的变化也是很大的。

全面凸显共同富裕

“十四五”规划全面凸显了共同富裕，同时将“优化收入分配政策”单独成章。

收入分配涉及到大家最核心的利益。最近国家进行了一些调研，2020年减税降费各种福利政策中，最让企业有获得感的是减少社保费用的缴纳，企业对此感受度最强烈。收入分配问题是一个世界难题。中国在未来十五年给出的答卷实际上是最考验人的。

安全领域扩展

“十四五”规划从传统的安全问题向经济领域、社会领域、健康领域进行全面扩展。

就经济领域而言，很重要的就是技术安全、金融安全、种源安全等等。这是一个大转折。如果在一些关键技术上没有看家本领，如果没有一些技术性的突破，要想在产业链上具有议价能力是不可能的。因此我们在产业链、供应链、价值链和产业基础设施、关键零部件等上面要反思，就要求我们在一些战略上做出重大的调整。

（编辑  尚鸣）

2021年将是中国发展历史上一个特殊的年份。它是中国共产党成立100周年，也是中国消除绝对贫困后开始步入新的发展阶段的第一年。

党的十九届五中全会在描绘2035年基本实现社会主义现代化远景目标时,提出“全体人民共同富裕取得更为明显的实质性进展”。实现共同富裕具有两方面的实质内容，一是“富裕”，即全国人民的平均生活水平达到发达国家的富裕程度，二是“共享”，即全体人民共同享有平等的发展机会和成果。从中国当前发展实际状况出发，实现共同富裕需要不断扩大中等收入人群规模，需要不断缩小收入分配差距。而且扩大中等收入人群规模具有多重作用，它不仅有助于缩小收入差距，也是扩大消费需求，促进消费升级的重要途径。

当前面临的主要挑战

   在实现共同富裕的进程中，应该看到困难和挑战，一是中等收入人群处于较低规模，二是收入分配差距居高不下。 这严重阻碍了实现共同富裕的进程。

中国现阶段中等收入群体的状况

 “中等收入群体”的本意是从收入角度来看社会群体的收入分化状态，家庭（人均）收入应该是主要衡量标准。在收入标准确定的情况下，是使用绝对标准还是相对标准，或者是使用多大区间的标准，这往往取决于一个国家的发展水平。学术界通常有几种衡量方法。我们使用四种不同的界定标准，估算我国中等收入群体的比重。第一个标准，选取全世界200多个国家各年份收入中位数的67%-200%，作为定义我国中等收入群体年收入的上下限。第二个标准，将28个欧盟成员国2018年居民收入中位数的60%-200%，作为定义我国中等收入群体的上下限。第三个标准，是国际上引用率较高的Kharas提出的10-100美元（2005PPP价格）作为界定中等收入群体日收入的下限和上限。其中，10美元是贫困线最低的两个发达国家（葡萄牙和意大利）的贫困线的平均数，100美元是最富裕发达国家（卢森堡）的收入中位数的2倍。第四个标准，是我国国家统计局曾采用的定义方式，将2018年价格下家庭年收入（典型的三口之家）介于10万-50万元之间的家庭定义为中等收入家庭。表1给出了在每种定义方式下，界定我国1995、2002、2007、2013、2018年中等收入群体所使用的上下限对应的具体数额（元/天）。

注：作者根据中国收入分配课题组住户调查数据（CHIP）计算。

与发达国家相比，我国中等收入群体比重仍明显偏低，扩大中等收入群体规模任重而道远。若基于欧盟28个国家收入中位数的60%-200%作为界定中等收入群体的上下限，我国中等收入群体比重仅为24.7%，而西欧的英德法、北欧的挪威、北美的加拿大中等收入者比重都在70%左右。虽然美国的中等收入者比重略低为55.9%，但高收入者占到30.5%。亚洲的韩国、日本中等收入者比重也都在60%以上。俄罗斯也达到49.3%。造成这一差异来自两方面的原因，一是我国居民的人均收入水平与发达国家仍有较大的差距，二是我国居民的收入差距要大于欧洲发达国家。从这个意义上来说，收入分配差距的大小与中等收入人群的多少有着密切的关系。

从国际视角看，目前我国中等收入群体比重不高，但绝对人数已相当可观。在基于欧盟28个国家收入中位数的界定标准下，2002年我国中等收入群体人数仅为750万，但是到2018年，我国中等收入群体人数达到3.44亿，约相当于美国中等收入群体人数（1.798亿）的两倍，约相当于欧盟所有国家中等收入群体人数的总和（约3.4亿）。

近年来我国收入分配差距居高不下

影响中等收入人群扩大的一个重要因素是过大的收入差距。新世纪前15年，中国居民收入差距出现了一个由升转降的过程。收入差距的基尼系数从2003年的0.48上升到2008年的0.49，然后下降到2015年的0.464。然而，从2016年开始，收入差距又出现了小幅度反弹，到2018年回升到0.469（见图1）。这表明过去10年中居民收入差距基本上处于高位波动状态。CHIP最新调查数据也显示了2013年至2018年期间全国居民收入差距的基尼系数基本上保持不变。

从收入差距的结构上看，近十年出现了一些新特点。首先，城乡之间收入差距有所缩小，基本上形成了一种长期的下降趋势。城乡居民的平均收入比率从2008年的3.4倍下降到2015年的2.7倍，进一步下降到2019年的2.6倍。利用中国收入分配课题组的调查数据（CHIP）分析，发现城乡收入差距对总体不平等的贡献从上世纪90年代中期约30%上升到2002年的40%, 在2007年高达50%, 转而回落至2013年的30% 。正是这种城乡之间收入差距的缩小带动了全国收入差距基尼系数的下降。其次，居民收入差距的缩小并非是全方位的，城镇内部和农村内部收入差距仍在扩大。到了2019年二者收入差距的基尼系数都处于0.4上下，仍高于2008年的水平，更是远高于改革开放初期的水平[1]。总起来看，现在我国收入差距仍处于高位水平，并没有形成一种稳定下降的趋势。

图1  2003-2019年全国收入差距的变动 （基尼系数）

资料来源：根据国家统计局相关的年度统计公报的资料绘制。

未来中等收入群体比重变动趋势预测

实现共同富裕是一个长期的发展目标，需要几代人持续努力和奋斗。同样地，扩大中等收入人群规模以达到一个收入分布橄榄型社会和不断缩小收入差距以建立一个共享发展的社会都将是一项长期的任务。因此，我们需要从长期发展的眼光来看待共同富裕的实现路径。

使用全世界200多个国家收入中位数的67%、200%作为定义我国中等收入群体的上下限，并在3%、4%、5%、6%、6.5%不同经济增长率的假定情形下，根据CHIP数据中住户收入分布，估算了我国 2025、2030、2035年的中等收入群体比重。

关于2025、2030、2035年定义中等收入群体的上下限，借鉴国际上权威学者现有研究的做法 ，假定从2020年到2035年世界经济年均增长率为3%，并且收入分布不变。基于上述两个假定，并利用2020年的世界各国人均GNI的信息，进而估算出2025、2030、2035年世界所有国家人均GNI中位数，并把此中位数的67%、200%作为定义我国2025、2030、2035年中等收入群体的上下限。

根据世行公布的各个年份的PPP（购买力评价指数），将用美元衡量的上下限换算成用人民币衡量的上下限，并进一步除以365，得出以“元/天”为单位的上下限。

在收入分布不变的假设下，在6.5%、6%、5%、4%、3%不同收入年均增长率情境中，我们估算了2025、2030、2035年的中等收入群体比重。从图3可以看出，如果增速为6%，到2025年和2035年我国中等收入群体比重将达到37.7%、44.3%；如果增速下降至3%，则我国中等收入群体比重只能徘徊在29%的水平。由此看出，提高我国中等收入群体比重，保持一定的经济增长速度至关重要。

图2  我国未来中等收入群体比重的估算

上述预测结果是建立在我国收入分布不变的基础上。这意味着如果在未来15年中我们能够不断缩小收入差距，缩小城乡之间收入差距，那么中等收入人群比重还会进一步上升。如果收入差距的基尼系数下降到0.4左右，那么在年均6%的经济增长率基础上，我国中等收入人群比重有望超过50%。

扩大中等收入群体的消费需求效应

一般来说，中等收入群体的稳固与扩大，会带来住房、汽车、旅游、教育、耐用消费品和新兴服务业的旺盛需求。这在引导社会消费、促进消费升级的同时，会创造规模巨大的市场购买力，使得消费成为经济增长的重要拉动力。

当前中等收入群体消费支出占全国的比重将近50%。2018年CHIP数据结果显示，虽然我国中等收入群体的人口规模在全国仅占29.4%，但中等收入群体的消费总支出约占全国总体的46.5%。其中，居住消费支出占全国的47.7%，医疗支出占全国的43.2%，教育支出占全国的45.2%。近些年，我国中等收入群体消费的“升级型”特点比较突出，并成为推动消费结构从物质型消费向服务型消费为主转型的内在动力。近几年各收入群体用于家庭设备、衣着鞋帽、日用品等家庭日常支出比重逐渐上升，其中中等收入群体家庭日常支出比重上涨幅度最大。

中等收入群体的消费需求有待进一步释放。我们利用2018年CHIP数据，将全部样本分为相对贫困人群[2]、低收入群体、中等收入群体、高收入群体。然后分别计算每个收入群体的消费率，即每个家庭的消费支出占本家庭可支配收入的比重。计算结果显示，全国范围内我国中等收入群体的消费支出占可支配收入的比重约为65.16%（详见表3）。其中，农村中等收入群体的平均消费率（53.19%）低于城镇中等收入群体（66.25%），这和农村中等收入群体的就业、收入的不稳定性和脆弱性有一定关系。这也意味着，若农村居民和农民工能够享受到和城镇居民均等的社会保障和公共服务，他们的消费率将会进一步提高，消费需求将会得到释放。

采取措施推进相关政策改革，提高中等收入群体的消费率，让中等收入群体既能消费也敢消费，才能达到拉动消费促进经济增长的目标。

加快提升中等收入人群比重的政策选择

在推进共同富裕的发展进程中，如何才能使得中等收入人群比重提高得更快一点，收入差距缩小的幅度更大一点？可以从这样几个方面入手，来解决当前面对的难题。

第一，识别和瞄准中等收入人群的潜力人群。

未来中等收入人群的扩大主要来自于低收入人群中有望成为中等收入人群的最有潜力的人群。根据2018年世界人口收入分布中位数的67%-200%作为分界线计算我国低、中、高收入人群的比重，结果显示低收入人群比重超过了2/3，而且在农村的比重高达93%（见表3-1）。从不同地区的三类收入人群的分布来看，中部和西部地区的低收入人群都占有更大的比重，低收入人群占比分别为75.5%和74.2%（见表3-2）。

低收入人群是一个庞大的人群，他们的收入有很大的差别，他们中有相当一部分人群的收入与界定中等收入群体的下限标准相差不大，还有一部分人群处于相对贫困状态。因此，在实施扩大中等收入人群的发展战略中，应该识别那些低收入人群中最有潜力成为中等收入者的人群，并对这个人群采取更加有针对性的扶持政策。

表3-1：不同收入组人群的城乡分布 （2018年）

注：作者根据CHIP数据计算。

    根据2018年CHIP数据测算，在低收入人群中有15%的人群收入水平与中等收入群体（下限）标准的差距不足20%（见图3），即他们的收入虽低于下限但高于下限的80%。他们应该是在未来5-10年最有希望进入到中等收入行列、也是最有潜力成为中等收入人群的群体。如果这部分人群成为中等收入群体后，那么我国中等收入人群比重会上升约10个百分点，中等收入人群规模会超过5亿人。另外，如图4所示，低收入人群中有46%人群其收入水平高于中等收入（下限）标准的50%，他们应该是在未来15-20年中我国中等收入的潜力人群。

图3  低收入群体中收入低于中等收入标准下限标准的人群比例

特别需要关注的农民工群体，他们是未来中等收入人群的主要来源。从“潜在的”成为“实际的”中等收入人群需要更多的政策条件和发展空间。要给农民工同城市居民一样的政治地位和权利，在劳动就业、子女就学、社会保障、住房保障等方面享有的同等权力和机会，让农民工能够真正融入城市社会，有更多的机会晋升为中等收入人群。

低收入人群主要集中在农村，他们中的一部分也是潜在的中等收入人群。提升他们的收入，除了增加其工资收入和经营收入外，还要设法提高他们的财产性收入。这需要深化农村土地制度改革，推进宅基地流转、置换方式的创新，让农村居民合理分享土地升值收益。因此，要尽快对耕地、宅基地、集体经营性建设用地实行所有权与用益物权分离，让农民凭借对土地对用益物权抵押、担保、转让，从中获得更多的财产性收入。

第二，稳定现有中等收入人群的收入增长。

在实施提高中等收入人群比重的战略中，一方面要让更多的低收入人群晋升为中等收入人群，另一方面要防范中等收入人群滑落为低收入人群，从而稳定现有中等收入人群的收入增长，并稳定其人群规模。

按收入来源来看，我国中等收入群体中绝大多数为工薪阶层家庭人口。如表5所示，近60%的中等收入群体以工资性收入为主（工资性收入比重≥50%），14%左右的中等收入群体以经营性收入为主（经营性收入比重≥50%），仅有2.6%以财产性收入为主（财产性收入比重≥50%）。

在中等收入（下限）标准附近分布着大量中等收入人群，他们属于底层的中等收入人群，也是“脆弱”的中等收入群体。他们的收入可能因受到工作变动、失业、家庭变故、自然灾害等不确定因素的冲击而受到严重影响，甚至跌落为低收入者。

      表5： 中等收入者各子群体所占比重

应该看到无论中等收入群体中的农民工还是农村居民，大多工作于个体或私营企业等私有部门，他们的就业和收入存在很大的不稳定性，他们享受不到像城市居民那样完善的社会保障和公共服务，未来生活存在很大的不确定性。一旦发生外部冲击比如2020年的新冠病毒疫情，他们这些“脆弱”群体首当其冲会受到影响，从而很可能跌落为低收入人群。

所以，提高中等收入群体比重的关键，不仅在于促使一部分低收入群体上升到中等收入群体，同时也要防范刚刚越过中等收入门槛的中等收入群体降为低收入群体。一种有效的办法是通过减负来稳定中等收入群体。在城镇，教育、医疗和养老等高昂的生活成本在很大程度上侵蚀了中等收入群体的生活水平，也压制了他们的消费需求。因此，在教育、医疗和养老保障等方面要增加公共投入，减轻中低收入人群的支出负担，从而保障他们生活水平不断改善。

第三，着力改善营商环境。

我国的小微企业经营者、个体商贩已占全社会就业人群的很大比重，他们或者是中等收入人群中的“脆弱者”，或者仍是低收入人群。提升他们的收入增长，需要通过改善营商环境，通过落实税收优惠、资金补贴等财税政策，创造公平竞争的市场环境，促进中小企业和个体私营经济的发展。

第四，加快低收入人群收入增长，缩小收入差距。

采取更大的力度来贯彻“提低、扩中，调高”的方针。到2019年中国低收入人口比例仍在60%以上，而中等收入人口不足40%。这种收入阶层现状也是使得收入差距高居不下的一个原因。因此，“提低”也有助于“扩中”，这是因为一部分低收入人口收入提高后，可以进入中等收入群体，从而扩大中等收入群体规模。“提低”要有一套政策体系。考虑到低收入人群具有不同的特点，提高他们的收入需要采取不同的有针对性的政策，做到政策的精准性。对于一个庞大的低收入群体，任何单一的政策措施都不会起到预期的作用，需要一套系统而又有效的政策体系才能发挥作用。

第五，加强收入再分配政策的调节力度。

我国收入差距高居不下的一个重要原因是收入再分配政策的调节力度不够。这一点从初次分配与再分配后收入差距的变化中可以看出。利用CHIP2013调查数据，一些相关研究分别估计了居民再分配前的市场收入和再分配后可支配收入的基尼系数，其结果显示，经过政府的各种再分配措施以后，基尼系数下降了8%左右。相比而言，大多数OECD国家在初次分配阶段的收入差距与中国相差不大，但是经过再分配以后，收入差距都出现了较大幅度的缩小，基尼系数平均降幅为30%左右。在扩大中等收入人群比重和推进共同富裕的进程中，加大收入再分配政策的调节力度非常必要。一方面，在居民税负不变的情况下，提高税收的调节力度，需要改革现有的税种结构，特别是要提高直接税的比重，降低间接税的比重；另一方面，改变政府的财政支出结构，增加民生支出比例，而且民生支出更加偏向于低收入人群和中等收入人群中的“脆弱者”。

第六，实现人力资本投资均等化。

从长期考虑，扩大中等收入人群比重，实现共同富裕的有效途径是加大对人力资本投资和实现人力资本投资均等化。在中国市场经济体制逐步完善的情况下，初次分配中收入差距的主要来源是个人发展能力的差异，而个人能力的差异又是来自于其人力资本投资的差异。根据CHIP调查数据计算出来的结果显示，在过去10年中人力资本（包括个人受教育程度，身体健康状态）对个人收入增长的影响越来越大，对人群之间收入差距的影响作用也越来越大。这意味着缩小个人之间人力资本投资差别在很大程度上有助于缩小收入差距，有助于使低收入人群成长为中等收入人群。从一些统计数据上看，进入新世纪后我国在义务教育的公共投资方面取得了一些实质性进步，教育经费与经济基本上保持了同步增长，城乡之间义务教育经费的差距有所缩小。但在非义务教育阶段如高中教育，城乡之间和地区之间公共教育经费支出的差别仍然很大。学前教育是个人能力发展过程中最重要的人生阶段，在许多地区并没有将学前教育纳入义务教育范围，一些农村地区仍有相当大比例的学前儿童没有接受正规的学前教育。这些都反映了我国在人力资本投资方面存在不平衡和不充分问题。我国经济发展水平已经到了这个阶段，有足够的能力将学前教育和高中教育纳入义务教育的范围。总之，改变人力资本发展方面不平衡和不充分问题的唯一选择，是加大对包括教育在内的人力资本的投资力度，尽快实现人力资本投资的均等化。

（编辑  尚鸣）

中国债券市场违约情况简单回顾

从2014年中国债券市场出现第一只债券违约以来，截至2020年11月20日，共有违约发行人206家，涉及违约债券530期，违约债券规模约为4262.56亿元。  

206家违约发行人中，有149家在违约前具有有效信用评级，BB级发行人数量最多（24家），其次为CC级（21家）；AA-级及以上级别违约发行人有34家；BBB-级及以下级别发行人有93家，其中有15家发行人在违约前级别已被调降至C级；违约前加权平均级别对应在BBB级至BBB-级之间。

从违约发行人地区和行业分布来看，2014年以来我国债券市场违约发行人涉及行业覆盖面逐步扩大。整体看，化工、食品、金属、非金属与采矿业、石油天然气与消费用燃料行业、综合类行业、机械等行业的违约发行人数量相对较多，但近两年来违约发行人的行业特点逐渐弱化，违约的发生更多与企业自身信用资质相关联。 

地区方面，2014年至今，我国34个省、自治区、直辖市、特别行政区中，除贵州、西藏以及港澳台外，其他29个省、自治区、直辖市均有发行人发生违约，违约发行人集中分布在经济较发达、民营企业数量较多的江苏、北京、山东、广东、浙江、福建等地，去产能压力较大的辽宁、四川等地违约发行人数量也较多。 

历史上我国信用债违约潮主要体现在以下三个时期，不同时期有不同的特点。

● 2014年债市首次打破刚兑。

● 2015-2016年过剩产能企业去产能阶段，主要体现在煤炭、钢铁等周期性行业因去产能而经营情况恶化、盈利能力下降带来偿债能力下降，导致大规模违约。其中部分国企受到冲击，主要以低评级（AA及以下）的国企为主。

● 2018-2019年金融去杠杆后，部分企业过往通过非标融资渠道被压缩，企业流动性出现危机，进而导致大规模违约。这一波主要以民企为主。

2020年前三季度，我国债券新增违约发行人20家，其中民营企业有13家，国有企业有5家，中外合资企业和公众企业各1家。新增违约发行人仍以民营企业为主，但部分国有企业信用风险开始暴露，4月份海航成为首个债券违约的AAA国企。新增违约发行人的年初信用等级主要为AA+级、AA级、AA-级、A级、BBB级、BB+级和BB级。整体来看，前三季度债券市场违约事件常态化发生，信用风险有序释放。

2020年第三季度以来，国企违约情况超出预期，信用债市场接连发生AAA级发行人违约事件。10月23日，华晨集团未能兑付其所发私募债“17华汽05”到期本息；11月10日，永煤集团未能兑付其所发超短融“20永煤SCP003”到期本息；11月16日，紫光集团未能兑付其所发定向工具“17紫光PPN005”到期本息。华晨、永煤、紫光三家AAA级国有企业先后违约，对债券市场信用环境造成一定程度冲击。主要表现：一是暴露的试点在基本面修复和融资环境宽松期，市场颇感意外；二是此次事件主要影响地方国企债的投资，市场影响更大；三是事件对偿债支持意愿、核心资产安全度等传统的信用债分析思路产生了冲击。

宏观方面，2020下半年货币条件收紧，企业对外部融资依赖较高是导致国企违约集中爆发的外部因素。。

通常在经济下行周期，债务违约风险会集中暴露。2020年上半年国内经济受疫情冲击，央行加大了货币投放，债市违约风险没有集中暴露。随着国内生产经营逐渐恢复，5月份以后，央行开始将前期释放的货币收回，货币环境逐渐由前期“宽松”向“正常化”过渡。10月21日，央行行长易纲在金融街论坛年会上重提“把好货币供应总闸门”，要求平滑宏观杠杆率波动，信用环境未来也将逐渐向中性回归。

对于部分效率低下、产品结构落后的国有企业来说，其本身对外部融资依赖性较强，但是2020年上半年的经营亏损被宽松的信贷环境“掩盖”了。5月份以后货币政策开始边际收紧，国内利率开始上升，融资难度加大、融资成本上升，前期被“掩盖”的风险开始暴露，最终还是集中爆发债券违约。

● 2020年初至11月底，我国债券市场有29家新增违约主体，其中8家地方国有企业发生首次实质性违约。其中辽宁省地方国有企业2家，分别为辽宁盛京能源和华晨控股；天津市地方国企2家，分别为天房集团和天房信托；河南省地方国企2家，分别为永煤控股和河南能源化工；青海省和吉林省地方国企各1家，分别为青海投资和吉林森工。上述地方国企信用风险事件对信用债市场造成了重大影响。

● 高信用等级违约较为集中，违约率倒挂。华晨集团、永煤集团、紫光集团三家发行人年初级别均为AAA级，意味着违约风险极低。但从违约2018年AAA级违约率高于AA+级违约率，2019年和2020年（截至2020年11月20日）AAA级违约率均高于AA级违约率。

违约事件对市场短期内的冲击

信用违约对市场形成正反馈冲击：“信用违约—债券产品赎回—机构率先抛售流动性好的资产—信用利差走阔—引发局部或全局的流动性紧张—机构解杠杆—加剧信用违约。”

1.近期信用债推迟和取消发行规模的推升，进一步加深了企业的资产负债表压力，违约之后当地融资大幅萎缩。

华晨、永煤违约后的2周，反映在一级市场上信用债推迟和取消发行的规模明显上升，尤其是地方国企。信用债净融资额转负，信用债收缩加速。 

地方国有企业发生违约后，当地的融资规模出现大幅度萎缩。以辽宁省为例，在违约后地区融资环境明显恶化。首先，表现为社会融资的大规模下降，2016年东北特钢违约后，辽宁省年社融规模从2015年的6194亿元下降至2019年的2942亿元，减少一半以上；2020年前三季度辽宁省社融规模只有788亿元，融资规模锐减。其次，融资收缩还体现在债券市场，2017—2019年辽宁省企业债券融资规模连续三年为负。再次，非标融资剧烈收缩，2018年至2020年三季度末，辽宁省非标融资合计减少5500亿元左右。最后，社会融资对政府债券依赖越来越高，2020年前三季度辽宁社融788亿元，其中政府债券为397亿元，占比在一半以上。

表1  辽宁省2015年—2020年9月末社融结构表（亿元）

资料来源：Wind

2.违约之后当地融资成本大幅上升。

地方国有企业违约后，地区融资成本有所抬升，具体表现在债券利差抬升方面。无论是产业债还是城投债，在违约之后都可以看到利差明显抬升。以辽宁为例，辽宁在2016年东北特钢违约之后产业债信用利差在一年内上升200bps左右，城投债上升100bps左右，融资成本大幅攀升。2020年下半年受省内2家国企违约影响，辽宁省产业债利差亦出现明显抬升。河南省在2020年11月永煤控股债券违约后产业债利差大幅提升，城投债利差亦有所回升。

3.违约之后影响当地经济增速与杠杆率。

由于违约之后融资规模减少，融资成本上升，当地的经济增长面临较大下行压力。辽宁经济近几年疲弱态势已经非常明显。河南作为中部经济大省，2019年之前经济增速高于全国平均增速，而2020年前三季度全省GDP增速为0.50%，低于全国0.70%的平均增速。 

用信用债违约来打破刚兑被认为是降低杠杆率之举。但从工业企业资产负债率情况看，违约之后杠杆率反而可能上升。以辽宁为例，2016年东北特钢违约后，辽宁工业企业资产负债率从2015年60%左右上升至2017年65%左右。因为虽然企业违约减少了债务，但由于违约会连带资产处置，资产下降速度快于债务，导致资产负债率不降反升。近年来，河南工业企业资产负债率呈快速上升态势，从2018年50%左右上升至2020年9月的58%左右，高出全国平均水平。 

4.信用利差加大，部分产品面临净值下跌及赎回压力，带来流动性冲击和估值风险加大。

市场上信用债“套息+杠杆”策略成为市场的一致选择。因此，随着违约冲击+信用分层凸显，永煤事件发生后，诸多机构开始降低信用债的质押率甚至直接把信用债调出质押库，信用债可质押率下降。非银行机构资金面临紧张。这将导致二级市场信用债估值变化较大，信用利差也加大。

对国有企业信用评估的再认识.

1.应回归企业基本面，重点关注经营现金流长期为负、债务规模较大、结构短期化、经营效益低下的国有企业。

信用债本身应基于企业信用情况进行合理定价，而在有政府隐性担保和刚性兑付条件下，产生了所谓的城投、国企刚性兑付思维等市场异化现象，信用债的基本面风险被淡化和低估。今年出现部分AAA级国企所发信用债券违约，对市场产生冲击的同时，也进一步弱化了国企刚性兑付思维对投资主体的加持，政府托底预期并未兑现。

地方国有企业债务负担沉重、财务成本侵蚀盈利。从发行人角度看，前些年伴随着我国经济高速增长和信用扩张，企业举债冲动剧增，资产负债率持续攀升。供给侧改革后，一些企业表内负债有所降低，但表外负债增加，整体资产负债率不降反升。高杠杆运行造成企业财务费用大幅上升，侵蚀企业利润，在外部信用环境一旦收紧，企业净融资规模下降的情况下，极易引发信用风险。应逐渐抛弃刚性兑付思维，回归到发债主体的偿债能力和偿债意愿的综合判断，加强对信用风险评估体系的审视和调整，尤其是要加强对“僵尸企业”的梳理和排查。由于“僵尸国企”长期经营和投资回报低于融资成本、依赖地方政府救助，但政府救助能力存在上限，需要进行成本收益的权衡。需要救助的企业越多，救助难度越大且见效越慢，在此过程中各方摩擦导致信用风险暴露。

要对发行人偿债意愿进行考察：核心资产带来的偿债安全边界是否有保障？是否存在预期的逃废债行为？违约前华晨集团对旗下核心子公司华晨中国进行了股权结构下沉的调整，导致违约后投资者无法冻结核心资产，并且有自媒体文章提及华晨集团存在隐匿、转移财产的情况，导致市场情绪进一步发酵；永煤集团亦将其持有的中原银行优质股权资产无偿划出。虽然中原资产股权的占比未达到召开持有人会议的条件，符合相关规定，但从操作的时点来看，依旧存在转移资产的嫌疑。

2.对政府支持/救助能力的再评估。

永城煤电的资质较好，是河南省“三煤一钢”之一，是省属重点企业，市场对河南省煤企的信用资质排序普遍认知是“永煤>平煤股份>豫能化>平煤神马>郑煤”，从企业的规模、重要性来看，也很难成为省内较先违约的企业。有理由对地方政府对国企的偿债救助与支持进行反思。我们可以从债务规模、财政实力、广义债务率等多个维度进行数量分析。

2015-2019年，地方政府债务总额从4.08万亿元上升至21.09万亿元，融资平台债务总额从4.61万亿元上升至5.45万亿元，地方国企债务总额从3.25万亿元上升至7.35万亿元，地方政府隐性债务制约了融资平台债务快速增长，但由于政府拉动投资仍是大部分地区经济增长的核心要素，融资平台债务少增部分，必然会从地方政府债务和地方国企债务填补。近5年地方政府债务规模增长了5倍，地方国企债务规模也实现了翻倍，未来要同时兼顾好地方政府、融资平台和地方国企债务的管理给付将会愈发困难。   

为了量化地方政府的偿债能力和对地方国有企的救助意愿，我们构建了各省地方政府广义财政收入^[1]和广义债务率两项指标，结合发债规模和存量债务规模进行对比：（1）观察对比广义财政收入增速与发债规模增速的匹配程度；（2）对比广义债务率，^[2]若指标恶化，可以视为地方政府偿债能力弱化，从而影响未来对地方国企的救助意愿。

对比近五年各省市广义债务率的情况，其中天津市、山西省、内蒙古自治区、辽宁省、吉林省、黑龙江省、湖南省、贵州省、云南省、甘肃省、青海省、新疆维吾尔自治区最近5年广义债务率均高于平均值；江西省最近一年广义债务率也高于平均值。从广义债务率变动角度看，江西省（同比增长66.20%）、湖北省（同比增长21.18%）、甘肃省（同比增长19.87%）、重庆市（同比增长19.26%）、福建省（同比增长17.72%）、广东省（同比增长15.15%）、山东省（同比增长13.68%）、河南省（同比增长13.43%）债务率变动幅度较大，一定程度反映出相关地方政府财政能力削弱。

省级地方政府事权财权不对等，债务刚性支出增加，救助意愿下降。

地方政府债务负担增长的背后，仍然是地方政府事权与财权的不对等，地方政府一方面需要负责省内经济、社会保障、稳定等事权，同时又要向中央上缴大部分税收，因此只能不断通过举债贴补财政收入。不断举债的后果便是债务还本付息和隐性债务等刚性支出持续增加，最终导致恶性循环。

在我国财政货币体系制度下，地方国企相当于地方政府的职能沿伸，承担省内一部分经济活动和社会活动的运营，从而获取经济效益。因此地方国企的信用也在一定程度上是由地方政府信用派生出的，而地方政府的信用是中央政府信用的派生。如果地方政府财务负担逐渐加重，为了保持自身的信用与中央政府信用的一致性，会驱动地方政府砍掉部分经济效益较差的地方国企，使其破产重整，减少自身的负担。但是当前，地方政府的职责仍在，如果任由地方国企违约，则地方国企信用体系的崩塌终会传导至地方政府信用，则会产生更加严重的后果。此外，地方政府也需要考虑就业压力和社会稳定，尽可能将部分地方国企破产的影响控制在可以承受的范围内。因而，尽管债务负担加重，地方政府也需要在对违约国企救助与不救助之间权衡。

部分地方政府救助能力下滑。

2020年以来，违约的地方国企数量和违约规模进一步上升，其中如华晨控股、天房集团、盛京能源、天房信托、青海投资、吉林森工，所在省均是广义债务绝对值水平较高省市，永煤控股所在的河南省，近年来广义债务率变动同比增幅较高。天津、辽宁和河南等省市的地方政府本就债务负担沉重，2020年新冠疫情暴发及中美贸易摩擦加剧，导致这些地方政府的财政支出压力更大，导致其救助能力进一步弱化。另一方面，疫情对经济效益较差的地方国企盈利打击巨大，持续的亏损使得地方国企资产负债表急剧恶化，进一步加重地方政府的救助成本。

3.提高风险预警能力，提早采取评级预警行动。

2014年至今，我国债券市场具有有效信用等级的违约发行人（149家）中，评级机构在其违约前12个月内基本均通过各类评级行动进行了评级预警（详见附件），违约前未有评级行动的发行人仅有15家。评级下调仍然是评级机构预警违约风险的主要手段（122家），展望下调（4家）、列入观察名单（2家）、负面展望（6家）等负面评级行动的数量相对较少。评级机构应建立研究分析系统和信用风险预警系统，通过多种信用风险量化模型发现和评估信用风险，提高信用风险预警能力。

此波违约冲击对后续债市的影响

1.永煤违约对市场影响很大，中央陆续出台稳定市场的措施。

2020年11月17日，央行行长易纲发表了《再论中国金融资产结构及政策含义》，提出要稳步打破刚性兑付，该谁承担的风险就由谁承担，逐步改变部分金融资产风险名义和实际承担者错位的情况。

永煤违约后，债券市场信用风险逐渐向流动性风险转变，在此背景下，监管部门紧急出手，维护市场稳定。央行在11月13日开展逆回购操作，净投放资金1600亿元；11月16日，超额续做MLF投放资金8000亿元，呵护市场资金面，安抚市场情绪。发改委在11月17日新闻发布会上表示，针对个别苗头性风险隐患，密切关注相关债券的付息兑付工作，督促制定化解方案，保护投资者合法权益。交易商协会在11月12日对永煤控股等相关机构启动自律调查，11月19日交易商协会表示，在对调查过程中，发现主承销商、评级机构和会计师事务所存在涉嫌违反银行间债券市场自律管理规则的行为，遂对相关中介机构启动自律调查。11月22日，证监会就华晨集团涉嫌违反信息披露法律法规展开调查。

2020年11月21日，国务院金融稳定发展委员会召开第四十三次会议，要求金融监管部门和地方政府要坚决落实监管责任和属地责任，督促各类市场主体严格履行责任，建立良好的地方金融生态和信用环境；严肃查处欺诈发行、虚假信息披露、恶意转移资产等各类违法违规行为，严厉处罚各种“逃废债”行为，保护投资人合法权益；发债企业及其股东、金融机构、中介机构等必须严守法律法规和市场规则，坚持职业操守，勤勉尽责，诚实守信；健全风险预防、发现、预警、处置机制，加强风险隐患摸底排查，保持流动性合理充裕，牢牢守住不发生系统性风险的底线；要深化债券市场改革，建立健全市场制度，完善市场结构，丰富产品服务。这给债券市场惶惶不安的参与各方吃了颗定心丸。

2.未来债券违约的可能性仍然存在。

未来，民营企业的信用风险最大，需警惕受疫情影响较重、信用资质较弱、短期集中兑付压力较大的民企信用风险。其次，经营不善、长年亏损、债务压力沉重的国有企业可能不再获得政府救助，面临较大的信用风险。再次，区县级弱资质城投企业可能会爆发信用风险。近年来城投企业非标信用风险事件显著增加，涉及城投企业主要分布在贵州、云南、内蒙古、河南、湖南、青海、陕西、四川等地，从行政级别看，非标违约主要集中在区县级城投企业，未来，再融资环境恶化地区的弱资质城投企业可能会爆发信用风险。此外，部分经营不善、资本充足率低的中小金融机构也可能会受到信用风险的波及。

3.流动性分层、信用风险重新定价是必然。

信用分层表现为：银行和非银机构之间的融资成本进一步分化，流动性分化加剧；实体企业间分化，融资向优质企业靠拢。

（编辑 尚鸣）

新冠疫情大流行以来，国际社会对中国倡导并积极推进的“一带一路”建设与发展情况高度关注。最近有欧洲媒体报道说，由于受疫情影响，2020年中国对“一带一路”投资大幅减少；有人对“一带一路”债务问题继续表示关切；也有人对“一带一路”投资于发展中国家煤电建设项目表示关注。同时，有更多的人关心疫情下以及后疫情时代“一带一路”发展的新机遇和新趋势。

投资：总量不仅没有减少，而且大幅增长

2019年，中国对“一带一路”沿线国家非金融类直接投资总额为150.4亿美元，而2020年投资额增长到177.9亿美元。2020年与2019年相比，投资额不仅没有减少，反而增加了27.5亿美元，增长18.3%；相应地，中国对“一带一路”沿线国家投资占其对外投资总额的比重也由2019年的13.6%上升到了2020年的16.2%。

“一带一路”倡议于2013年秋季提出后，当年中国对“一带一路”沿线国家的非金融类直接投资为100亿美元，2014年迅速地增加到125.4亿美元；2015年继续增加到148.2亿美元，同比增长18.2%；在2016年和2017年稍有回落后，2018年超过了150亿美元，达156.4亿美元；2020年更是高达177.9亿美元。“一带一路”倡议提出7年来，中国对“一带一路”沿线国家非金融类直接投资总额已达1047.2亿美元，年平均投资额149.6亿美元。

图1  2014-2020年中国对“一带一路”沿线国家的非金融类直接投资（亿美元）

资料来源：中华人民共和国商务部。

显而易见，国际有些媒体所做的报道与实际情况完全不符。目前的基本事实是，尽管受到了新冠肺炎疫情的不利影响，但2020年中国对“一带一路”沿线国家的非金融类直接投资，是“一带一路”倡议提出7年来投资最多的一年。与2019年相比，2020年的投资增幅为18.3个百分点；与7年来的年平均投资额相比，更是高出18.9个百分点。从中国对“一带一路”沿线国家直接投资额占其对外直接投资总额的比重来看，2013年不到10%，2020年已经提升到超过16%的水平。

从项目层面来看，在新冠肺炎疫情全球大流行的初期阶段，有一些“一带一路”建设项目被迫短暂停工，但绝大多数项目又很快复工。不仅如此，即使在2020年疫情大流行最严重的时期，中国与相关国家还启动了一批新的建设项目，如匈塞铁路的匈牙利段、在巴基斯坦建设的科哈拉水电站等。2020年，中国还与日本、法国签署了在卡塔尔建设首个非化石燃料充电站的协议，与乌干达签署了建设光伏发电站的协议，等等。

总之，中国与相关国家共建“一带一路”的决心是坚定的，不会因疫情或其他突发因素的影响而有任何改变。随着中国与相关国家如沙特阿拉伯、埃及、匈牙利、柬埔寨、菲律宾等国家联合成立多边金融合作中心，并积极拓展第三方市场合作的更大空间，中国和相关国家对“一带一路”建设项目的投资将继续表现出总体上不断增长的势头，而不是出现减少的趋势。

债务：没有一个国家因参与共建“一带一路”而陷于债务危机

国家的债务问题是一个历史问题，在“一带一路”倡议提出之前就已存在，而且不仅在发展中国家存在，发达国家也存在，比较典型的例子就是2008年全球金融危机后，欧洲一些国家爆发了比较严重的债务危机并且持续时间比较长。

2008年以来，世界各国债务快速增加，以应对全球金融危机所带来的不利影响，许多国家都实施了财政刺激政策，比较典型的就是美国和欧盟所实施的量化宽松政策，直接造成了国际资本市场上的资金总量大幅增加，很多资金都流向了发展中国家。由于资金总量增加了，因此国际金融机构发放的贷款也比较多，很多发展中国家都增加了外债。

“一带一路”倡议提出以来，中国确实增加了对有些共建国家的资金支持，但中国从一开始就坚持三个基本原则：一是共商共建共享，与相关国家共同讨论建设项目及其资金安排，绝不强制任何国家建设任何项目，更不强制任何国家向中国借债；二是坚持市场主导、企业主体，中国企业和相关国家的企业在市场原则基础上开展项目合作，项目资金也主要由企业通过国际资本市场得以解决，包括多元化的国际融资、PPP融资等方式，政府间直接借款的数量很少；三是坚持发展导向，建设项目的选择都是根据项目所在国的国家发展战略需要而确定的，以确保项目建成后对促进当地经济社会发展能够起到重要的积极作用。

“一带一路”建设推进7年多来，没有任何一个国家因为参与共建“一带一路”而陷入债务危机。即使是经常被一些国家不断提及的斯里兰卡个案，其领导人最近公开表示，该国对华债务只占其国家外债总额的12%。该国绝大部分债务实际上都是来自金融市场的借款和多边机构的贷款，即使是对华债务，也主要是低息优惠贷款。对于斯里兰卡的汉班托塔港建设项目而言，中国招商局根据市场规则和公平交易原则购得70%的股权以及租用港口和周边土地建设工业园99年，属于典型的市场行为，不应被政治化。

经常被提出质疑的中巴经济走廊建设的债务问题，实际总体上80%的项目资金都是由中国企业和巴基斯坦企业共同出资成立的合资企业（joint ventures）依据市场规则获得的融资，只有20%的项目资金是基于债务融资（debt-based finance）。

对于中国企业投资500多亿元人民币建设中老铁路的问题，中国和相关国家都是从促进区域经济长期发展的角度来考虑的，不仅将直接促进老挝和中国经济发展，而且将有利于老挝、泰国、中国经济的一体化发展，乃至促进整个东南亚经济的一体化发展。

中国提出共建“一带一路”倡议后，特别重视债务可持续性问题。2017年，中国与26 个“一带一路”国家签署了《“一带一路”融资指导原则》； 2019年，中国财政部发布了 《“一带一路”债务可持续性分析框架》，对“一带一路”项目的债务可持续性分析流程与标准、项目所在国债务风险分析、债务承受力压力测试、债务风险管理等提出了详细分析框架，以提升债务风险管理水平，提高建设项目经济效果。

对于那些确实难以按时偿债的国家，中国从来不采用追债，而是通过友好协商方式解决。中国政府已经免除了对非洲国家截止到2020年底到期的无息贷款债务；为了减缓新冠肺炎疫情对发展中国家债务的影响，中国积极落实G20缓债倡议，缓债额已达13.53亿美元，约占G20缓债总额的27.5%，是G20中贡献最大的国家，甚至占到了G7国家缓债总额的83.9%。

能源：与相关国家共同推进能源转型发展

到目前为止，与中国共建“一带一路”的国家，绝大多数都是经济发展水平比较落后的国家。这些国家的经济发展水平之所以仍然很低，有很多客观原因，但其中一个很重要的原因就是严重缺电。“一带一路”国家的人均电力装机只有0.5千瓦，人均用电量不足2000千瓦时/年，远低于世界平均水平。由于缺电，这些国家很难发展制造业，农业现代化水平也很难提高。通过在这些国家新建一些发电站，增加国家供电能力，对促进这些国家的经济发展和提高人民生活质量都具有至关重要的作用。因此，在“一带一路”国际合作中，能源建设意义重大，能源建设项目相对比较多一些。以中巴经济走廊建设项目为例，由于巴基斯坦严重缺电，因此电站建设项目占所有建设项目总数的60%以上。

中国目前实施的基本政策是控制煤电发展规模。中国政府已发布了《关于促进应对气候变化投融资的指导意见》，限制对涉煤建设项目的投资；中国人民银行于2020年修订了《绿色债券支持项目目录》，不再支持涉及煤和煤电等传统化石能源项目建设。

这样的基本政策也在共建“一带一路”过程中得到了很好体现。譬如说，中国在巴基斯坦建设的电站，很多都属于可再生能源类型的，譬如说水电站（Hytropower）就有卡洛特（Karot）、玛尔（Mahl）、苏吉吉纳里（Suki Kinari）、达苏（Dasu）、科哈拉（Kohala）、阿扎德帕坦（Azad Pattan）等；除了水电站外，中国也在巴基斯坦建设了很多风电项目，如萨菲尔（Sapphire）、塔帕（Tapal）、玛斯特（Master）、萨察尔（Sachal）、哈瓦（Hawa）、特里肯波斯顿（Tricon Boston）等，而且很多风电站如Sapphire、Tapal、Master、Sachal等都已投入商业运行，经济和社会效益也都很好；还有核电站如卡拉奇(Karachi)核电项目（K2、K3）和太阳能发电项目如建设在巴哈瓦尔布尔市（Bahawalpur）Quaid-e-Azam Solar Park的100MW光伏电站等清洁能源项目。除在巴基斯坦大量地建设了很多清洁能源电站外，也与相关国家在黑山共建莫祖拉风电站，在阿联酋建设迪拜光热电站等清洁能源项目。

有些国家并不具备清洁能源发电的资源禀赋，却拥有比较丰富的煤炭资源，加上目前清洁能源发电成本仍然相对较高，因此“一带一路”建设项目中仍有一些煤电项目，譬如说中国在巴基斯坦建设的萨希瓦尔电站（Sahiwal Coal-Fired Power Plant）、卡西姆电站（The Port Qasim Power Plant）等就是燃煤电站，但都采用了世界领先的清洁燃煤技术，二氧化碳排放量严格控制在国际先进水平。

总体而言，中国正充分利用共建“一带一路”机遇，与相关国家一道，共同推进能源转型发展，大力发展可再生能源，减少二氧化碳排放，为积极应对气候变化做贡献；即使是在综合考虑多方面因素后仍然与有关国家共同建设一些煤电项目，将通过运用世界先进技术而努力做到低碳生产、清洁生产。中国所坚持的基本目标就是共同建设绿色、低碳、可持续的“一带一路”。

疫苗：“一带一路”国际合作新领域

鉴于目前新冠肺炎疫情仍然全球大流行的现实情况，“一带一路”国际合作应该将疫苗合作放在十分重要的位置，努力把“一带一路”建设成为保护各国人民生命安全和身体健康的“生命之路”和“健康之路”。

中国医药企业正严格按照科学规律和监管要求，规范有序地开展疫苗研发工作。目前中国已有17个疫苗品种进入临床试验，其中6个疫苗品种已开展三期临床试验。中国政府已批准了两种疫苗附条件上市，即来自中国国药集团和科兴公司的疫苗。经过严格的科学把关和十分广泛的试验，中国企业研发的疫苗表现出显著的优势：一是安全性和有效性很高；二是采用了成熟的技术路线，那就是灭活疫苗技术，已被广泛应用于其他病毒疫苗；三是副作用少；四是疫苗运输对冷链运输和储存设施的要求较低，在摄氏2度到8度之间就可以。

目前中国企业正在与俄罗斯、埃及、印度尼西亚、巴基斯坦、阿联酋等“一带一路”国家进行疫苗三期临床试验。中国企业（国药集团）发布的在阿联酋疫苗三期临床试验中期报告显示，疫苗对抗病毒感染有效率达86%，中和抗体阳转率为99%，能100%地预防中重度病例，且无严重安全隐患。

部分“一带一路”伙伴国已经批准开始使用中国企业生产的疫苗，包括阿联酋、巴林、印度尼西亚、巴基斯坦、塞尔维亚、泰国、约旦、土耳其、巴西、智利、埃及、菲律宾、匈牙利等国家。

中国已郑重承诺，新冠疫苗研发完成并投入使用后，将作为全球公共产品，为实现疫苗在发展中国家的可及性和可负担性做出中国贡献。中国加入了“新冠肺炎疫苗实施计划”，并应世卫组织方面请求，已决定向该计划提供1000万剂疫苗，主要用于发展中国家。基于“一带一路”国际合作平台，中国将为更多相关国家提供疫苗服务，促进全球抗疫尽快取得全面胜利。

双循环：“一带一路”国际合作新动能

基于中国进入新发展阶段后所面临的新环境、新特点，中国提出了构建“双循环”新发展格局。所谓“双循环”，一个循环就是指中国国内的经济循环；另一个循环就是指中国经济与世界经济之间的循环。中国试图通过构建“双循环”的新发展格局，既进一步促进中国经济发展，同时也为世界经济发展提供新动能。

中国之所以目前特别强调促进国内经济循环，主要是因为中国市场巨大。中国有14亿人口，其中中等收入人口已超4亿人，有1.3亿个市场主体，不论是消费还是投资，市场空间都很大。尤其是近几年来，中国的消费对经济增长的促进作用越来越凸显，成为促进中国经济增长的主要力量：2010年，中国的消费占GDP比重还只有49.3%，不到50%，随后几年快速增加，2016年超过55%，2019年达到了55.8%，2020年的严重疫情给消费增长带来了一定程度的冲击，因此稍有回落，为54.3%。

在消费不断增长的同时，国内投资也仍然保持稳定增长势头，因此内需对中国经济增长的拉动作用越来越大：2010年，内需占GDP比重已经超过96%，2018年更是超过99%，但由于疫情影响，2020年稍有回落，为97.4%，仍是一个很高的水平。伴随着中国经济结构以及人民消费结构的进一步优化，中国内需增长潜力将进一步得以发挥，内需对促进中国经济增长的作用进一步增强。

图2  2010年中国的进口和出口、外商直接投资和对外直接投资（亿美元）

资料来源：中国商务部、国家统计局。

从国际循环来看，随着中国对外开放度的进一步增强，一方面，中国的进口以及中国的对外直接投资（OFDI）继续保持平稳增长态势；另一方面，中国的出口与外商直接投资继续快速增长。

即使是2020年受到如此严峻的疫情冲击，以美元计，中国对外贸易总额仍然达到了46462.57亿美元的新高，较2019年增长1.5%。其中出口25906.46亿美元，增长3.6%；进口20556.12亿美元，较2019年下降1.07%；全年贸易顺差5350.3亿美元，较2019年大幅增长了26.9%。

2020年中国对外直接投资1329.4亿美元，同比增长3.3%；全年流入中国的外商直接投资（FDI）继续增加到1443.7亿美元，同比增长4.5%，成为去年全球吸收外商直接投资最多的国家。这说明有的人鼓吹“脱钩”和“去全球化”，这是脱离实际的说法而已，根本不顾及当前全球经济发展的客观事实，至少中国与全球经济的联系越来越紧，而且随着中国对外开放的大门越开越大，这样的联系也会越来越强。

“一带一路”是中国促进“双循环”发展的重要平台。依托这一国际合作平台，中国与“一带一路”国家已经在贸易、投资、国际产能合作等各方面取得了重大突破性发展。2020年，中国与 “一带一路”沿线国家之间的进出口增长1%；其中,中国与东盟10国之间的进出口增长了7%；中国对“一带一路”沿线国家的非金融直接投资大幅增长了18.3%。在中国与东盟国家贸易与投资关系进一步提升的基础上，东盟10国与中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰于2020年正式签署了区域全面经济伙伴关系（RCEP）协定，对促进整个地区及其各相关国家的经济发展都具有十分重要的积极意义，对进一步推进共建“一带一路”在该区域的发展也将产生重要的积极影响。

数字化：“一带一路”国际合作新机遇

在新冠肺炎疫情全球大流行的情况下，国与国之间、企业与企业之间、人与人之间的交往、交易、交流方式都发生了很大改变，其中一个重要的变化,就是基于互联网的快速数字化发展，进而直接促进了许多不同形式的新业态发展，尤其是直接促进了网上购物、网络教育、网络游戏、远程医疗等服务业的快速发展，数字经济引起了世界各国的普遍重视。

基于共建“一带一路”国际合作平台，中国已与16个国家签署了数字经济合作谅解备忘录，与22个国家共同打造“丝路电商”合作平台。为了协助“一带一路”相关国家抗击疫情，中国医疗专家2020年通过视频会议方式与许多国家的同行交流防疫和诊疗经验。

中国通过推进数字产业化和产业数字化发展，数字经济对国家GDP的贡献率已经达到了三分之二的水平，为“一带一路”相关国家提供了有益参考。其中最重要的启示在于，发展中国家如果在第四次工业革命快速推进的新的历史时期，能够有效地促进数字化转型发展，就很有可能走出一条新的跨越式发展道路，其现代化发展路径不仅大大缩短，而且还能更好地满足联合国2030年可持续发展议程所提出的要求，更加有效地应对气候变化，更加有效地促进可持续发展。

为了赢得数字化转型发展的巨大历史机遇，充分发挥“一带一路”国际合作平台的积极作用，我们认为目前应特别注意做好以下四方面的工作：

一是充分利用先进的数字技术，助力防疫抗疫工作取得更好成效。譬如说中国在疫情大流行期间通过扫描健康码而对新冠肺炎感染情况进行有效辨识的数字技术，就很值得广大的“一带一路”相关国家借鉴和推广运用。又比如，通过视频会议交流防疫抗疫经验、通过远程医疗方式进行有效会诊等,都有助于使各国的防疫抗疫工作取得更好效果。

二是除了巩固传统基建外，需要加强新基建建设。通过5G等先进的电信基础设施建设，加快推进发展中国家的数字转型发展进程，促进智慧农业、智能制造、智慧城市、信息产业等基于数字化技术的经济与社会发展。

三是秉持公平正义和多边主义，共同维护数据安全。中国已于2020年提出了《全球数据安全倡议》，倡导各国共同努力维护全球供应链的开放、安全和稳定，反对利用信息技术破坏或窃取他国关键基础设施重要数据、侵害个人信息或从事针对他国的大规模监控，不得强制要求本国企业将境外数据存储在境内或直接向企业调取境外数据，企业不得在产品和服务中设置后门，等等。

四是在数字化时代，要特别注意采取多方面的有效措施，防止因为“数字鸿沟”问题导致部分国家和部分人民陷于新的贫困。

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2020年下半年以来，中国A股市场整体表现相当不错。总体而言，消费股与科技股的表现好于其他板块（例如周期股）。在很多行业内，均出现了龙头股表现显著好于中小盘股票的“头部化”现象。

在过去相当长时间里，中国股市上中小盘股票的表现总体上好于龙头股。因此，近期龙头股表现更强的现象，引发了市场热议。有人把这一现象视为是基金“抱团”的结果，有人认为，在龙头股上涨之后，中小盘股票也必然会上涨，很多投资者还是将龙头股表现显著好于中小盘股票视为一种暂时性现象。

龙头股表现好于中小盘股将是证券市场新常态

笔者在过去几年内一直持有以下观点，即中国股市必将迎来持续的“头部化”。换言之，在未来较长时间内，各行业龙头股表现好于中小盘股的现象，非但不是昙花一现的暂时风格切换，而且很有可能成为中国股市的“新常态”。

之所以会发生这种“新常态”，在我看来至少有如下四点逻辑。

逻辑一：从公司基本面来看，随着很多行业“头部化”的演进，龙头股的业绩将会持续好于中小盘股。过去较长一段时间以来，中国很多行业都在发生显著的“头部化”现象，即全行业的收入与利润在快速地向少数头部企业集中。例如，中国目前有100多家证券公司，但真正盈利丰厚的可能只有头部20家甚至10家公司。未来这一现象很可能会继续加剧。随着业绩头部化的持续，这意味着在大多数行业里，龙头股的业绩表现将会持续好于中小盘股。

逻辑二，从投资者结构来看，中国股市的投资者结构正在从散户主导向机构主导转变。在过去相当长时间里，散户都是中国股市的投资主体，他们贡献了股市绝大多数交易量，但盈利不可谓不惨淡。近年来，中国股市上的机构投资者力量不断崛起。一方面，以社保基金、保险公司、商业银行理财子公司、公募基金、私募基金为主体的国内机构投资者力量不断壮大；另一方面，随着沪港通、深港通、沪伦通的开通，以及取消了QFII与RQFII的投资额度限制，外国机构投资者对中国股市的影响力正在持续上升，“北上资金”已经成为中国股市中不容忽视的一股力量。对机构投资者而言，相比于中小盘股票，他们更愿意重仓龙头股。这一方面是因为龙头股的规模与市值更大，另一方面也是因为投资龙头股的个股风险更低，投资者可以将更多精力放在研判行业风险之上。

逻辑三，在金融周期的不同阶段，投资者更加关注金融资产的不同特征。最近几年来，金融周期成为国际经济学界的热门议题。金融周期与经济周期不同，金融周期持续的时间更长，一般在15年左右。根据经济学家测算，中国本轮金融周期的底部大概在2008年前后，顶部大概在2016年底2017年初。换言之，如果金融周期的上升期与下降期大致对称的话，这意味着从2017年到2023年、2024年，金融周期都将处于下行期。而在金融周期下行期，投资者会更加重视资产的流动性。例如，相比于信用债，投资者会更加青睐利率债；相比于中小盘股票，投资者会更加青睐龙头股。

不过，在2020年新冠肺炎疫情大暴发之后，以美联储为代表的发达国家央行开始了新一轮货币宽松的浪潮，这轮浪潮是否会显著缩短上一轮金融周期的下行期，目前还存在较大不确定性，需要进一步观察。

逻辑四，长期以来，中国股市中蓝筹龙头股的估值通常显著低于中小盘股票。例如，截至2021年2月18日，上证50（蓝筹龙头股股票的代表）的市盈率仅为15倍，而创业板（多为中小盘股票）的市盈率竟然高达68倍。中国中小盘股票的估值依然显著高于行业龙头股，这意味着对中长期投资者而言，中小盘股具有更大的吸引力。

“头部化”现象也将出现在中国房地产市场

综上所述，从公司基本面、投资者结构、金融周期阶段、估值合理程度这四个方面来看，未来中国A股市场上行业龙头股表现好于中小盘股票，恐怕是大概率事件。

 “头部化”现象并非仅会出现在中国股市。在笔者看来，未来10年来，中国房地产市场同样会出现这一现象，而且其“头部化”程度与股市相比很可能有过之而无不及。

我们可以从两个方面来分析中国房地产市场的“头部化”现象：一是城市之间的房价分化，二是房地产开发商之间的分化。

未来投资者买房要考虑两大指标

中国房地产市场经过长达15年的普遍繁荣（2003年至2018年）之后，已经迎来城市间房价分化加剧的阶段。未来投资者要买房，一定要紧盯两大指标。

指标之一，是年轻劳动力的流向。但凡年轻劳动力大量流入的城市，房地产价格上涨就能得到需求的支撑，房价稳中走强就有保证。但凡年轻劳动力大量流出的城市，未来房地产价格显著回落就是大概率事件。

指标之二，是诸如大学、医院等优质公共资源的分布。优质公共资源更为集中的城市，房价表现自然会好于优质公共资源严重匮乏的城市。

基于这两个指标，未来一二线重点城市的房价与三四线城市的房价之间的差距，自然会越拉越大。三四线城市房地产投资，未来会越来越面临流动性下降的挑战。

未来，中国房地产开发商行业集中度有望显著提升。迄今为止，中国仍有8万多家房地产开发商。然而根据统计数据，目前排名前100家的开发商已经占据全国商品房销售额的70%。即使是这一数据，与欧美发达国家相比，中国房地产开发商的市场集中度依然很低。这就意味着，未来中国房地产开发商的数量将会显著减少，尤其是聚集三四线城市的中小开发商，未来可能会因为陷入各种困境而不得不关停或者被并购。即使是一些大型开发商，也可能会因为策略失误或者流动性断裂而陷入困局。

房地产投资的发展趋势

在充分理解房地产行业的两个分化之后，投资者能够从中得到以下启发：其一，相比于中小开发商的楼盘，投资者更应该购买大型开发商的楼盘，因为后者的经营与服务更加稳定；其二，相比于三四线城市的房地产，投资者更应该购买一二线城市的房地产；其三，相比于城市外围或边缘地区的房地产，投资者更应该购买中心区域的房地产；其四，相比于大面积住宅（例如别墅），投资者更应购买中小户型，因为后者的流动性更强。换言之，一二线中心城市核心地带大开发商开发的中小户型，无疑是房地产投资的首选。

总而言之，中国股市与房市的“头部化”现象，背后有着坚实的基本面逻辑的支撑。如果能够很好地理解这一现象，投资者就能够避免很多投资陷阱，有助于实现自身投资的保值增值。

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           虚拟经济过度膨胀的负面影响

    实体经济指产品和服务的产生、流通等经济活动；虚拟经济指债券、股票、金融衍生品等虚拟资本交易活动。虚拟经济与实体经济相互联系，彼此相互作用、相互依存，构成完整的经济体系。虚拟经济过度发展主要体现为泡沫化、衍生化、同业化以及金融杠杆的失衡。我们保持经济健康发展就要避免经济过度的虚拟循环，建立金融服务实体经济发展的理念和制度体系。

    虚拟经济过度膨胀的表现

    1.经济泡沫化。日本房地产、股市泡沫是虚拟经济过度膨胀的典型案例。上世纪70年代末，日本推进金融混业经营，大企业融资转向资本市场，对银行资金依赖度显著降低。同时，日元升值推动股票市场发展。1989年，日本股市市值突破611兆日元，占全球证券市场的28%。日本银行信贷资金大规模转向中小企业、非银行金融机构和房地产市场。1985-1989年，日本银行业信贷增速为43%，而房地产贷款增速达到95%，房地产价格快速上涨，1992年达到峰值。日本股市、房市价格快速上涨形成了大量资产泡沫。

    同时，日本实施主银行制度，日本银行业将大量资金投入房地产，银行普遍持有企业股票，并接受来自企业的股票质押融资。1988年，日本改变会计准则，允许银行采用盯市方法计量持有的房地产和股票资产，并采用盯市方法计算这些资产的抵押价值，这进一步刺激了银行的加杠杆动机，显著放大了后期泡沫破裂时的风险隐患。1990年，日本进入加息周期，房地产和股市泡沫破碎，日本银行体系的盈利大幅下滑，全国180余家银行倒闭，致使日本经济陷入长期停滞。     

    中国房地产市场一度呈现出泡沫化趋势，对社会资金产生虹吸效应。近年来，中国房地产价格出现了快速上涨，一线城市房价已经达到较高水平。而二线和三线城市价格增速依然较快。银行体系在房地产领域的资金占用较高，2020年6月末，房地产贷款总规模达到79.9万亿元，占商业银行贷款总额的48.4%。这还不包括银行通过非信贷类资产进入房地产领域的资金，部分房地产企业由于过度融资，呈现出较为明显的债务问题。

    2.金融过度同业化发展。高度依赖同业融资是2008年全球金融危机的重要诱因。同业资金大量拆借造成了资金的虚拟循环，大大增加了金融体系的脆弱性。2008年全球金融危机前，全球银行体系过度竞争，市场集中度处于历史低位。银行通过同业拆借缓解市场竞争带来的负债压力，发达国家银行体系的同业拆借占负债比例在危机前达到峰值，负债高度依赖批发融资的银行在危机中出现的亏损更为明显。

    流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金比率强化了对同业业务的监管，填补了危机前流动性监管主要针对存贷款业务的问题。在LCR监管框架下，金融机构存款、信用便利或流动性便利、资产证券化融资等同业业务要被赋予25%以上的现金净流出比例，需要银行持有高质量流动性资产予以匹配。原有监管框架主要强调存贷款相对均衡，对同业业务约束力不足。

    在银行业集中度较低的背景下，适当开展同业业务有利于缓解存款竞争压力，促进银行业平稳发展。近几年中国银行业的资产负债表的一个重大变化是，负债中存款人占比越来越低，资产中贷款占比越来越低，而同业业务的比重不断提高，同业业务过度发展将出现同业业务监管套利问题。2008-2017年，中国银行业贷款/资产、存款/负债占比持续下降；同业资产在银行资产中的比重持续上升，银信、银证、银保合作计划规模快速攀升，大量资金冗余在金融体系，资金进入实体的链条拉长，融资成本不断上升。同业业务成为中国经济“脱实向虚”的重要纽带。由于大量开展同业业务，我国曾出现“钱荒”。近年来，由于监管政策的不断完善，同业业务风险得到了较好治理，目前同业风险主要集中在地方城商行。

    同业业务是表内资产“脱实向虚”的主要途径，而中国理财业务（主要是表外理财业务）则是游离于银行资产负债表之外的“脱实向虚”途径。2007-2018年，我国银行体系理财业务规模由0.53万亿元增至32万亿元，增幅近60倍。在理财业务中，同业理财规模占比一度超过50%，成为同业业务在表外的延续；此外，表外理财业务中曾有近30%的资金对接非标资产，这些资金大量进入“两高一剩”及房地产领域。

    随着资管新规推出，理财业务要求满足期限匹配要求，非标资产投资受到了严格控制。2019年，理财业务由32.1万亿元降至23.4万亿元，降幅达27.1%。

    3.过度衍生化和复杂化。金融业重要功能是资金融通，促进资金进入实体经济，有效支持经济增长。如果资金大量进入虚拟经济导致过度衍生化，就会造成实体经济和虚拟经济的失衡，形成风险隐患。

    2008年，美国银行业金融衍生品交易量达130万亿美元，是GDP的9.05倍，而在2000年该比例还不到1倍。近60%的银行资产已被资产证券化，银行成为底层资产制造者，把风险分摊给整个金融体系。

    2008年金融危机后，全球大型银行去衍生化。2013-2019年，75家G-SIBs样本银行的衍生品名义本金由651.93万亿欧元降至529.82万亿欧元，年均降幅为3.3%；同业资产由8.92万亿欧元降至7.32万亿欧元，年均降幅为3.0%，均呈现明显的收缩态势。

   高盛集团是危机前业务最为复杂的顶级投行，危机以来，高盛去复杂化，其行为体现在：(1)存贷款业务占比提升。2009-2019年，高盛贷款、资产由不足1%升至11%，负债、存款由5%升至21%。(2)复杂业务大幅收缩。买入返售金融资产、资产由17%降至9%，融资融券、资产由22%降至14%；抵押融资、负债由22%降至17%，卖出回购、负债由17%降至12%。(3)交易资产复杂性降低。2009-2019年，在交易资产结构中，国债、股权等标准化资产占比提升幅度超过20个百分点；衍生品、过桥贷款、货币市场工具占比分别下降9.2、5.6和2.7个百分点。

    中资机构业务的复杂程度整体低于国际同业，近年来呈不断上升趋势。G-SIBs的复杂性得分由场外衍生品规模、第三级资产和交易类证券三个指标构成，是反映机构运营复杂程度的重要指标。从2019年的国际大型银行的复杂性得分排名来看，工、农、中、建四大银行的得分分别为51、17、33和36，在G-SIBs中并不算高。从2014年的变化看，中资G-SIBs的复杂性得分整体呈上升趋势，由平均20分升至35分。

    从总量看，2006-2017年，我国影子银行规模由不足1000亿美元增长至8.18万亿美元，占GDP比重最高时达到68.2%。2019年末，影子银行规模7.51万亿美元，占GDP的比重为56.9%。从横向比较来看，我国影子银行规模与主要发达经济体相比并不算高（2018年数据）。英国、日本、美国等国家的影子银行规模/GDP均达到400%以上。从结构看，我国在功能2（短期市场批发融资投放信贷，如财务公司、租赁公司）、功能3（依靠短期资金或代客资金的市场经营活动提供中介服务，如证券公司、经纪公司）和功能4（促进信用创造功能，如信用保险公司，金融担保公司，债券保险商）的发挥明显不足。

    4.过高的杠杆率。近些年来，我国总体杠杆率不断提升，特别是非金融企业的杠杆率在全球范围都算偏高的，家庭和政府的杠杆率也不断提升。目前多数国家政府杠杆率不断大幅提升，这将是未来金融风险的重要源头。

    实体经济面临杠杆过度（不足）问题。历史上看，当虚拟经济和实体经济失衡较为严重，实体经济往往存在风险隐患。我国在间接融资体系下，应关注过快的融资增速及其流向。

    杠杆在不同经济部门失衡。次贷危机前，美国非金融部门整体的杠杆率水平适中，但家庭部门信用/GDP达到历史最高水平，个人住房按揭贷款及其衍生品资产质量恶化成为危机的重要诱因；欧债危机前，“欧猪五国”杠杆率适中，但政府信用/GDP快速上升，导致国债收益率大幅上涨，主权债务风险传导至银行体系，银行持有的主权债券风险上升，银行主体评级与主权评级高度挂钩，融资成本显著提升。

    2019年，我国非金融部门信用/GDP为258.7%，列全球第17位。非金融企业信用/GDP为149.3%，列第8位；个人信用/GDP为55.2%，列第22位；政府信用/GDP为54.2%，列第23位。当前，我国杠杆率整体适中，但非金融企业杠杆较高，家庭、政府部门杠杆率升幅较快。对银行体系而言，对公贷款资产质量压力较大，而零售贷款和地方政府债务风险不断上升。

    建议

    1.引导房地产行业合理健康发展。将房价、房地产行业杠杆率作为宏观调控重要参考指标，坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”，坚持租购并举、因城施策，完善长租房政策。

    2.引导同业业务回归本源。要关注所有金融机构资产负债表的变化，引导同业业务回归调剂机构间资金融通功能的本源，防止同业业务监管套利。

    3.理性发展衍生品业务。发展以套期保值、防范风险为初衷的衍生品业务，应该限制投机性的业务；审慎发展证券化（及衍生品）业务，要强化证券化业务的风险自留要求；将衍生品风险暴露纳入金融机构的资本、流动性监管；强化中央交易对手机制建设，强化高风险、复杂性较高的金融衍生品的信息披露和总量风险控制，防止金融衍生品市场的波动对实体经济产生的负面冲击。金融衍生品市场过度发展将对实体经济产生虹吸效应。     

    4.做好稳杠杆工作。金融杠杆的投放要与实体经济周期的变化匹配，要避免杠杆水平在不同周期大幅度波动；优化杠杆结构，加强非金融企业的杠杆治理，继续实施对僵尸企业的杠杆管理；大力发展直接融资，缓解银行体系的信贷造血压力。

（编辑  高梁）

    金融是现代经济的核心，探索中国特色金融发展之路是一项长期复杂的任务。党的十九届五中全会和中央关于十四五规划和2035年远景目标的建议提出：建立现代财税金融体制，完善货币供应调控机制，构建金融有效支持实体经济的体制机制，推进金融双向开放，完善金融监管体系，健全金融风险防控体系，维护金融安全。2020年12月召开的中央经济工作会议要求：处理好恢复经济和防范风险关系，健全金融机构治理，促进资本市场健康发展，强化反垄断和防止资本无序扩张。 

    为贯彻落实中央有关金融工作的精神，中信改革发展研究基金会于2020年11月28日和12月9日分别召开了“金融服务实体经济和防范系统性风险”、“金融改革开放与安全”研讨会，2021年1月9日和“中国公司治理50人论坛”共同举办了“公司治理与金融监管”研讨会。共有专家学者77人次参会讨论，第12届全国政协副主席陈元线上参加了1月9日研讨会并发言。

         全球金融经济环境变化剧烈，不确定因素增多

    毕吉耀（国家发改委宏观经济研究院副院长）：2012年以来，全球经济持续低迷，国际保护主义抬头。2020年新冠疫情使得许多国家经济发生衰退，国际贸易和跨国投资均下降。西方国家大搞量化宽松政策，美联储突破规则，直接向实体部门提供信贷。2020年4月-12月，全球增发14万亿美元货币和20万亿债务，衍生出10万亿债券和40万亿的股票；全球股市总市值超过100万亿美元，债务增至277万亿美元（彭博社）。

    美国经济受疫情影响巨大，股市连创新高，长期利率下降（或负利率）。美元国际地位受到动摇，国际货币体系和汇率体系如何演变，全球经济、金融、贸易体系如何演变，有很多不确定因素。

    美国把中国定义为头号战略对手（新一届政府沿袭了这一基调），对我国在贸易、金融、科技领域将大概率遏制打压。美元放水导致我国外汇资产遭受损失。

    “十四五”期间，我国经济金融的外部形势十分复杂，威胁金融安全的不确定因素增多。

    国内经济金融形势：

    “十三五”时期，我国GDP平均增速从“十二五”时期的7.8%减速至6.7%（不包括2020年），从高增长时代（指7%以上）进入中高速增长时代。2020年经济增速在2%左右。预测“十四五”期间的潜在经济增长率为5%左右。

    前些年，我国金融界在鼓励创新搞活的同时，出现了诸多乱象。“影子银行”业务大增，资金在系统内“空转”提高杠杆率、削弱货币政策效果，互联网金融监管缺位、P2P泛滥；实体经济融资难、融资贵，等等。

    经过2017年-2019年的整顿，防控化解系统性金融风险取得实质性的进展：（1）确立了金融服务实体经济的导向，强化监管体制，纠正金融资产无序扩张，增加投向实体经济的资金，宏观杠杆率快速上升势头得到遏制。（2）整治影子银行，推出资管新规，阻隔跨市场、跨机构风险传递，认定和处理不良贷款、处置违规金融机构，银行系统内“自我循环”及其风险得到控制。（3）对金融科技加强监管，整治以P2P为代表的乱集资（2020年实现清零）。“十四五”期间，将加快金融领域的基础性立法工作，进一步健全金融监管体系，加强信用体系建设。

    对近期中国经济的复苏要保持审慎乐观，因为全球经济还没有摆脱衰退，保持国内经济增速还要克服不少困难。“十四五”时期，保持金融稳定和安全面临不少挑战。

    “十四五”金融发展改革：服务实体，防范风险，加强监管

    陈元（第十二届全国政协副主席）：随着金融业混业经营、互联网金融创新、金融市场开放力度加大等，带来金融业效益提高的同时，还存在金融机构公司治理短板问题，金融体系自我循环、脱实向虚的问题，金融监管“牛栏关猫”的困境，以及互联网科技金融监管缺位等问题。

    金融安全的基础是金融监管，金融监管的根本目标是保护公众参与金融活动的利益，特别是中小存款者、中小投资者的利益。金融监管要提供一个普惠、平等的金融运行平台，保护多数人的利益。这是社会主义市场经济金融业更为重要的特征和含义。

我国金融体系内部风险仍在持续累积，在疫情冲击下，新老问题交织叠加，一些长期形成的隐患并未彻底消除。[1]

李克穆（原中国保险监督管理委员会党委副书记、副主席）：系统性风险在金融领域是指市场风险，通常是指由于国家的政治、经济、社会局势等原因对金融市场（主要是证券市场）产生连锁性的严重冲击，致使投资者的利益遭受断崖式损失，对国家整体经济造成全局性危害。要加强制度和能力建设，标本兼治，在市场化、法治化的基础上，有序处置风险，守住不发生系统性风险的底线。

   毕吉耀：要着力构建金融服务实体经济的体制机制。一是按照“十四五规划”要求，构建宏观金融调控基本框架。适度控制货币供应量和社会融资规模，推进利率和汇率市场化，央行依托国债市场进行公开市场操作、实行“中性货币政策”，实行结构性货币政策，和财政政策一道“精准滴灌”，加强薄弱环节，服务特定的实体经济部门。二是进一步完善金融监管体系。认真审慎对待金融科技发展的新业态、新形式，采取适当监管方式，避免先放任自流、后全盘取消。三是优化金融体系结构，提高直接融资比重，规范发展债券市场和资本市场。四是加强法治建设。

               我国金融体系内的风险因素

    1.宏观杠杆率居高不下。

    宏观杠杆率仍在高位，控制难度大。2019年宏观杠杆率降至254%，2020年由于抗击疫情又提高约21个百分点。非金融企业负债率偏高，家庭和政府的负债率也不断提升，银行业不良资产反弹压力骤增。我国老龄化加快，用于养老和医疗卫生等刚性支出将不断增大，中央和地方财政预算缺口不断增加，政府融资平台的还贷能力令人担忧。   

    2.经济数据化（金融自我循环）。

    陈卫东（中国银行研究院院长）：一是银行表外业务比例过高。这几年中国银行业的资产负债表有重大变化，负债中的存款人占比越来越低，资产中贷款占比越来越低；同业业务的比重不断提高。适当开展同业业务有利于资金融通，过度发展就存在同业业务监管套利问题。引导金融机构同业业务回归本源任务繁重。二是资产证券化、金融衍生品不断推出，其理由是金融创新、搞活金融、避险保值，但因放任无序发展使其负面作用凸显，放大了金融杠杆和金融风险，助长了投机套利和金融自我循环。建议引导房地产业合理健康发展，将房地产业杠杆率和价格作为宏观调控的重要指标；限制金融机构同业业务发展；加强对高风险金融衍生品的信息披露和总量风险控制。

    3.长期资金短缺，金融风险向政府和银行集中。

    杨成长（申银万国证券研究所首席经济学家）：过去很多投资，如土地收储、棚户区改造、二级收费公路建设都用政策贷款，现在都用银行专项债，中小微企业贷款也向银行集中。中国企业界融资主要还是靠贷款，政府要求银行支持企业，而银行一般只愿提供1年期及以下短期贷款（特别是面对中小微企业），不愿承担长期风险。企业所需要的长期资金严重短缺。威胁金融安全的风险问题已经凸显，而且内外金融安全风险问题联动。

    钮文新（人民日报社《中国经济周刊》首席评论员）：2008年美国的次贷危机，本质是货币杠杆过高的危机，体现为货币乘数过高，也就是货币周转速度过高。2014年起，我国货币政策采用单一利率调控，近些年我国基础货币量没有大的变化，但M2不断上升，这是靠货币乘数的增加实现的。现货币乘数达到7.11，意味着金融的短期化程度大大提高，这是很危险的。

    4.经济脱实向虚和加剧贫富分化。

    张云东（深圳市证监局原局长）：2006年，我国规模以上工业企业的利润和金融业利润之比是4.8：1，到2019年，这一比例变成2：1。经济脱实向虚加剧了财富向少数人集中的趋势。2006年，全国居民和企业存款中高净值客户拥有的可投资资产占16.1%，2018年这个比例扩展为41.5%。我们在市场化和发展过程中，社会主义的制度自觉还很不够。

    5.警惕消费金融、消费信贷的战略危害。

蚂蚁金服的问题，大家主要关注超级杠杆对金融市场的风险和危害，但还有一个风险更大、影响更深远的问题，就是消费信贷对中国传统消费文化、对未来发展动能的损害。90后年轻人缺乏上一辈人量入为出的消费观念。很多金融机构，包括商业银行，在这方面也缺乏自觉。中国的高储蓄率支持了长期的高投资率。老一辈人走后，中国人还愿意储蓄吗？未来的中国经济怎么发展？消费信贷对拉动消费有一定的积极意义，但如果过了头就是饮鸩止渴。这个问题必须把它提到战略高度上。

6.金融企业混业问题。

    美国因1929年大萧条的沉痛教训，罗斯福新政推出分业经营政策。上世纪80年代，里根上台以后搞新自由主义，经不住华尔街的游说，再次推出混业经营政策，好了伤疤忘了疼。美国一些有识之士也在反省，重新讨论分业的问题。我们现在盲目跟着欧美搞混业，不仅传统金融机构开始“混”，最厉害的还是互联网金融（如蚂蚁金服）的混业已失控。这对我们的金融安全，对整个经济健康持续发展都有很大的威胁。

    7.结构复杂的高风险“影子银行”容易死灰复燃。

    “影子银行”，即传统银行体系之外的机构和业务构成的信用中介体系。2017资管新规以来，一些企业无法通过正规渠道贷款，转向其他融资途径。从银行系统方面看，银行利率被压得很低，又要解决企业融资难、融资贵问题，银行为自身利益考虑多取谨慎态度，“影子银行”业务有可能死灰复燃。

    8.中小银行和互联网金融机构的业务风险。

   苏宁（中国人民银行原副行长、中国银联原董事长）：不管是叫互联网金融还是科技金融，只要是从事金融业务就必须监管。蚂蚁金服这么大的机构在全国范围内做高风险金融业务，确实要防范风险。

    中国民营企业包括中小企业这些年发展非常快，能说银行不给它贷款吗？但银行贷款要预防高风险。现在监管力度很大，商业银行比较规范，不良资产率在2%以下，资本充足率也很好。

    人民银行一直强调小贷公司的资金来源，借贷资金不能超过净资产的一倍，从资产证券化获得的资金不能超过净资产的4倍；规定不能向在校学生发放信用卡或贷款。蚂蚁金服搞花呗借呗，对外说是向小微企业贷款，其实主要是向在校学生放贷款，带来很大的风险。另外，银行对中小微企业贷款、信用卡逾期的罚息利率是18%，小额贷款利息远低于18%。不能说花呗贷款利率是18%就是合理合法的。

    9.我国经济对债务和房地产的依赖度加大。

    金融每年增加30万亿元债务，已成常态。2017年之前几年，每年新增贷款的60%-70%用于房贷。中国银保监会主席郭树清发文称：目前我国房地产相关贷款占银行业贷款的39%，还有大量债券、股本、信托等资金进入房地产行业，可以说，房地产是现阶段我国金融风险方面最大的“灰犀牛”。[2] 有人估计，加上表外贷款，房地产贷款已占金融体系总贷款的40%-50%。 [3]

我们用各种非经济手段控制了房价，但因银行利率持续维持低水平，M2的发行量又很大，股市长期低迷，居民手中存款还可能向房地产市场流动；很多地方政府将房地产发展作为地方经济的重要支柱，房地产贷款泡沫仍是重要的风险因素。

               金融企业的治理和监管    

    我国金融企业的公司治理有显著进步，但仍存在不少问题。北师大公司治理与企业发展研究中心进行评估，以金融业上市公司为例，2019年金融业上市公司董事会治理指数平均59分，中小投资者权益保护指数平均57分，财务治理指数平均57分，自愿性信息披露指数平均62分，这与国际公认标准还有较大差距。[4]

    很多金融企业治理结构处于有名无实状态，常见问题是股权结构不合理，公司缺乏内部制衡机制，监事会功能弱化，科创板一股独大，独立董事不独立；董事和高管的行为规则不健全、责任不清晰，短期行为较为严重；风险控制观念不强，对利益相关者利益的关注不足等。（李克穆）

    股权结构：国有大型银行要承担稳定市场和社会责任，股权需要保持适当的集中度。很多中小银行股权结构过于复杂，大股东通过多层间接控股，实行隐形操控或少数人掌握实际控制权，容易出现关联交易问题。

    股权质押风险：很多城市商业银行股东，将其股权做质押（贷款），一旦无法偿还就拍卖被质押股权，导致银行股权结构发生变化，遇上市场股价波动，触发股权质押融资强制平仓，银行股价暴跌，就会出现跨市场风险传染。

    治理结构：金融公司虽已建立治理结构，但关于治理主体职责、董事会、高管层和专业委员会定位等制度尚在探索形成中（冷云生，中国证券金融公司研究员高级研究员，公司金融部负责人）。公司治理流于形式，审计委员会应当全部由外部董事担任的规定形同虚设；董事会不能严格执行法律法规要求，企业对保护中小股东权益（分红权、提案权等基本权利）不足（楚序平，国资委研究中心原主任，中国公司治理50人论坛学术委员会执行主任）。

    2020年，银保监会对全部商业银行和保险机构公司治理进行了评估：1792家机构中，评为E级（差）的182家，D级（较弱）209家，D、E级仍超两成。一些中小金融机构资本缺口加速暴露。监管部门以中小金融机构为重点，严厉整治资本不实、股权代持、股东直接干预公司经营、通过不当关联交易进行利益输送等违法违规行为，排查4600家法人机构，稳妥开展高风险机构违规股东股权清理。两年来监管部门处理了包商、锦州、恒丰银行等典型案件，但众多中小银行仍是未来防范风险的重点。[5]

    加强金融业公司治理，通过治理结构的完善把监管要求转化为公司的自律行为，这样才能从根本上杜绝金融风险，保持金融的稳定运行。

    陈元：金融企业要强化金融服务功能，以服务实体经济、服务人民生活为本，加强金融企业公司治理的适用性和有效性，持续完善权责统一、全面覆盖、统筹协调、有力有效的现代金融监管体系；尤其大型金融企业，只有建立起充分可靠、稳健透明的公司治理机制，规范竞争行为，实施有效竞争，才能稳步提升市场形象和竞争能力。     

    专家们对加强金融企业监管的建议：

    1．对股东资质要有明确要求，对公司股权实行穿透式管理，完善关联交易管理制度，严格按国际会计准则进行关联交易信息披露。

    2．发挥董事会的作用：董事必须具有良好的专业素质和经验，有能力正确判断和评估业务风险，掌握好进取创新和审视的平衡，合理确定风险容忍度；在董事会内设专业委员会（战略、审计、薪酬，风险评估等）。（陈卫东）

    3．通过监管制度的更新，更有针对性地对董事会、监事会和高管人员加以行为约束，合理管控激励机制，对风险防范机制提出更为切实的要求，对可能存在的道德风险加以制约。

    4．金融公司需进一步完善退出机制，防止数据金融平台大而不能倒。（李克穆）

    5．推进上市公司监管大数据平台建设，建立财政、税务、海关、金融市场监管、行业监管、地方政府、司法机关等信息共享机制；应用技术创新和制度创新，实现强监管背景下的合规科技与监管科技的集成化、协同化发展。（黄震，中央财经大学法学院教授）

            金融科技创新支持产业升级

    杨成长：金融支持科技，面临标准和监管问题。投资价值和风险不易识别，而且因为科技企业的资产多为动产或无形资产，没有明确的评估标准。近两年又出现科技投资问题，如各省都要上集成电路、有的甚至上光刻机，重复集中投入，而且靠股权市场的过高估值拉动，形成泡沫。创业创投的假项目也不少。  

    滕越（四源合基金投资部总经理）：我在从事传统产业重组的业务中，看到企业运用数字技术推进升级的积极性。如宝武钢集团旗下的欧冶云商运用数字化区块链技术做线上交易服务，它推出一种通证，可以通过各供应商的线上平台间进行交易。我们在清算环节，在风险控制环节如何掌握这些信息，是金融科技创新支持产业升级中带来的新问题。

    金融在支持产业升级过程中，有时起的是负面作用。不久前的共享单车就是一例。今天引以为豪的太阳能行业，在发展过程中，曾经造成多少企业破产，涉及约10万人的就业，今天还没有理清楚。现在大量资金涌向数字化升级，对这一趋势也要慎重。

    做好金融支持实体经济和产业升级的工作，需要支持的方向：（1）提高产业链上下游的衔接性、加大生产端与流通端的衔接性。（2）增大企业内部生产调整的弹性（可调整性），以适应市场的变动。（3）对可能的市场变动风险要有预案。比如现在ABS市场过度发展，我调查的钢铁行业中有大量企业间票据，票据之间是否可以形成有效的交易、规避风险，这将是一大挑战。

    美国摩根史丹利用“算法监控”控制企业风险，可以借鉴。它在公司内部建立了100多人的“蓝军”团队，对公司所有衍生品、所有各类投资的市值评估、经销方式，每季度进行追踪侦查，形成记录和相应算法，这是第一道防线。内审是第二道防线，外部审计是第三道防线。通过这三道防线消化了一部分信息和风险，投资人看到的报告也比较可信。而且政府也有配套的法规。

    我们的金融业在扶植传统企业数字化升级中，必然会带来新的问题。从风险管理的角度，应该配套出台一些法律措施、会计记账或内审的办法，及早地把这个问题解决在前面。

    滕放（中数智源（北京）科技有限公司创始人）：现有的金融服务实体经济的体系还很不完善，一是服务主要靠人力，二是金融机构对各个专业和产业的评估没有标准，发现客户的成本非常高。面对几千个科技企业，用什么标准识别？面对个性化的企业需求，怎么提供服务？要按照我国未来5-10年的发展趋势，预测未来服务科技企业的需求。未来金融科技的服务方向，应是从2C向2B转变。

今天金融机构和金融科技公司需要考虑如何扩展自己的边界。回顾20年前，淘宝凭着一个高频的场景，天天跟用户交互，积累了大量客户数据，这样就有条件和金融结合。今天这个情况同样发生在B端。现已有一些产业服务平台，利用自己的人工智能和数据处理技术，服务各产业中的企业经营，沉淀了大量的数据，并形成了产业信息处理能力，这是评估这些客户企业能力的源头。金融机构要提早布局，和这些面向B端的产业服务平台合作，形成良好的互动，从而实质性地增强金融服务实体经济、服务创新驱动战略的能力。

（编辑  高梁）

习近平总书记在为《福州古厝》作的序中指出：“保护好古建筑、保护好文物就是保存历史，保存城市的文脉，保存历史文化名城无形的优良传统。”他同时指出，保护文化遗产与发展经济是辩证统一的。他说：“在经济发展了的时候，应加大保护名城、保护文物、保护古建筑的投入，而名城保护好了，就能够加大城市的吸引力、凝聚力。二者应是相辅相成的关系。”

与传统文物和名胜古迹相比，工业遗产是一种离当代并不遥远但不易引发关注的文化遗产。工业遗产不仅是工业社会历史的见证与记忆的凝结，还是企业家精神与工匠精神等工业文化的载体，对于弘扬中华优秀传统文化、社会主义先进文化，培养青少年的家国情怀，具有重要的价值与意义。

工业遗产的形成：工业文明记忆的凝结

工业遗产（Industrial Heritage）这一概念脱胎于工业考古学，后者最初是英国老工业城镇的学者提倡的事业，在英国工业衰退与去工业化的大背景下，具有浓厚的地方怀旧情结。1973年，英国工业考古学会正式成立，在工业革命发源地之一的伯明翰附近建成了铁桥谷博物馆，随后召开的国际会议以“工业遗产”一词取代了工业考古学，工业遗产正式成为一个国际性的文化遗产概念。1978年，国际工业遗产保护委员会（简称TICCIH）创立，成为目前具有权威性的国际工业遗产组织。2003年7月，TICCIH通过了《关于工业遗产的下塔吉尔宪章》，对工业遗产进行了定义，成为工业遗产概念发展史上的里程碑。

2011年11月28日，第17届国际古迹遗址理事会（简称ICOMOS）通过了《国际古迹遗址理事会—国际工业遗产保护委员会联合准则：工业遗产、构筑物、区域和景观的保护》，简称《都柏林准则》（The Dublin Principles）。该准则对工业遗产的定义为：“工业遗产包括遗址、构筑物、复合体、区域和景观，以及相关的机械、物件或档案，作为过去曾经有过或正在进行的工业生产、原材料提取、商品化以及相关能源、运输等基础设施建设过程的证据。工业遗产分为有形遗产和无形遗产的维度，有形遗产包括可移动和不可移动的遗产，无形遗产包括技术工艺知识、工作组织和工人组织，以及复杂的社会和文化传统。”《都柏林准则》对于工业遗产的定义更为丰富和完备，在关注工业建筑物等物质遗存的同时，强调了包含精神文化的非物质层面的工业遗产，分析了物质工业遗产与非物质工业遗产的辩证关系。目前而言，《都柏林准则》对工业遗产的定义最具官方性与权威性，是工业遗产认知与实践的重要基础。该准则的中文版本以中英文对照形式发布于TICCIH网站。

中国接触工业遗产这一概念的时间较晚，直到2002年之后，在学术刊物与媒体上才开始有一些讨论。2006年是中国工业遗产事业发展的一个重要节点。当年4月18日的“国际古遗址日”，中国工业遗产保护论坛发表了《无锡建议——注重经济高速发展时期的工业遗产保护》（简称《无锡建议》），以文物界为主体的学者开始明确提出要重视和保护工业遗产。《无锡建议》对工业遗产的界定与《下塔吉尔宪章》相仿，重点强调了在中国经济高速发展时期，工业遗产受到了各种威胁，包括工业外迁导致城内旧工业区废置、传统工业衰退导致不少企业“关停并转”、未被界定为文物的工业建筑物正急速消失等。因此，《无锡建议》呼吁：1.“提高认识，转变观念，呼吁全社会对工业遗产的广泛关注”；2.“开展工业遗产资源普查，做好评估和认定工作”；3.“将重要工业遗产及时公布为文物保护单位，或登记公布为不可移动文物”；4.“加大宣传教育力度，发挥媒体及公众监督作用”；5.“编制工业遗产保护专项规划，并纳入城市总体规划”；6.“鼓励区别对待、合理利用工业遗产的历史价值”；7.“加强工业遗产的保护研究，借鉴国外工业遗产保护与利用的经验和教训”。时至今日，这些仍然是中国工业遗产保护工作所致力于实现的目标。

工业遗产和传统文化遗产一样，都是人类社会的宝贵财富，既见证了历史的发展，又传承着精神文化与价值观。18世纪中叶发生的工业革命改变了人类历史的进程，工业社会创造了人类历史上前所未有的生产力。然而，工业革命是一个创造性毁灭的进程，工业化加速了人类的创新，但也使工业本身的自我淘汰速度远远高于农业和手工业。可以说，工业遗产是工业创新的某种副产品。从社会角度看，作为工业历史遗留物的工业遗产，是工业文明自我记忆的凝结，是工业社会的一种新的“乡愁”。在工业化的最初阶段，人们的乡愁寄情于在工业社会中不再作为主要活动场域的乡村，而到了工业化自我革命的阶段，人们对工业与城市自身的遗迹产生了怀旧与眷念，这就是工业遗产本质性的起源。因此，工业遗产作为现代社会历史的一部分，是城市文脉的重要构成，是现代人自己创造与留下的文化传统。这也是保护工业遗产的基本依据与出发点。

工业精神与国史叙事：工业遗产的核心价值

工业遗产不只是老厂房与旧机器，而是一种综合的工业化进程的遗留物。工业遗产具有见证工业演变的历史价值、记录技术轨迹的技术价值、凝结社区记忆的社会价值、充当城市地标的景观价值、提供利用空间的经济价值等等。然而，工业遗产最核心的价值，还是其传承优秀工业文化或工业精神的教育价值，其工业遗产教育价值的发挥，也和国家历史的叙事有密切关系。记录工业技术的演变轨迹，对于推动工业技术的进步具有一定的参考价值。工业遗产的技术价值在于，对已有的工业技术及其演变过程进行归档整理，使其成为发展新技术可资利用的参考依据。那些已经丧失原初功能的老工业建筑与旧工业厂区，构成了工业遗产的主体，它们有独特的风貌，可以进行再利用，这使得工业遗产具有一定的景观价值与经济价值。然而，大部分工业建筑在设计之初考虑的是工业生产的实用功能，在审美上缺乏追求，其独特的工业风貌是否具有美学趣味则见仁见智。对它们的再利用，涉及到经营业态改变后新的审美要求，既面临着潜在的高改造成本，又与原有的工业活动无涉，不再存在原有的工业发展价值，利用它一方面要激发新的经济增长点，另一方面，对工业遗产的认定和保护，必须超越其物质遗存，挖掘其内在的工业文化，而这一工业文化的价值就是历史形成的工业精神。

工业发展需要一定的精神动力。英国工业革命的爆发本身就取决于以瓦特、阿克莱特等为代表的、以创新为内核的企业家精神。在英国工业的鼎盛时代，一大批传记作家和科普作家撰写了不同层次的读物，宣扬创新、敬业、勤奋、专注、崇尚科学等有利于工业发展的价值观。因此，工业革命的扩展需要辅之以工业文化氛围的营造。法国的工业革命也大大得益于圣西门倡导的实业精神。

培育工业精神以及营造有利于实体经济发展的社会文化氛围，是一个系统性的文化工程，需要学校教育、图书出版、新闻传媒等各个方面的努力，工业遗产也是其中重要的一环。工业遗产所见证的工业史值得被铭记的最重要理由，就在于它包含了工业企业的艰苦创业与开拓奋进历程，以及企业艰苦奋斗背后的精神源泉。在工业革命的浪潮中，技术不断换代，设备不停淘汰，生产场所也可能迁移，惟有内在的精神力量能够穿越时空得到传承，鼓舞一代又一代人去拓展工业革命的新边疆。各种有形的工业遗产就是无形的工业精神的载体，是激发后人工业精神的可依托之物。

事实上，有一些工业遗产属于“活态遗产”，即老厂房与设备等物质性的工业遗产本身还在发挥着工业生产上的作用，这一类工业遗产更加具有凝聚企业文化和进行工业精神教育的功能。例如，济南二机床集团是一家将大型数控锻压设备成套出口到发达国家汽车厂的企业，该集团虽然不断革新拓展，但依然保留了20世纪30年代至今的老厂房，后者被工信部评为国家工业遗产。济南二机床将最老的厂房设为企业博物馆，其他一些老厂房则在保留原建筑风貌的基础上，进行了内部的技术改造，生产制造出具有前沿技术的产品。置身这些活态工业遗产中，人们将直观地看到企业筚路蓝缕的奋斗历程，感受到创业的艰难，体悟创业与发展的初心，更加容易激起传承发扬的意志与信念。可以说，工业遗产就是学习工业精神的重要课堂。

中国近代工业的诞生与应对资本主义列强的殖民侵略有直接关系。新中国成立后，在中国共产党的领导下，中国工业发扬自力更生精神，锐意创新，由小变大、由大变强，形成了一批与国家历史和民族命运紧密相连的工业遗产。因此，中国的大批工业遗产是工业文化与革命文化、社会主义先进文化相融的产物，是培养家国情怀的教育基地，是开展“四史”教育的重要教材。例如，福州船政工业遗产见证了中国工业化的开端，是近代中国应对千年大变局的创造之举，其精神内涵鼓舞着当代人勇敢面对新的历史大变局。中信重工所继承的洛阳矿山机器厂工业遗产，不仅见证了中国共产党领导中国人民白手起家干工业的奋斗史，也传承着不忘初心的焦裕禄精神。一批深处内陆偏僻地区的核工业遗产、航天航空工业遗产、三线建设工业遗产等，不仅凝聚了老一辈工业人无私奉献的青春，也展示了在封锁状态下中国工业自力更生的不屈精神，在当前形势下更加具有重要的教育意义。改革开放时期形成的工业遗产尽管数量有限且不易用传统文物标准衡量其价值，但作为最能展现改革开放历程与成就的时代遗存，昭示着历史转折的意义，启示着创新、包容、开拓进取的工业精神。因此，中国的工业遗产不仅承载着企业家精神、工匠精神等一般性的工业文化，还是构建国家层面集体记忆的原材料，是学习党史、新中国史、改革开放史、社会主义发展史的宝库。

工业遗产不是价值中立的，这是因为工业发展不是中性的技术演化，而是嵌入国家与社会中的综合性的人类活动，人的立场、价值观与利益会影响到工业演化的路径，进而影响到对工业遗产文化价值的评价。围绕工业遗产的价值争议，最有名的案例或许是日本与韩国之间有关日本明治产业革命遗产群的纠纷。毋庸置疑，日本的明治产业革命遗产群见证了日本乃至亚洲地区的工业革命，具有一定的历史文化价值，但是，该工业遗产也涉及到强制征用韩国等国劳工的历史，是日本帝国主义殖民侵略史的一部分，其对于日本的光荣纪念性恰恰是韩国的惨痛血泪史，这使得韩国对于明治产业革命遗产群申报世界遗产强烈不满。而明治产业革命遗产群申报世界遗产的成功，既说明世界文化遗产的评定本身具有一定主观性，在某种程度上也是政治协调的结果。再如，2012年TICCIH 在中国台湾召开会议通过的《台北宣言》，肯定了殖民地时代工业遗产对于亚洲工业遗产的价值，实际上也具有美化殖民历史的倾向，其背后的政治意味不言而喻。这些事例说明，中国在积极参与国际工业遗产保护事业的同时，一定要认识到相关事业的价值非中立性，建立自己的工业遗产文化价值体系，守住国家利益底线，使保护工业遗产的价值与意义真正得到实现。

工业遗产的利用：创造新的地区经济循环

工业遗产不同于一般的文物或传统文化遗产，在保护的同时，必须妥善加以利用，才能真正将其价值发挥出来。由于工业遗产的物质遗存体量大，维护成本高，维护周期密集，其保护费用等同于再度投资，在不可能完全依靠财政支持的情况下，只能采取以利用促保护的途径。2019年11月，习近平总书记在上海考察时来到杨浦区滨江公共空间杨树浦水厂滨江段，指出滨江的“工业锈带”如今已经变成“生活秀带”，城市归根结底是人民的城市、老百姓的幸福乐园，将“工业锈带”变为“生活秀带”，就是对工业遗产进行保护与利用的过程。

如前所述，工业遗产大致分为两类，一类是本身仍在从事工业活动的活态工业遗产，另一类是退出工业领域而丧失原初功能的工业遗产。活态工业遗产的主体即工业企业，或者仍在利用其遗产要素进行工业生产，或者拥有充裕的资金投入到遗产要素上，其遗产的保护与利用通常问题不大。真正需要从外部获取大量支持的工业遗产，是那些已经退出工业领域的主体，这些主体构成了“工业锈带”。“工业锈带”的形成，意味着该地区原有的经济循环被切断，而其留下的物质遗产，必须设法进入到新的地区经济循环中，否则只能在荒废闲置中不断破损，最终被彻底拆除清空。从保存工业历史和城市文脉的角度说，对“工业锈带”中有价值的工业遗产必须进行保护。将“工业锈带”转变为“生活秀带”，惟有对工业遗产进行利用，发挥其经济价值，才能为保护工业遗产找到资金来源，并聚集社区再生所需的人气，将保护落到实处。

如何结合工业遗产的实际情况，进行空间再利用，积极发展工业旅游等产业，既是工业遗产保护的必由之路，也是创造新的地区经济循环的现实路径。非活态工业遗产的形成，意味着当地的生产要素已经不适合发展工业，但旧的工业建筑和厂区，提供了可以再利用的空间。例如，一些老工业城市“退二进三”，将制造业迁出市区，而在老城区利用原有的工业厂区发展创意产业、餐饮业、娱乐业等服务业。这样既保留了城市的工业记忆，又能使城市经济继续保持活力，还为工业遗产的维护等提供资金，解决了工业遗产保护与地区经济发展之间的矛盾。这样打造的“生活秀带”就是一种新的经济循环。此外，依托工业遗产开展工业旅游、工业研学，既传播了优秀的工业文化，发挥了工业遗产的核心价值，又能刺激地区相关配套产业的发展，在经济与文化之间形成良性的互动。在此基础上，不同地区可因地制宜，发挥本地工业遗产的特色。例如，福建泉州的工业遗产与传统的食品、茶叶、陶瓷等产业有密切关系，当地规划的工业遗产旅游就以海上丝绸之路的茶叶和陶瓷串线，重视弘扬中华优秀传统文化，并打造当地消费品工业的品牌。再如，以湖北黄石为代表的资源型城市，为了应对自然资源枯竭的挑战，利用矿冶业雄奇的地质景观开展工业遗产旅游，为资源型城市的转型开辟了新的路径。

2017年开始，工信部每年开展国家工业遗产的评选。2020年，国家发改委等五部门印发了《推动老工业城市工业遗产保护利用实施方案》。在这些政策的影响下，各地越来越重视工业遗产的保护。但从总体来看，中国对工业遗产的保护和利用工作仍然落后于日本、德国等工业发达国家，后者非常重视以工业遗产为依托发展工业旅游，从而将地区经济发展与工业精神教育融为一体。中国工业遗产保护与利用工作最大的阻力，来自社会对工业遗产及其价值认知的普遍缺乏。因此，保护与利用工业遗产，要做好宣传与普及工作，将工业遗产的利用与劳动教育场景的构建结合起来，真正使工业遗产这一优秀工业文化的载体，发挥其核心价值与应有的文化传承功能。

（编辑  宋斌斌）

2021年1月9日，中信改革发展研究基金会与“中国公司治理50人论坛”联合举办“公司治理与金融监管研讨会”，第十二届全国政协副主席陈元出席会议并做了《努力实现金融企业治理体系和治理能力现代化》的讲话，中信改革发展研究基金会理事长孔丹、中国人民银行原副行长苏宁、中国证监会原纪委书记李小雪、中国保监会原副主席李克穆及多位专家学者参加了研讨会。北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任高明华教授科研团队发布《中国金融业上市公司治理指数报告（2020）》。围绕如何防范金融系统性风险、加强金融企业公司治理、防范中小金融机构大股东操纵，把握金融创新与审慎监管关系、防止垄断和防范资本过度扩张等问题，与会同志畅所欲言，建言献策。

完善国有金融机构法人治理，建立中国特色现代企业制度

我国大型国有金融机构公司治理与高质量发展取得了显著成绩，但是距离权利责任对等、激励约束相容、风险控制严格的现代金融企业还有不小差距。部分金融企业党的建设薄弱，董事会形式化突出、实质性作用弱、未能起到有效制衡作用，监事会监督功能发挥不足。《金融业上市公司治理指数报告（2020）》数据显示，2019年审计委员会全部由独立董事构成的公司比例仅为8%；薪酬委员会和提名委员会中独立董事达到50%的公司分别只有58%和57%，绝大多数公司董事会中，这三个重要委员会构成不合格。复杂叠加的问题导致部分金融公司制衡失效、内部人控制、内幕交易、风险控制、贪污腐败等风险加大。与会领导和专家建议：

一是坚持党对金融企业的集中统一领导。坚决落实以习近平同志为核心的党中央各项决策部署，层层压实管党治党主体责任，确保有关法律法规和党章党纪得到贯彻，现代企业制度落实落细，着力构建作风建设长效机制，坚决杜绝徇私舞弊、设租寻租、利益输送等违纪违法行为。建立规范的董事会和专业委员会，形成股东会、董事会、管理层、监事会有效制衡、各就其位、各自承担，防止公司治理内卷化、形式化，使国有金融企业和国有控股金融企业真正成为守法合规的模范、服务客户的模范、落实民主管理和履行社会责任的模范。

二是完善程序法，提高法律威慑力。目前企业的监管偏重于行政监管，法律的威慑力不够。我国规范主体权利义务和职权责任的实体法相对健全，而保证行使权利职权、履行义务责任的程序法不足。英国公司法有1300条和16个附件，而我国现行的公司法只有218条，监管“牛栏关猫”漏洞多。建议尽快修订《公司法》，研究出台《内幕交易处罚法》、《反欺诈法》等“中国版萨班斯法”，加大对违规欺诈处罚力度，高度重视完善程序法，确保法律有效实施执行。

三是发挥股东会作用，完善法人治理。目前的金融国有资本管理体制下，财政部门主要通过董事会履行出资人权利。在金融企业股东会、董事会、监事会、经营管理层架构中，往往过分强调董事会的作用，对股东会缺乏足够重视。建议高度重视发挥股东会作用，由财政部等出资人机构委派若干名独立、专职的股东代表，组建所出资金融机构的股东会，由股东会对所出资金融机构履行出资人职责，进行个性化管理。股东代表制度要彰显国有资本股东代表人格化特色，淡化级别意识，独立履行股东职责，允许股东代表提出相反意见，强化股东代表的责任意识。要构建完整的责任体系，形成可以向股东代表个人追责的责任体系，落实权责匹配、权责对等、权责统一原则。

加强中小金融机构穿透式监管，维护中小股东权益

目前，我国中小金融机构发展还存在不少问题。比如，部分中小金融机构股权关系不透明，有些股东身份难以穿透，有的通过一致行动人成为隐形大股东，有的互联网金融公司通过协议控制或AB股方式实施内部人控制。普遍存在比较严重的大股东操纵问题，中小投资者决策权、监督权、信息知晓权未能落实。《金融公司治理指数报告》显示，2019年，中小股东提请召开临时股东大会的公司比例仅有1%，中小股东提案的公司比例仅有5%，中小股东累积投票的公司比例仅有25%，而99%的公司并不披露高管薪酬结构及金额。许多中小金融机构股东行为不合规不审慎，有的银行股权质押比例过高，有的通过关联交易损害中小股东权益。与会领导和专家建议：

一是高度重视对股东的“穿透”式监管。要按照穿透原则整治虚假注资、循环注资、隐形股东、违规代持、违规一致行动人，坚决治理大股东不当干预、向大股东输送利益等问题。建立全国统一的金融机构投资人股权管理不良记录，向社会公开一批严重违法违规股东，依法严厉查处。

二是解决维护中小股东权益“最后一公里”难题。目前，维护中小股东权益还存在“镜中花”“水中月”，有法不依落实难问题。建议完善程序法律，把中小股东的提案权、累积投票权、集体诉讼权落到实处。开展落实中小股东权益执法检查，完善程序规定，强化累积投票法律的执行，保障分散的中小股东提名的董事、监事人选有可能进入董事会、监事会，参与公司的经营决策和监督，实现董事会、监事会内部监督。2019年，金融业上市公司股利支付率仅为30%左右的门槛股利，而美国上市公司一般为50%~70%。要制定法律，刚性规制金融上市企业分红制度，通过规制分红真金白银回报中小股东，引导价值投资。

三是严厉约束大股东行为。大股东滥用对公司的控制权意味着公司的不独立，这与独立法人理念严重冲突。要避免大股东或最终控制人对公司过度干预，维护中小股东行使法定权利。要建立大股东交易公允价格说明制度，防止大股东预埋后手，严厉处罚关联交易。要强化自愿性信息披露，树立“能说都要说”的意识，加强对信息欺瞒责任的处罚。

建立党管独立董事制度，加强人才队伍建设

独立董事是公司治理、资本市场的高层次管理人才，是上市公司良好公司治理结构的重要载体，肩负着在董事会监督大股东和经理人、维护中小股东权益的重要责任。但是，包括金融业在内的我国上市公司独立董事长期被称为“花瓶”，存在制度性缺陷。从产生方式看，尚未形成成熟的独立董事市场，独立董事一般都是大股东和管理层的朋友，由董事会、大股东和公司管理层推荐、聘用，独立董事难以代表中小股东利益，监督作用先天不足。从激励约束看，独立董事领取固定津贴，其收入和公司绩效无关，也和其付出程度和风险分担无关，激励显著不足。从履职条件和环境看，许多独董无法获得所需足够的决策信息，难以实质性参与上市公司重要经营决策。研究表明，近年来，上市公司独董每年对董事会决策事项投否决票的只占独董总人数的1%左右，99%的独立董事没有投过反对票，且投过否定票的独董在未来一年内离职的可能性成倍增加，出现独立董事逆淘汰。与会领导和专家建议：

一是要建立党管独立董事制度。习近平总书记在党的十九大上强调要坚持党管人才原则，聚天下英才而用之。独立董事目前还处于党组织领导的空白地带。建议落实党管人才原则，形成独立董事工作整体合力，授权证监会或证券交易所或中国上市公司协会等机构，或成立中国独立董事公会，承担落实党中央的路线方针政策、党管独立董事工作职责，承担独立董事的选聘任免，代表上市公司支付独立董事薪酬。授权机构制定独立董事人才发展战略、落实独立董事重大政策，开展独立董事教育培训，管理独立董事从业资质，建立独立董事人才库，制定独立董事薪酬政策，负责独立董事的业绩考核，进行独立董事的行业监督。

二是要进一步完善独立董事履职环境。建议制定董事行为准则，突出董事会决策一人一票制，股权董事不能强制董事会采纳其意志。按照国际惯例修订董事会制度，独立董事在董事会中应当占半数以上，并依法保证审计委员会全部由独立董事担任，薪酬委员会和提名委员会等关键委员会独立董事占50%以上，并由独立董事担任委员会主席。要避免片面强调董事会的集体责任，清晰明确董事承担个人投票权力和责任，落实独立董事参加董事会决策前的信息获取、信息核实、调研查证权利。

三是要建立和培育独立董事人才市场。建议构建高水平的独立董事市场，广开进贤之路，广纳天下英才，汇聚优秀独立董事人才。要拓宽独立董事人才范围，将律师、会计师、审计师等专业人才以及国企、民企和政府部门退休人才等，纳入独立董事系统，发挥他们的专业能力和作用。制定有关独立董事的政策和法律，探索建立市场化的高层次独立董事人才发现机制、评价机制、信用机制、监督机制，构建公平有序的市场平台，保护独立董事合法的经济利益，发挥好人才市场的纽带作用。

加强信息经济时代反垄断，坚决防止资本无序扩张

中央经济工作会议提出，要强化反垄断和防止资本无序扩张。近年来，我国互联网平台企业快速壮大，在搞活金融的同时，市场垄断、无序扩张、野蛮生长问题日益凸显，限制竞争、赢者通吃、价格歧视、泄露个人隐私、损害消费者权益、风险隐患积累等问题日益严重。资本无序扩张必然会遏制技术创新，形成垄断攫取超额收益，损害消费者利益。据央视2020年3.15晚会公布，金融类APP违规采集个人信息已是一个现象级的问题。监管滞后甚至监管空白问题凸显。与会领导和专家建议：

一是要制定法律把资本“关进笼子里”。事实说明，资本逐利的本性是不会改变的，如果放任资本为追求最大利益而无序发展，其负面作用就会超过正面作用，因此对其进行严密的监督和管控是十分必要的。建议要健全完善法律法规，坚决反对垄断和不正当竞争行为，防止资本肆无忌惮，防范金融系统性风险，更好发挥金融企业动员社会资源和配置社会资源功能，更好维护国家和社会的公共利益。

二是要立法维护数据安全、数据确权、隐私安全。十九届五中全会已经将数据列为与劳动、资本、技术并列的生产要素，数据确权是数据市场化配置及报酬定价的基础性问题，各国法律都还没有准确界定数据财产权益的归属，还是法律空白。建议尽快开展数据权益立法，明确各方数据权益归属，公平合理地利用数据价值。要通过法律防止大型互联网企业非法获取、过度采集、使用企业和个人数据，反对滥用数据垄断优势，健全数字规则，坚守伦理底线，保护公民隐私和信息安全，确保金融创新在审慎监管的前提下进行。

三是要防止资本大鳄掌控舆论。深入研究社交平台和自媒体时代传播特点和规律，制定出台相关法律法规，防止一些互联网平台企业和资本大鳄掌控舆论控制权，建议在大型互联网平台企业探索实施国家特殊管理股制度，享有一票否决权，在企业内部治理和运营机制中嵌入体现国家意志的机制。要防止资本干预政治，防止一些平台公司巨头凌驾于法律之上，防止数字寡头干预公民个人生活和社会组织。  

（编辑  高梁）

我国目前金融开放的主要政策和特点

    2018年以来，我国金融双向对外开放的步伐明显加快。加快构建开放型经济新体制，各项贸易投资自由化、便利化的措施持续出台，跨境资金双向流动的政策环境不断优化。

金融机构开放取得显著成效

    1、2020年6月发布的《外国投资准入特别管理措施（负面清单）》（2020年版），金融业准入的负面清单正式清零。

    2、银行业方面。取消了中资银行和金融资产管理公司的外币单一持股不超过20%、合计持股不超过25%的限制，放宽中外合资银行中方股东限制，取消中方唯一或主要股东必须是金融机构的要求，设立外资法人银行的100亿美元总资产要求、外国银行来华设立分行的200亿美元总资产要求、外资金融机构入股信托公司的10亿美元总资产要求等；取消外资银行开办人民币业务审批，允许外资银行开业时即可经营人民币业务；按照内外资一致原则，同时放宽中资和外资机构投资设立消费金融公司的准入要求等。

    3、证券业方面。提前一年取消证券公司、基金管理公司和期货公司外资股比限制；按照内外资一致原则设置综合类证券公司控股股东的净资产要求；放宽外资银行在华从事证券投资基金托管业务的准入限制；允许外资机构获得银行间债券市场A 类主承销牌照；扩大期货市场开放品种；放开外资私募证券投资基金管理人管理的私募产品参与港股通交易的限制；研究扩大交易所债券市场对外开放，研究制定交易所熊猫债管理办法等。

    4、保险业方面。提前一年取消人身险外资股比限制，将取消境内保险公司合计持有保险资产管理公司的股份不得低于75%的规定；取消外资保险公司准入条件中30年经营年限的要求，取消外国保险经纪公司在华保险经纪业务需满足30年经营年限、总资产不少于2亿美元的要求；允许外国保险集团公司投资设立保险类机构；允许境内外资保险集团公司参照中资保险集团公司资质要求发起设立保险类机构；允许境外金融机构设立、参股养老管理公司等。

    据银保监会统计，2018年以来，共批准外资银行和保险公司来华设立近100家各类机构，包括外资独资或控股的保险公司、证券公司和理财公司等。

资本市场双向开放取得显著进展

    中国资本市场的对外开放，既有“引进来”也有“走出去”。“引进来”主要的制度安排有：QFII（合格境外机构投资者）/RQFII（人民币合格境外机构投资者）、债券通、港股通/深股通、沪伦通、银行间债券市场（CIBM Direct）、QFLP（合格境外有限合伙人）/RQFLP（持有离岸人民币的合格境外有限合伙人）等等。“走出去”的主要制度安排有：QDII（从事境外有价证券投资基金）/RQDII、QDIE（合格境内投资者境外投资）和QDLP等等。

    2020年11月1日起，《合格境外投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》正式施行，QFII和RQFII于2020年5月取消投资额度限制，可自行选择投资币种，再次降低了投资准入门槛，进一步扩大投资范围，增加了包括全国中小企业股份转让系统挂牌证券、私募投资基金、金融期货、商品期货、期权等品种，并允许参与债券回购、证券交易所融资融券、转融通证券出借等交易。

    现在QFII和RQFII基本上拥有了与境内投资者相同的在沪深交易所、股转系统、期货公司等的交易品种，能够全方位地参与多层次资本市场的投资，逐步对其开放的指数期货和期权交易，还赋予了更多的对冲工具。加上2014年开通的陆港通、沪港通、深港通，2017年开通的债券通，2019年开通的沪伦通，至此，境内的证券市场可以说是全方位开放了。

    银行间债券市场。自2016年允许外国投资者参与国内银行间债券市场以来，2020年1月，外汇局下发《关于完善银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》，5月，人行、外汇局发布《境外机构投资者境内证券期货资金管理规定》，进一步便利境外投资者参与我国证券市场。近期人行又推出境外机构投资者境内债券市场征求意见稿，进一步拓宽境外投资者参与境内资本市场的渠道。

    2016年，人民币纳入SDR以来，各国央行需要储备人民币资产。2019年4月，人民币债券纳入彭博巴克莱全球指数。9月，中国政府债券纳入摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数，使得全球被动追踪型资产管理产品对中国债券的投资需求爆发。2019年3月，明晟公司将A股纳入MSCI全球指数中的权重由5%提高到20%。11月，又将A股的增发股纳入MSCI指数。6月，富时罗素将A股纳入其全球指数体系，9月，标普道琼斯将A股纳入其新兴市场全球基准指数。至此，全球三大国际股票指数均已纳入A股。

    目前已有386家境外资产管理公司进入中国债券市场，2019年，境外机构在银行间市场交易量同比增长65.6%。截至2020年9月末，参与境内资本市场的境外机构已经达到3360家，占全部机构投资者16%。2019年末，境外主体使用境内人民币的资产共计6.4万亿元（同比增长30.3%），其中持有境内债券规模2.26万亿元（占比2.3%，同比增长26.7%），持有境内股票市值2.1万亿元（占比3.5%，同比增长82%），存款余额1.2万亿元，贷款8332亿元。

    据人行和外汇局统计，2020年前三季度，外资累计增持境内债券和股票1321亿美元（同比增长47%），其中增持中国银行间债券市场债券7191亿元。

自贸区金融业实施了更加开放的政策

    在经常项下已基本可兑换的基础上，重点是稳步推进人民币可兑换和资本市场对外开放。

上海的金融开放政策：

（1）6月举办的12届陆家嘴论坛会上，央行副行长潘功胜提出“以人民币金融资产为基础建设上海国际金融中心”。上海国际金融中心建设是与人民币国际化互相促进、共同发展的。FT（自由贸易)账户就是从上海启动的。上海的金融开放将体现在：向全球人民币持有者提供充足的人民币金融资产，除了现有的证券等直接融资产品，还将金融信贷资产转化为可交易金融产品；支持人民币作为可自由使用货币，并提供全天候的人民币交易；拥有开放的人民币金融资产交易中心，即开放的各类要素市场，形成人民币资产的定价机制。

    （2）5月发布的《全面推进中国（上海）自由贸易区临港新片区金融开放与创新的若干措施》（50条），主要内容：积极吸引外资设立各类金融机构，实施资金便利收付的跨境金融管理制度，实施高水平的贸易投资自由化便利化措施，提升跨境金融供给能力，依托产业优势促进跨境业务和离岸业务发展等。首家外资控股的资产管理公司已在临港新片区审批通过。

    （3）基于自由FT账户的上海自贸区版的全功能双向本外币跨境资金池，是目前国内政策最开放的跨境资金池，企业入市的门槛最低，境内外资金划转政策最便利。

    （4）上海人行、上海市商委9月发布《关于明确自由贸易账户支持上海发展离岸经贸业务有关事项的通知》，实行白名单制，允许银行为名单内企业通过FT账户开展的离岸经贸业务提供国际结算、贸易融资等跨境金融服务，包括货物转手买卖、离岸加工贸易、服务转手买卖等。

    大湾区的金融开放政策：

    （1）2020年5月，人行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于金融支持粤港澳大湾区的意见》（30条），在传统贸易、贸易新业态、保险业务、资本项目下跨境收支等方面简化外汇兑换、资金划转、外债登记等政策，大力提升自由化便利化程度。

    （2）深圳的金融开放措施主要有：全面推广资本项目和贸易收支便利化试点、跨境人民币结算高水平便利化试点，并将便利化措施从货物贸易推广到服务贸易；推进资本项目改革创新，提升企业跨境投融资便利性；试点个人外汇便利化；加强跨境金融支付基础设施互联互通，推进移动支付和跨境个人见证开户，开展跨境理财通试点。

    （3）深圳市地方金融监管局2020年11月初发布《深圳市外商投资股权投资企业试点办法（征求意见稿）》，在2017年政策的基础上，进一步降低了QFLP的门槛，促进引进外资，扩大投资范围。主要内容：境内私募股权投资基金管理人GP，净资产门槛由5亿元降到5000万元，管理资产门槛由10亿元降到5亿元；外商GP 注册资金门坎仍为200万美元，但认缴由3个月到位20%、两年内全部到位，放松到6 个月到位25%、3年内全部到位；外商投资股权投资企业QFLP注册资本门坎由1500万美元降到600万美元；原来OFLP的投向一直仅限于非上市股权，2020年4月放开允许投资私募股权投资基金和投资企业（基金），此次进一步放开为允许QFLP参与A股上市公司定向增发新股、大宗交易、协议转让等非公开发行和交易的普通股，并且可以作为上市公司原股东参与配股；增设了禁止投资负面清单；新增了外资GP的高管人员可以作为自然人投资者，但合计出资比例不超过20%；将境外投资者LP的范围扩大到在境外定居的中国公民。

    海南自贸港：

    根据《海南自由贸易港建设总体方案》，海南自贸港的政策具有不可复制性、独特性和唯一性，包括六方面的自由便利安排：贸易自由便利、投资自由便利、跨境资金流动自由便利、人员进出自由便利、运输往来自由便利、数据安全有序流动。其金融政策主要有4个方面：（1）高水平开放经常项目和资本项目，便利跨境贸易和投融资的资金流动。具体来说，一是在现有本外币账户和FT账户基础上，构建一套全新的本外币一体化的离岸账户体系，并在离岸账户之间建立资金“电子围栏”；二是在跨境直接投资方面全面落实准入前国民待遇＋负面清单的外商投资管理制度，在推广QFLP的基础上试行QDLP；三是建立新的外债管理体制，实施统一的宏观审慎管理政策；四是扩大海南居民个人用汇自主权。（2）扩大金融业对外开放，加快金融市场的培育。具体来说，一是大幅度降低乃至取消外资金融机构设立的门坎；二是建设允许非居民参与，与国际规则接轨的国际能源、航运、产权、股权等交易市场；（3）强化金融改革与创新，支持重点产业和实体经济的发展，在对外开放方面，拓宽多种形式的产业融资渠道，允许港内企业境外发行股票和债券、开展跨境资产管理、跨境资产转让，放宽外资企业资本金使用范围，鼓励资本金用于境内股权投资。（4）构筑自由贸易港建设的金融风险防控体系。具体来说，一是采取金融模式；二是加强对自贸港跨境资本流动的统计监测和风险预警；三是坚持既积极鼓励又合理规范和监管的原则。

人民币国际化进程明显加快

    据人民银行统计，2020年1-9月，人民币跨境支付总额达到20.83万亿元（2019年全年是19.67万亿元，同比增长35.2%），其中约25%是经常项下，75%是资本项下，包括直接投资、证券市场和跨境融资。证券市场的跨境支付增长很快。

    据SWIFT统计，人民币已经成为全球第五大支付货币（在全球支付占比1.97%），全球第三大贸易融资货币（占比1.91%），全球第五大储备货币。截至2020年二季度，各国持有人民币储备约折合2300亿美元。在全球外汇储备中占比2.05%。到2020年9月末，境外主体持有各类人民币金融资产已达7.9万亿元，同比增长38.8%。

    截至2019年年末，人民银行和39个国家和地区的央行签署了双边货币互换协议，总金额超过3.7万亿美元。

外汇市场开放稳步推进

    到2020年9月末，已经有47家境外央行类机构、22家境外人民币业务清算行、45家人民币购销业务境外参与行加入和参与了（境内）银行间外汇市场。

    2019年，国内外汇市场上的人民币对外交易量达到29.1万亿美元，国际清算机构统计，人民币已成为全球外汇市场的第八大交易货币。

    境外机构投资者可以利用境内人民币外汇衍生品对冲的外汇风险敞口，配合债券通、QFII等资本市场开放政策，满足跨境双向投融资项下产生的外汇风险对冲需求，便利境外交易主体汇率风险管理，实现外汇市场和资本市场的协调发展。

我国扩大金融开放的必要性

    1.是人民币国际化与金融业走向世界的需要。中国是世界第二大经济体，人民币国际化进入关键阶段，随着“一带一路”合作倡议的稳步推进，开放中国金融将成为人民币国际化的必要条件，也是中国金融业走出去，外资金融业走进来双赢局面的必要前提。

    2.是构建多元化金融体系、分散金融风险的需要。一方面，扩大开放可以使外资金融机构进入中国市场，有助于促进良性竞争，拓展金融服务渠道，提升金融稳定性；另一方面，国际上历次金融危机的经验均表明，金融风险越集中则杀伤力越大，越分散则越容易化解，而扩大开放是分散金融风险的一种重要方式。

    3.是更好服务实体经济的需要。外资金融机构在治理结构、信贷管理、风险定价等方面的优势可对中资机构起到良好的示范作用，促进国内金融机构回归服务实体经济的本源，促进经济结构进一步优化。

    4.是完善我国金融监管体系的需要。外资金融结构现代化的管理以及优良的服务手段和高效的经营方式都有利于国内银行借鉴，既有利于形成统一规范、客观公正的金融业监管体系，改善金融机构经营环境，也可以进一步坚定世界各国对中国经济和货币的信心。

我国金融开放中面临的主要风险和冲击

    目前的金融对外开放尚未对国内金融市场形成明显冲击，前三季度我国跨境资金流动保持平稳运行，外汇市场供求延续了基本平衡态势，人民币汇率和外汇储备稳中有升。

    但是国际经验表明，金融跨境业务涉及不同的市场环境、不同的法律政策，扩大金融开放也会对我国金融市场造成冲击，带来新的金融风险。

    1.外资规模和在国内金融业占比的迅速提升，会加剧行业竞争压力，包括对于中小微金融机构的业务和客户层面的竞争、对中小金融机构的收购与兼并等，这些都可能会给我国本土金融机构与现有金融体系造成冲击。

    2.跨境投资资金进出量将大幅度增加，可能给金融市场的安全稳定带来一定的冲击。

    3.造成金融人才的流失。外资金融机构凭借其先进的经营规模、优越的工作条件、优厚的待遇以及诱人的出国培训机会等，吸引大量国内金融界的优秀人才，进而导致本土机构人才流失，甚至影响中资金融机构的相对竞争地位。

    4.国内金融机构面临金融制裁（包括初级制裁和次级制裁）的风险加大。一是直接面临制裁，在美、涉美元资产账户被冻结，限制美国金融机构提供金融服务，被禁止使用美元清算系统，被禁止参与美国政府债券交易，迫使SWIFT组织停止提供报文服务，对高管实施制裁等。二是面临巨额罚款。

    5.商业银行更容易受到国际金融市场要素变动（特别是利率波动）的影响，可能对银行外汇业务流动性管理、利率风险管理、信用风险管理等方面形成冲击，对银行和外汇业务资产负债管理能力和盈利能力提出更高要求。要求银行加强外汇业务人才队伍建设，提升外汇业务经营能力，加强前瞻性分析，提高资产负债管理水平，拓展新的业务领域。

    6.对我国的金融监管与调控提出了更高的要求。在金融市场开放程度较高的情况下，一国汇率和利率变化所产生的效应，可能会被相应的资本流动效应所抵消，这便加大了金融调控的难度，从而对监管机构与政策制定机构提出新的要求。

防范风险和冲击的宏观监管对策

   1.不断完善外汇市场“宏观审慎＋微观监管”二位一体的管理框架。要完善风险防控体系，加强金融风险监测基础设施的建设，加强对跨境资本流动的监测、分析和预警，严防跨境资本异动对中国经济金融稳定带来的冲击，要加快构建可查询、可预警、可追踪的跨境流动监测预警和评估体系，以及构建宏观审慎管理体系，注意防控短期投机资金大进大出，建立本外币一体化的跨境资金流动的宏观审慎评估机制；在放开市场准入的同时，要注意提升审慎监管和外资安全审查机制在维护金融安全和国家安全中的重要作用；完善信心共享机制和监管协调机制；支持公平开放的全球金融市场建设；主动参与国际宏观政策协调，发挥全球及区域金融治理机制的积极影响。

    2.探索建立数据安全自由有序流动的规则。一是对于跨境数据传输制定专门的管理细则；二是明确金融业的关键信息基础设施范围，并探索改善监管方式；三是参考全球金融市场协会的相关标准，探索建立我国的网络安全检查和渗透测试标准。

    3.加强外汇市场的风险防控体系建设：一是优化基础设施建设，保障外汇市场运行效率；二是完善市场监管，加强交易、清算等基础设施监管；三是强化行业自律机制建设，约束市场不当行为；四是加强预期管理，建立预警机制，抑制市场主体的顺周期行为。

    4.深入推进金融开放创新，以深化改革来防控风险。很多金融风险的产生，客观上有监管不足的因素，也有金融市场发展滞后、市场交易规则不健全、对内对外开放不充分等深层次的体制机制因素。因此，应坚定不移地推进金融对外开放和金融创新，进一步完善细则。

    5.依托人民币国际化推进金融开放。从发展中国家的金融开放的历史来看，基本上都是基于美元等外币的金融开放，其结果基本没有成功的，因为货币兑换的汇率波动会对该国的金融体系形成巨大冲击。而以本币（人民币）为基础的金融开放可以避免这种冲击，风险小于依托外币的金融开放。

    6.尽快建立和完善“不可靠实体清单”制度，有效维护国家利益。我国在积极应对以美国为首的西方国家对中国和中国企业的遏制和打压的同时，通过我国的黑名单制度，反制外国单边制裁，维护中国企业、个人的合法权益，维护国家主权安全，维护公平自由的国际经贸秩序。2020年9月19日，商务部公布了《不可靠实体清单规定》，并于公布之日起实施。同时《出口管制法》也于12月1日开始实施。下一步，应该尽快完善这些制度和法规的可操作性，并完善相关立法，完善该制度和其他规则的协同作用。

       （编辑  季节）

金融开放包括三个方面的进程：一是金融机构的开放，即一国对他国或地区金融机构以合资、独资或并购等方式从事银行、证券、保险等金融服务的准入及行为活动的管制程度，以及对该国金融机构在境外从事相关金融服务的开放程度 ；二是金融市场开放，即一国与国际金融市场的互融互通，境外资金进入国内金融市场、境内资金在国际市场配置状况；三是货币的开放与国际化，即本币与外币之间的自由兑换与流通程度。

我国金融开放历程

对照观察我国金融开放的历程，可以分为以下几个阶段：

1.1978年-1992年的探索期，开始探索允许外资在中国设立相关金融机构，尚未涉及金融市场和外汇制度。

主要的标志性事件包括：一是1979年12月，日本输出入银行在北京设立试点性的代表处；二是1980年，深圳经济特区成立为吸引外资提供了一个前沿性的实验平台；三是1983年1月，中国人民银行颁布了《侨资、外资金融机构在中国设立常驻代表机构的管理办法》，解决了外资金融机构入市无据可依及权益保护问题；四是1988年4月，《中外合作经营企业法》通过；五是1992年，美国友邦保险公司在上海成立分公司，为第一家在我国获准从事保险业务的外资金融机构。

2.1992年-2001年的持续期，除了金融机构准入方面之外，开始触及金融市场开放和汇率制度改革

1993年通过的《关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确了以下思想：坚定不移地实行对外开放政策，加快对外开放步伐，充分利用国际国内两个市场、两种资源，优化资源配置；实行全方位开放；积极引进外来资金、技术、人才和管理经验。同年通过的《关于金融体制改革的决定》规定，建立统一开放、有序竞争、严格管理的金融市场。上述两个决定在经过前期探索之后，为我国金融开放定调并进行顶层设计和安排。

在政策的指引下，该阶段有以下标志性事件：一是1992年为吸引外汇资金，上交所设立B股市场；二是1994年人民币官方汇率和外汇调剂价格正式并轨，我国开始实行以单一、浮动管理、以市场供求为导向的汇率制度；三是1996年7月，我国人民币经常项目实现完全兑换；四是2000年至2001年，先后对《中外合作经营企业法》、《外资企业法》、《中外合资经营企业法》进行修订，取消了境内优先采购、外汇收支平衡、出口实绩等针对外商投资企业的特殊要求。

3.2001年-2017年的加速期，金融机构在股权比例管制下加速开放，金融市场开放深化，人民币国际化启动并加速。

2001年12月，我国正式加入世贸组织。根据世界贸易组织有关协议，我国在银行、证券、保险等金融行业都有明确的开放承诺。我国金融开放也逐步走向制度化、规范化。银行业领域中，2006年国务院出台《外资银行管理条例》并在2014年进行了修订；证券业方面，2002年证监会出台了《外资参股证券公司设立规则》并在2007、2012年做了两次修订；保险业方面，国务院于2001年出台了《外资保险公司管理条例》并在2013、2016年进行了修订。与此同时，海外资本也加速以投资入股的形式进入银行、证券、保险等领域。据不完全统计，截至目前，外资在银行、保险、证券、信托、基金领域控股（或者参股）的企业数量分别为48家、15家、44家和8家，大多数都是在此期间设立的。

该阶段的主要标志性事件还包括：一是2004年-2006年，中国银行等四大国有商业银行实现了股份制与国内外上市，并先后引进了海外战略投资者；二是2009年7月，六部门发布跨境贸易人民币结算试点管理办法，我国跨境贸易人民币结算试点正式启动；三是2015年取消存款利率的上限管制，利率市场化；四是外汇治理成效显著，以2015年“8.11汇改”为基础，以2016年2月引入“货币篮子”为参照，以2017年引入“逆周期因子”为调节，我国形成了时下“收盘价+篮子货币汇率波动+逆周期因子”的人民币汇率中间价调控机制；五是2016年10月，人民币正式被纳入特别提款权一篮子货币；六是资本市场进一步互联互通，以2002年QFII（合格境外机构投资者）、2006年QDII（合格境内投资者）及2013年RQFII（人民币合格境外投资者）为基础，2014年11月、2016年12月沪港通与深港通正式上线。

4.2018年以来的新一轮金融开放。

2018年以来，我国在金融开放上步子迈得更大，外资国民待遇得到进一步的保障。相关举措陆续落地 ：一是放开外资持股比例限制，取消外资入股中资银行、金融资产公司、证券公司、基金管理公司、期货公司等的股权比例限制，其中证券公司、基金管理公司、期货公司将于 3 年后不再设限 ；二是放宽设立机构限制，允许外资银行同时设立分行和子行 ；三是扩大外资金融机构经营范围，允许外资银行从事政府债券承销业务，取消外资银行申请人民币业务前需有开业满 1年的条件，将外国银行分行可以吸收的中国境内公民的单笔存款门槛由 100 万元降至 50 万元，允许符合条件的外国投资者来华经营保险代理业务和保险公估业务 ；四是简化外资审批流程，取消外资银行在开办政府债券承销、财务顾问、代客境外理财及托管、证券投资基金托管、被清算后提取生息资产等业务审批要求，简化支行审批、发行资本补充工具、高管资格审核等审批流程。

此阶段的主要标志性事件还包括：一是2018年3月中国原油期货在上海国际能源交易中心正式挂牌上市，这表明中国石油人民币计价体系的确立及中国原油价格基准的国际参考性；二是2018年4月通过《关于支持海南全面深化改革开放的意见》，支持海南岛建设自由贸易实验区；三是2019年3月《外商投资法》通过，原《中外合资经营企业法》《外资企业法》及《中外合作经营企业法》完成其使命退出历史舞台；四是2020年5月央行、外管局发布《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》，取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）境内证券投资额度管理要求。

我国金融开放的深度和开放效果

有关国际组织2017年对我国金融开放的总体评价一般。其评价有些部分不一定公允，依照我国2018年以来的金融开放举措和情况，其中衡量内容中相当一部分已经予以解决。改革开放40多年来，我国在金融机构、金融市场和货币开放与国际化方面，基本上是按照“以我为主”的方式，稳健推进开放的进程。

我们从金融机构准入、金融市场开放以及人民币国际化来分析我国金融开放的程度，同时从双向开放的角度，对我国金融机构“走出去”的情况进行了分析。

大型跨国金融集团已完成在中国布局，但资产和业务规模均较小

从金融机构准入方面来看，我国金融业已达到比较高的开放程度，金融机构准入全面放开，2019年，国务院修订《外资银行管理条例》《外资保险公司管理条例》以及证监会2020年修订《外商投资证券公司管理办法》，设立的主要条件基本已和内资银行保持一致。在业务方面，目前外资银行仅在吸收单笔50万元以下的定期存款仍有限制（2019年修订的《外资银行管理条例》规定其可吸收单笔50万元以上的定期存款），其他主要业务已经放开。在证券业方面，目前外资持股的证券公司大部分都已获得证券业务的主要资格。从保险业来看，此前财险公司的外资持股比例及经营范围已完全放开。

尽管各项准入政策在逐步放开，但截至目前，外资金融机构业务占比并不大。从能够获得的统计数据看：

银行业方面，2007年外资银行在我国银行业总资产的占比达到最高值2.36%，在2008年金融危机之后，该占比逐年下降，到2017年仅有1.29%。2020年6月4日，银保监会表示，2018年以来,银保监会共批准外资银行和保险公司来华设立80多家各类机构，应该与2017年的数据相差不大。以债券托管业务为例，截至2020年一季度，外资银行的中国债券托管量为69.6亿元，同期商业银行总托管量为16593.01亿元，占比极低。

保险业中，外资保险公司的资产占保险行业总资产的比例逐年提升，但提升缓慢，截至2019年，该比例仅为6.61%；从保费数据看，合资及外资保险公司寿险保费与中资保险公司寿险保费收入相比，只有中资保险公司保费收入的1/10，而财产保险的该数据仅有不到2.5%。

证券业中，2018年之前，外资券商不到10家，都是和境内券商合资，主要限于通过投行牌照开展投行业务，如高盛高华、瑞信方正、中德证券等；2018年以来，已有8家外资控股证券公司获批，但基本均处于起步阶段，其在证券行业中占比非常小。投资银行业务是外资机构跨境业务中较有优势的业务，但在境内股权及债权承销金额占比均较低；截至2020年上半年，62家券商股权承销金额合计6585.02亿元，而摩根士丹利华鑫、东亚前海证券等外资控股券商，2020年上半年股权承销数据为零。

尽管数量和资产规模占比仍较小，但截至目前，随着2020年最新的渣打银行向证监会申请设立券商牌照，国外大型跨国金融集团成在境内银行、证券、保险等主要金融业务的布局已基本完成。

我国大多数金融资产已向海外投资者开放

从资本市场的情况来看，目前境外投资者可以通过QFII、RQFII、沪股通、深股通以及设立的相关外资私募基金投资我国沪深交易所股票。截至2020年10月底，外资持有A股股票市值达到2.3万亿元，占同期A股总市值的比重为3.75%，占自由流通市值的比例为7.32%。其中最主要的是陆股通的持股，持股金额超过2万亿元，QFII和RQFII持股也超过2000亿元。从银行间市场看，根据中国外汇交易中心的数据显示，2020年前三季度，境外机构在银行间市场共成交33.2万亿元，同比增长88%。

人民币国际化进展

根据央行2020年8月公布的《2020年人民币国际化报告》，2019 年，人民币跨境使用逆势快速增长，全年银行代客人民币跨境收付金额合计 19.67 万亿元，同比增长 24.1%，在2018年高速增长的基础上继续保持快速增长， 收付金额创历史新高。人民币跨境收支总体平衡，净流入 3 606 亿元。人民币在国际货币基金组织成员国持有储备资产的币种构成中排名第五，市场份额为 1.95%， 较 2016 年人民币刚加入SDR 篮子时提升了 0.88 个百分点；人民币在全球外汇交易中的市场份额为 4.3%，较 2016 年提高了 0.3 个百分点。

但人民币的地位并不稳固，根据2020年的统计，人民币在主要国际支付货币中的排名在第五、六名之间徘徊，市场份额也在1.65%-2.11%之间波动，截至2020年10月，人民币市场份额从9月份的1.97%下降到1.66%（推测可能和10月份人民币加速升值有关）。

关于我国金融机构“走出去”的情况

相对而言，我国金融机构“走出去”的情况和效果要弱于“引进来”，进展相对缓慢。

从境外机构设立情况看，中国银行、工商银行、建设银行和农业银行 2019年末覆盖的国家和地区数量分别是 61、48、30和 10个，远低于国际领先同业的全球布局。近年来，全球金融监管环境趋严，监管新规不断出台，为中资银行海外经营带来较大的监管压力。尤其是在反洗钱方面，中资银行的海外合规成本大幅提高，近年来，一些机构因反洗钱问题在海外市场受到当地监管部门的调查及巨额罚款。

我国非银行金融机构的国际化发展水平更低。以证券业为例，目前大部分中资证券公司主要依赖其香港子公司开展海外业务，对香港以外的海外地区业务尚处于开发阶段，且主要通过与国外机构合作方式。目前大部分中资证券公司的海外业务收入以通道业务为主，经纪、融资、自营业务收入占比超过75%，而承销、保荐、再融资、并购重组、资产管理等业务占比较低。我国证券公司香港子公司经营情况整体较差，且面对香港复杂的环境以及2020年海外疫情的冲击，暴露出风险管理和合规管理能力的弱点，如兴业、方正、东海、广发、国信等证券公司香港公司都出现了巨额亏损或者其他风险事件。

金融开放可能对我国产生的冲击

放开金融机构准入对境内金融机构的短期冲击相对有限

从目前情况看，本轮开放涉及外资金融进入中国证券行业的力度较大，但根据目前的申请和审批情况，涉及的资金规模有限，短期对金融市场存量结构方面冲击有限，力度相对可控。目前开放管理措施主要目的在于提高外资和中国金融市场的协同性，使得外资从单纯地享受中国金融领域发展的财务红利，转为分享中国金融市场的行业发展红利，提升行业整体综合服务能力。

总体来看，银行业、保险业对本轮金融开放的影响相对比较乐观，认为基于此前银行、保险行业开放程度以及目前的整体竞争格局，本轮金融开放对国内银行、保险金融机构的影响比较有限。

但基于目前分业经营的情况，我国证券公司整体规模较小，整个证券行业的资产规模、盈利水平合计也就相当于一家中大型商业银行的水平，整体抗风险能力和市场竞争能力相对较弱。在本轮开放中，境外大型跨国金融机构纷纷设立证券公司，基于其先进的业务能力和风险管理能力，可能对证券行业的冲击较大。但目前申请设立的证券公司整体资产规模有限，整体可控但不能盲目乐观，不能轻视国际金融力量对我国金融市场可能带来的巨大影响。

外资进入导致跨境资本流动频繁和加剧，要防范流动性风险

在金融对外开放中，资本账户过快开放会导致短期跨境资本大规模流动，人民币汇率未完全市场化，金融监管仍不成熟，市场抗风险能力较弱，从而加剧整个金融体系的脆弱性，增加国内经济的不确定性，造成资产价格扭曲和资本市场的不稳定。

以股票市场为例，我国股票市场成熟度不高，以散户投资者为主，在此背景下，陆股通开通之后境外资金的快进快出，已经对沪深交易所股票市场产生了不小的影响。尽管目前陆股通持有A股上市公司的比重仅占3.36%，目前A股每日的沪股通、深股通资金额度使用比例也很有限，2020年8月以来，最大的使用比例不到25%，绝大多数的交易日使用比例低于5%。但由于其导向性作用，对A股市场的走势产生的影响远超过其额度比例。尤其是，后续如果境外机构交易额度不断加大，其额度尚有很大的空间可以使用，假如有快进快出的“热钱”大量参与，将对我国A股市场造成不稳定因素。尤其是目前A股股票质押接近4.5万亿的规模（两融的规模尽管更大，基于其资金主要留在股票市场内，加之股票可变现性好，导致系统性风险以及波及实体经济的风险相对可控，但要注意预防热钱快进快出引发的“踩踏效应”），A股市场的大幅下跌很有可能传导至实体经济。房地产市场、债券市场的情况也大致如此。

几点初步的意见和建议

1. 充分利用目前的窗口期，不断提高我国金融机构的竞争力，重点关注证券行业的竞争力提升。这一轮的金融开放，更加关注的是证券行业及资本市场。我国证券行业尽管在2003年综合治理之后有了较大的发展，但整体发展水平、资产实力、业务能力以及风险管理，与商业银行、大型保险机构相比仍然有较大的差距，尤其是处于分业经营背景下，我国证券公司与混业经营背景下大型跨国金融机构在资本补充能力方面具有明显的劣势。为此，建议通过鼓励并购重组、自我提升、创新发展等方式，尽快提升证券行业的竞争力。

2. 通过提高上市公司质量、提高资本市场机构化水平、尽快推动注册制全面铺开增加优质上市公司供给等，增强资本市场的成熟度和应对冲击的能力。自2019年至今已经不断出台了相关政策，政策执行效果尚有待观察。

3. 从国家金融安全角度建立相关安全审查机制。我国《国家安全法》第二十条已经将金融安全纳入国家安全的范畴，规定：“国家健全金融宏观审慎管理和金融风险防范、处置机制，加强金融基础设施和基础能力建设，防范和化解系统性、区域性金融风险，防范和抵御外部金融风险的冲击。”建议从多角度考虑建立涉及金融安全的审查机制，一是建立反垄断审查机制。我国对除银行外的证券、保险业及其他金融行业实行全面开放，取消了股权及开设资金的限制。要达到保障金融安全的目的，要充分运用《反垄断法》的相关规定，针对外资滥用市场支配地位和经营者集中启动反垄断审查，审查范围包括进入环节和并购环节。二是建立对外资并购系统重要性金融机构进行专门的安全审查机制。

4. 强化金融消费者合法权益的保护。我国金融业开放后，允许外资金融机构在我国境内从事金融业务，外资全资、控股的金融机构将直接面对我国的金融消费者，并合法获取客户信息。建议要强化金融消费者保护的理念和要求，将目前分散于央行、银保监会、证监会的金融消费者保护要求，提高到《消费者权益保护法》的法律高度；二是对于国家及个人相关信息进一步加强保护，可参考国外特别是美国金融安全审查的做法，建立用户信息安全的“防护墙”，保障国家及个人有关信息不为外资机构获取、使用及保存。

5. 培养和储备国际化的金融人才，尤其是合规管理与风险管理方面的人才。金融开放本身能够让境内的金融风险外溢，缓释境内的金融风险，金融机构应当配合国家战略，为相关企业提供优质的金融服务。考虑到近期我国金融机构“走出去”面临的各种风险和问题，建议加大跨境金融人才尤其是风险管理、合规管理人才方面的培养和储备。

   （编辑  季节）

我国金融业对外开放的现状

    近几年我国金融业的开放程度不断提升，股权控制、机构准入、业务范围都不断扩大，对外资基本上实现了国民待遇。

    银行保险业：2020年一季度末，外资银行在华共设立了41家外资法人银行、115家外国银行分行和149家代表处，营业性机构总数975家。外资银行总资产3.58万亿元，增速较2018年末增长7.2%，占银行业总资产的比例为1.18%。境外保险机构在我国设立了64家外资保险机构、124家代表处和18家保险专业中介机构，外资保险公司总资产1.46万亿元，较2018末增长25.9%。

    证券机构：摩根大通（中国）、高盛高华、大和证券、星展证券等8家外资控股券商获批。

    股票市场：2020年6月末，外资持有境内股票市值2.46万亿元，外资持股占A股流通市值的比例达4.72%，创历史新高。北上资金持股金额合计1.71万亿元，较去年末增长约20%；QFII机构持有A股市值约7500亿元，较去年末增长约14%。

    债券市场：2020年6月末，中国债券市场存量规模为112万亿元，外资机构持有的债券规模占比3.14%（外资持有国债比例为8.9%）。2020年9月，境外机构连续22个月增持中国债券，持有规模持续攀升。

    对外开放是我国基本国策，金融业开放是对外开放重要组成部分。当前，推动高质量开放已成为金融业高质量发展、金融供给侧改革的重要一环。金融业高质量开放有哪些要素、如何推动金融业高质量开放，是一个值得深入探讨的问题。

金融业高质量开放需要考虑的因素

    下一步该怎么样进一步推动金融开放，应从几个角度看。

    1.开放的目的是补我国金融短板。

2019年，我国金融业增加值占GDP比例达7.8%。同期，美国为7.4%、英国为7.3%、日本为4.1%、德国为3.7%。从金融业对经济增长的贡献来看，我国金融业增加值占GDP的比值并不低。同期，我国银行业资产/GDP达303%，在全球处于较高水平。引入外资的主要目的并不是大幅提升金融总量和外资机构占比，而是补足金融短板。

    金融开放不一定能实现效率的提升，反而可能造成风险。从全球范围看，外资银行占比较高地区的金融运作效率并不高；相反，在一些外资银行占比相对不高且稳定的地区，金融业的整体功能发挥稳定、运作效率较高。美国和德国银行体系就是典型案例。

主要发达国家的外资金融占本国资产比重，在20%以内比较合适（美、德都是这个水平）。发展中国家占比高。

德国和美国外资金融占本国资产比重

案例1：德国。德国的外资银行以法人机构为主，拥有全能银行牌照。在银行体系充分竞争环境下，外资银行聚焦批发资金和高端业务领域：一方面，向德国外资企业提供传统一体化金融服务，主要由外资分行完成；另一方面，重点挖掘资本市场、投资银行、咨询顾问、资产管理等高端业务，主要由外资法人机构完成。外资银行功能发挥平稳，对德国银行业形成了重要功能补充。

案例2：美国。美国的外资分行大多分布在纽约，主要服务本国和全球跨国公司客户，部分分行承担美元清算职能，贸易融资、美元清算和结算规模较大。外资子行大多通过并购发展壮大，业务覆盖范围较广，服务对象既包括本国在美客户，也有大量美国本土客户。美国大型外资子行大多成立了金融控股或间接控股公司，综合化程度较高。外资银行对美国经济发展发挥了重要作用，主要体现在为本国与美国双边贸易提供融资、结算和清算服务，拉动双边贸易；为跨国大型企业、美国本土企业和个人提供一体化金融服务。但外资银行无法取代美国本土银行，其在美国银行体系一直发挥着重要补充作用。

外资银行在特定业务领域具有较强竞争力。现金管理是外资银行优势业务，花旗银行（中国）的现金管理能力很强。跨境业务是外资银行重要优势，汇丰、花旗、摩根在跨境购贷款业务上占有绝对优势；在高端客户财富管理方面，汇丰银行（中国）实现了全球单一账户管理，极大提升了向高端客户提供全球金融服务的能力。在海外投资方面，外资银行投向限制较少，产品设计丰富，如星展银行提供了权益类或期权类定制产品，花旗和汇丰的外币产品品种更加多元化。在金融产品交易方面，外资银行在衍生品交易报价上具有明显优势。

    高质量金融开放的目的在于，结合外资银行机构的优势和偏好，补足我国金融体系存在的短板，而不是盲目扩大金融机构数量，继续加剧日益严峻的金融业竞争形势。同时，需要金融机构具备调动全球资金的能力，和外资金融机构之间形成互补，支持我开放型经济的发展、“一带一路”倡议的推进。

    我国金融机构对跨国客户、复杂产品、绿色金融，全球资金的动员能力存在不足，与外资金融机构可以形成互补关系。

2.遵循对等原则。

（1）“引进来”与“走出去” 对等。对外开放最终要实现双向开放，中外双方是协调的开放关系。高质量金融开放要实现“引进来”与“走出去” 对等。既要外资机构“引进来”，也要中资机构“走出去”。“走出去”要考虑资金及竞争实力；“引进来”也要考虑市场竞争及结构状况。

德国银行业遵循“走出去”和“引进来”平衡

    德国银行体系以本土机构为主，银行业务重点围绕本国经济。本世纪以来，商业银行和州立储蓄银行“疯狂”扩张海外资产，业务重心由国内移至海外市场，德国海外资产占比与外资银行资产占比差值在危机前达到历史最高值。受次贷危机影响，商业银行和州立储蓄银行已不能支撑海外业务扩张的步伐，业务重心回归本土，德国银行业“走出去”和“引进来”的步伐趋于平衡。

英国银行业遵循“走出去”和“引进来”平衡

    英国银行体系国际化程度较高，外资银行在当地市场占据重要份额。伦敦是全球金融中心，长期以来吸引了大量金融机构入驻，英国银行体系外资银行占比高达50%。与较高外资银行占比相对应的是，英国银行业海外资产占比较高，汇丰、渣打、苏格兰皇家、巴克莱都是国际化程度较高的银行，这些机构海外资产占比也达到50%。

这些年，外资银行在中国取得了稳步发展， “引进来”不足的原因，主要归因于外资银行战略选择。一方面，外资银行大多历经百年沉淀，形成了根深蒂固的风险文化，对特定行业的授信政策非常审慎，如房地产、地方政府融资平台以及产能过剩行业。另一方面，外资银行认为业务的可持续性是决定做与否的重要因素，曾经盛行的同业、理财和表外业务虽然能带来可观的短期收益，但这些业务的合规风险较大，长期不可持续，对这些业务均未涉足。而以上业务恰恰是危机以来中国银行业大量布局的资产类型。

    （2）监管规则对等。监管规则对开放的效果将产生重大影响。事实上，发达经济体在金融开放过程中都遵循监管规则对等原则，即根据本国金融机构在东道国面临的监管环境给予东道国金融机构相应的监管要求：对于给予本国金融机构相对优厚的监管环境的东道国金融机构实施相对友好的监管环境；而对于给予本国金融机构相对苛刻监管环境的东道国机构实行相对苛刻的法律监管规则。

    我国对外国的机构开放，理应有权享受在外国市场上同样的开放条件（规则），但目前不是这样的情况。

    目前外资银行资产在中国银行业资产值占1.3%，我国海外资产占整个银行业资产7%-8%，但其中很大部分在香港、澳门，把港澳排除，约占2%-3%。中国银行机构的海外业务，基本是服务中国的客户，机构的扩张是以设点为主（而不是控股），除自身的经营收益外，财务投资占比数很少。

外资银行的海外全球资产占其母国资产的比例是7%-8%。原因：

它重视风险管控，对特定行业的授信非常审慎，基本不做中国的房地产贷款、不做政府融资平台贷款；外资很少参与同业业务-理财/表外业务。

    美欧日等外资金融机构在中国的资产占比和盈利的情况：

    外资机构多涉及中国客户的业务，但其盈利不反映在中国机构的资产负债表上，表面看它的利润不太高；很多外资机构持有中国中小银行股权，考察外资机构在中国的资产占比，应该把控股权、这部分投资所获收益，都要算进去，才能真实看待外资银行机构在中国的实际发展状况。

欧盟针对美国EPS监管采取IPU政策

    2014年，美联储针对外资银行提出强化审慎监管标准（EPS）, 对在美资产超过500亿美元的外资法人机构要求设立金融控股公司或间接持股公司（从分行转为控股子公司会提高资本要求。欧盟2016年也拿出对等措施，提出要设立IPO，要实现监管措施的对等调整。日本、中国没有对美国设立同样的监管要求。欧盟要求中资、日资机构也要设立IPO的控股机构）。  FHC或IHC在资本、流动性、接受监管检查的频次、恢复与处置计划设计更新时间、压力测试要求等方面都面临更为严格的要求。欧洲银行体系是受EPS监管政策影响最大的，多家机构监管成本显著提高。

    EPS推出不久后，2016年欧盟在修改CRR4过程中，提出针对EPS中IHC监管要求的IPU监管要求。IPU是指中间控股母公司。IPU设立的资产准入要求要明显低于IHC,意味着监管要求更为严格。EPS的设立给欧洲大型银行造成了较大的监管压力。可以预见的是，IPU如果设立其将对欧洲地区的美资银行带来一定的监管成本。

    日本和中国监管机构对于实施IPU政策的反馈。IPU政策不仅美资银行要满足，日资和中资银行也要满足。两国监管机构认为，本国并未对欧盟外资银行实施类似的监管政策，欧盟采取类似的监管措施违背了对等原则，并以该理由向EBA去函。目前，EBA尚未对两国监管机构的诉求进行反馈。

部分国家金融对外开放度不高

印度对外资银行监管较严，印度央行要求外资银行“一行一址”，开设新网点审批难，银行贷款构成中，40%必须发放在钢铁、农业等印度的“优先产业”中；单一贷款风险敞口不得超过注册资本金的15%；集团客户不得超过40%。

在中国金融业对外开放不断提速的同时，我国金融机构在海外市场并没有享受到同等待遇。推动金融开放不仅仅是我国对世界的承诺，更是为中资机构争取相应便利监管环境的重要筹码。

    2008-2017年，中资银行机构在美国市场的规模得到快速发展，规模由26亿美元升至1500亿美元。

美国以安全审查为由，强化对中国金融机构业务发展的限制：

设网点难度大。中国银行在美国经营近30年时间，现只有4家分行，申请在休斯敦设银行3年还没批下来；中资机构在美分支机构数量不超过30家（主要是商业银行，证券公司、保险公司更少），数量远低于美国机构在中国的分支机构数。

开设子行审批严格。中资机构目前还没有一家银行通过自设方式在美国设立子行，仅工商银行和招商银行通过收购东亚银行和永隆银行获得子行牌照。

混业经营难度较大。没有子行牌照就更不用说金融控股公司和综合化经营了，中资机构在美国的业务结构整体单一，多数银行不能在美从事零售业务，非息收入占比很低。美国不给中国金融机构国债承销的资格，而美国机构在要求中国市场开放时，特别要求中国对外资银行开放贷款承销的资格，中国对美国开放了此资格，但是中国进入美国市场时他们却不给我们。美国金融机构如提出在中国设分支机构，中国都给它提供了便利。

    在中美角力不断升级背景下，对金融机构进行监管罚款和制裁成为美方重要“抓手”，美国监管机构把握中国“合规性”把柄可随时发难。中资机构在美面临的监管压力显著高于其他海外地区，从合规建设耗费的人力和物力方面也可清晰看出。   

    3.防控金融风险。金融对外开放的过程中一定要防控金融风险。历史上金融开放环境下由于监管处理不当导致产生的危机事件很多，资本项目开放如果不进行有效监管就会造成资金的大进大出，危及一国金融乃至经济稳定。而跨境资本流动风险是对外开放过程中需要高度重视的。

   过去一段时期，国际上发生的24次较大危机，大部分和这个国家的资本项目账户开放、短期资本流动有密切关系。在外资机构占比较高的金融体系中，金融风险会以外资机构为纽带向本国经济体传导；实行一定程度的管制、较低的开放程度，风险会降低很多。

    东欧一些国家在次贷危机之前，对欧美银行业完全开放，很多银行由欧美银行控制，次贷危机时，这些外资银行马上收缩他们的资产负债表，对这些国家的经济造成巨大的冲击。   

    韩国金融业于1999年、2000年大规模引进外资，外资银行资产占韩国银行业资产的70%以上。外资银行注重对居民信贷，很少给企业提供贷款，所以居民的负债增加得很快。2003年爆发信用卡危机，制造业企业的资金融通面临很大的困难和障碍。

金融风险以外资机构为纽带向本国经济体传导案例

东欧：本世纪初，东欧国家银行体系相继完成市场化改造，绝大部分国家外资银行资产在银行业资产占比都达到50%以上。外资银行进入东欧市场后，通过跨境融资及母行拆借的方式，较好地解决了东欧地区存款来源不足的问题。在外资银行推动下，匈牙利、波兰和捷克三国的信贷/GDP由1999年末的平均93.6%升至2007年末的124.1%，东欧也成为危机前全球经济增速较快的地区。

    外资银行进入东欧市场后，市场发生了两方面变化：一是零售贷款大规模上升，外资银行在零售贷款评分技术上具有优势，更倾向开展零售和中小企业业务，而对当地盈利状况欠佳的国有企业贷款的意愿较低；二是外币资产和负债规模显著提升，外资银行更倾向于利用国际主流货币在东欧市场开展业务，2008年，东欧部分国家50%以上的信贷余额都是外币计价。

    案例1：东欧外资银行的危机传染效应。在2008年金融危机中，东欧国家外资银行总部受到重创，东欧地区外资银行资金筹措的能力显著下降，当地市场明显感觉到由外部市场环境紧张而造成的信贷紧缩。国际金融危机是以外资银行为载体不断向东欧国家传递风险，并对当地经济产生了较为明显的负面冲击。另外，东欧国家的外资银行主要以分行为主，主要受母行所在国监管规则约束，容易在东欧市场形成监管套利；由于主要业务都是外币计价的，外资银行对于当地央行货币政策调整并不敏感，这些都加大了东欧国家监管机构和货币当局对当地外资银行的管理难度。

    案例2：韩国外资银行扭曲资源配置流向；外资机构短期内快速的进入，会使金融资源配置结构发生大幅变化，引致金融风险。

    1997年亚洲金融危机后，为更好应对危机带来的不利影响，韩国银行业加大了吸引外资力度，取消对外资银行单一持股7%、合计持股26%的限制，允许外国投资者收购韩国国内银行。政策出台后，大量外资涌入并主导韩国银行业。1999年12月，美国新桥资本收购韩国第一银行，并于2005年将其转手给渣打银行，渣打韩国第一银行成立。2000年11月，美国投资基金Carlyle购买韩美银行，并于2004年卖给花旗集团，花旗银行（韩国）正式成立。2003年9月，美国Lone Star投资基金收购了韩国外汇银行。2005年末，韩国7家全国性银行中，有6家银行外资持股比例超过50%，外资控制银行业资产已占韩国银行业总资产的70%以上。

    外资银行短期大规模进入使信贷资源过度倾斜至个人消费领域，对韩国制造业支持力度显著下降。2000-2004年，韩国外资银行企业贷款占比由56.7%降至41.6%，家庭零售贷款占比由32.8%上升至56.6%。结构切换的主要原因在于外资机构主体偏好的变化：外资银行在零售贷款领域能充分发挥风险管理模型的优势，而韩国传统制造业企业贷款多依托银企关系，外资银行不愿意过多从事。由于资金支持不足，韩国电讯、半导体等行业重要企业经营状况无法得到及时改善，拖累经济复苏。

    与此同时，外资银行大量进入的个人消费贷款领域出现了过度竞争态势，机构间通过放低贷款标准进行恶性竞争，使风险不断累积。2003年，韩国爆发信用卡危机，拖欠债务超过90天的持卡人高达劳动人口的16%，给银行业和实体经济造成了巨大冲击。

    4.充分利用海外资源。高质量对外开放背景下，机构要具有较强的利用海外资源能力。

    观察1：在华外资机构并没有财务报表显示的那么不赚钱。外资银行在中国的重要策略是通过在华机构寻找“走出去”客户，借助在全球网点、产品和服务能力上的优势，为这些“走出去”客户提供一体化金融服务。在该运作机制下，“走出去”客户所产生的利润并不全在境内机构的财务报表中体现，而是反映在其他机构报表上。国内外资银行创造的利润要远高于财务报表中公布的数据。

    如果把2017年外资机构持股按比例乘以资产进行计算，外资银行通过持股控制的中资银行资产规模约有4.5万亿元，大于3.5万亿元自设机构规模。如果再考虑自设和持股收益率间的差距，外资银行持股产生的收益是自设网点产生收益的2.3倍。

    观察2：外资银行持股收益远大于设点收益。外资持股银行的盈利水平要高于外资自设银行。2016年，我国共有9家外资机构既持股中资银行又在中国自设法人机构。这9家外资持股银行平均ROA为0.76%，而9家外资银行中国法人机构平均ROA为0.45%。

    与外资机构相比，中资海外机构的盈利则较为单一：

    （1）中资银行服务东道国以及非中资500强客户“走出去”的能力不高。目前，中资机构海外业务的主要服务对象还是国内“走出去” 企业。利用全球一体化网点和产品体系服务客户的能力有待提升。

    （2）中资机构海外扩张仍主要以设点为主。财务和战略投资的比例依然不高。

建议

    利用外资补足金融业“短板”。我国需要利用外资机构在全球的能力，支持我国引进高质量资金，动员国际资金支持“一带一路”建设；利用外资机构经验完善相关金融机构公司治理机制和管理效率。

   中资金融机构与外资机构合作，更好地支持跨境客户服务。在复杂金融设计与交易（比如现金管理、项目融资、并购贷款、套期保值产品等）、绿色金融产品（符合国际标准绿色金融产品）等方面加强合作。

    遵循对等原则。（1）实现“走出去”与“引进来”协调发展。提升金融机构跨境业务的协同能力。增强中资金融机构“走出去”的竞争力，引导中资金融机构在海外市场特色化、差异化发展，提高国际化业务竞争力和风险管理水平，提升综合化金融服务水平。（2）通过对外开放为中资机构海外发展赢得更大空间。我国应根据中资机构在外资银行母国面临的监管环境，确定相应的对外开放标准。

    防控金融风险。（1）防范对外开放过程中跨境资本流动风险。加强外资银行跨境资金运作的管理，防止跨境资金频繁运作造成的金融风险。不断完善反洗钱和恐怖主义融资的监管制度建设，加大对违法犯罪的打击力度。（2）正确评估外资金融机构在我国的运作情况。 要防止外资短期过度涌入，通过建立中长期规划的方式整体把控。

（编辑  季节）

金融是现代经济的核心，探索中国特色金融发展之路是一项长期复杂的任务。党的十九届五中全会和中央关于十四五规划和2035年远景目标的建议提出：建立现代财税金融体制，完善货币供应调控机制，构建金融有效支持实体经济的体制机制，推进金融双向开放，完善金融监管体系，健全金融风险防控体系，维护金融安全。2020年12月中央经济工作会议要求：处理好恢复经济和防范风险关系，健全金融机构治理，促进资本市场健康发展，强化反垄断和防止资本无序扩张。 

关于金融开放的讨论

金融开放是中央的重大战略部署。坚持开放促改革，推动我国的供给侧改革，才能形成新的发展格局。金融开放又事关我国金融生态、战略资源配置、国家利益与国家安全，考验着国内金融体系的健康和金融监管的健全。要坚持实事求是，积极谨慎推进，严守风险底线，争取国家利益最大化。

目前金融开放情况

1.金融机构的开放。2018年以来，监管部门先后出台了银行保险业开放34条措施，外资金融机构的股权控制、机构准入、业务范围不断扩大，基本实现了国民待遇。2020年6月发布《外国投资准入特别管理措施负面清单》，对金融业准入的负面清单已经全部清零。

银行业：取消了中资银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制。按照内外资一致的要求，放宽了中外资金融机构投资设立消费金融公司的总要求。

证券业：提前一年取消了证券公司、基金管理公司、期货公司外资股权比例限制。业务范围也部分放开。

保险业：提前一年取消了人身险外资股比限制，一些业务范围放开。

外资金融机构投资踊跃。据中国银行业协会统计，截至2019年末，共有来自55个国家和地区的银行在华设立机构，包括外商独资银行41家、外资银行经营性机构总数975家、在华资产总额3.48万亿元（占比1.2%）。还有15家中外合资证券公司、2家合资期货公司、59家外资保险法人机构。2018年以来新增外资控股证券公司8家、外资控股基金管理公司2家、私募证券投资基金管理人20家。2020年国际评级机构惠誉进入中国市场。